POLÍTICA MONETARIA EN UN CONTEXTO DE ALTA VOLATILIDAD INTERNACIONAL
Foro ANIF Barranquilla, octubre 15 de 2015
Carlos Gustavo Cano Codirector Las opiniones expresadas en esta presentación son responsabilidad del autor y no comprometen al Banco de la República ni a su Junta Directiva
Contenido
1. El contexto externo: señales mixtas 2. Comercio exterior: la lección de la ‘enfermedad holandesa’ 3. Crecimiento: ostensible pero esperada desaceleración 4. La respuesta de política ante la persistencia del aumento de la inflación y el riesgo sobre la credibilidad de la autoridad monetaria
1. El contexto externo: señales mixtas
EU •
Notable crecimiento del 3,9% en segundo trimestre, por
encima del de su potencial, impulsado por el consumo y el efecto riqueza debido al repunte de precios de la vivienda. •
Pero con inflación aún muy por debajo de su meta del 2%, por combustibles y revaluación.
•
Su tasa de desempleo (10,8% en octubre de 2008) en 5,1%, cerca de la ‘NAIRU’, o del nivel de pleno empleo.
•
¿Reajuste de la tasa de interés de la FED en diciembre?
EU: tasa de desempleo en 5,1% (Porcentaje)
(Miles de empleos)
11
600
10
400 200
9
0
8
-200
7
-400
6
-600
5
-800
4 ago.-06
-1000 ago.-07
ago.-08
ago.-09
ago.-10
ago.-11
ago.-12
Cambio en nóminas no agrícolas (eje derecho)
ago.-13
ago.-14
ago.-15
Tasa de desempleo Fuente: Bloomberg
Zona del Euro
•
El desempleo ha bajado de 11,5% a 10%.
•
En 2014 su PIB creció sólo +0,9% y los pronósticos para 2015 y 2016 son +1,3% y +1,4% respectivamente.
•
La tasa de interés del BCE se mantiene en 0,05%.
•
Y continúan sus programas de relajamiento monetario
(‘quantitative easing’).
El acoso de la deflación
• Inflación de la Zona Euro 0,2%. • Japón volvió a experimentar deflación, por primera vez desde abril de 2013, igualmente en buena parte debido a combustibles. • GB también en deflación.
China Crecimiento en 2014 fue +7,4%. En 2015 estaría en +6,7%, luego encaminándose gradualmente hacia su estabilización alrededor del 5%. Creciente preocupación por: •
Crecimiento desbordado del crédito y el endeudamiento de gobierno, empresas y hogares (250% sobre PIB)
•
Caída de los precios de la vivienda nueva y usada
•
Debilitamiento de la demanda interna
•
Caídas de la Bolsa de Shanghái
A. Latina: crecimientos trimestrales. En 2015 se contraería en -0.3%. Venezuela en el extremo: su PIB caería -10% con una inflación superior al 100% (Porcentaje)
Crecimiento anual del PIB para algunos países de América Latina
4,0 3,0
2,5
2,6 1,9
2,0
3,0 2,2
1,8
1,0 0,0 -1,0 -2,0
-1,6 -2,6
-3,0 Brasil
Chile sep-14
México dic-14
mar-15
Perú
jun-15 Fuente: Bloomberg
A. Latina: en 2015 el PIB de Brasil, en medio de alta inflación (10%), contrayéndose (-3%). Y los PIB de Chile (+2,2%), México (+2,3%) y Perú (+3%) creciendo por debajo de su potencial. Colombia, tras haber crecido +4,6% en 2014, en 2015 lo haría en +2,8% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% jul.-13
oct.-13
ene.-14
abr.-14 Brasil
jul.-14 Chile
oct.-14 Perú
ene.-15
abr.-15
jul.-15
Fuente: Datastream
2. COMERCIO EXTERIOR: LA LECCIÓN DE LA ‘ENFERMEDAD HOLANDESA’
Fugaz boom minero-energético y ‘enfermedad holandesa’ • En sólo una década el sector minero-energético sorprendió al haber pasado de menos de 2% a 8% del PIB, superando al agro, y al haber llegado a generar 70% de las exportaciones • Alcanzó el 85 % de la inversión extranjera directa de la balanza cambiaria, y un tercio de la de la balanza de pagos
• Es la principal fuente del mercado de divisas • Llegó a aportar cerca de 1/5 del recaudo de impuestos del Gobierno, incluyendo los dividendos de Ecopetrol • Resultado: fuertes presiones revaluacionistas y el consiguiente debilitamiento de los sectores transables (agro e industria), acompañado de la ampliación del déficit de la cta. cte., en especial a partir de 2005. Esto es la enfermedad holandesa
Fin del boom y derrumbe de los términos de intercambio y de la renta fiscal petrolera. Leve repunte reciente de precios del petróleo por reducción de inventarios e inversión en perforaciones en EU 140
(dólares/barril)
Precio internacional del petróleo
130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 WTI
Brent Fuente: Datastream
Otros bienes exportados por Colombia: también cayendo (dólares/tonelada) 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 sep.-10
(dólares/tonelada)
Carbón
Níquel
28500 23500 18500 13500
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15
(centavos de dólar/libra) 350
8500 sep.-10
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15
Café
300 250 200 150 Fuente: Bloomberg, Datastream 100 sep.-10
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15
Otros minerales: también fuerte efecto para Perú y Chile (dólares/tonelada) 11000
Cobre
10000 9000
1800
8000
1600
7000
1400
6000
1200
5000 4000 sep.-10
Oro
(dólar/onza troy) 2000
1000 sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15 800 sep.-10
(céntavos de dólar/onza troy) 5000
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15
Plata
4000 3000 2000 1000 sep.-10
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15 Fuente: Bloomberg, Datastream
Alimentos: ¿tocando fondo? (centavos de dólar/bushel) 1800
(dólares/tonelada)
Soya
700 650
1600
600
1400
550
1200
500 450
1000 800 sep.-10
400 sep.-11
sep.-12
(centavos de dólar/bushel) 1000
sep.-13
sep.-14
Trigo
sep.-15
350 sep.-10
sep.-11
sep.-12
(centavos de dólar/bushel) 850
sep.-13
sep.-14
sep.-15
Maíz
750
800
650
600
550 450
400 200 sep.-10
Arroz
350 sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
250 sep.-10
sep.-11
sep.-12
sep.-13
sep.-14
sep.-15
En lo corrido del año a agosto las exportaciones totales caían 34% con relación al mismo período de 2014
Ene-Jul 2014 = US$ 33.048 mill Ene-Jul 2015 = US$ 22.261 mill Fuente: DANE-DIAN.
-
var. % anual = -2,6% var. % anual = -32,6%
A julio las minero-energéticas lideraban la caída con 44%
Ene-Jul 2014 = US$ 23.377 mill Ene-Jul 2015 = US$ 13.118 mill Fuente: DANE-DIAN.
-
var. % anual = -2,9% var. % anual = -43,9%
Las agrícolas (café, banano, flores) apenas crecían 2,2%, gracias al café
Ene-Jul 2014 = US$ 2.772 mill Ene-Jul 2015 = US$ 2.834 mill Fuente: DANE-DIAN.
-
var. % anual = var. % anual =
16,4% 2,2%
Y las industriales caían 8,5%, fundamentalmente por Venezuela y Ecuador, cuya participación es de una cuarta parte del total, seguidos por EU con 16%
Ene-Jul 2014 = US$ 6.899 mill Ene-Jul 2015 = US$ 6.310 mill Fuente: DANE-DIAN.
-
var. % anual = var. % anual =
-7,8% -8,5%
En resumen: desplome de las exportaciones mineroenergéticas y postración del resto. Las ‘bonanzas’ no necesariamente son ‘bendiciones’ 70,0
160 120
50,0
80 30,0 40 10,0
-2,8
Productos básicos* X sin Productos Básicos ni Venezuela Venezuela sin productos básicos (Eje der.)
-10,0
-18,8
-40 -80
jul.-15
mar.-15
jul.-14
mar.-14
nov.-13
jul.-13
mar.-13
nov.-12
jul.-12
mar.-12
nov.-11
jul.-11
mar.-11
nov.-10
jul.-10
mar.-10
nov.-09
jul.-09
mar.-09
nov.-08
jul.-08
mar.-08
nov.-07
jul.-07
* Considera petróleo y derivados, carbón, ferroníquel, oro, café, banano y flores
nov.-14
-29,1
-30,0
0
En contraste, caída porcentual de las importaciones de 12%, pero sólo un tercio de la de las exportaciones
Ene-Jul 2014 = US$ 36.645 mill Ene-Jul 2015 = US$ 32.203 mill Fuente: DIAN.
-
var. % anual = 8% var. % anual = -12,1%
Resultante ampliación del déficit de la cuenta corriente, el Talón de Aquiles de la economía • El primer trimestre del año el déficit terminó en 7%. • Es de esperar su gradual reducción hacia el 6% a diciembre por cuenta del menor crecimiento de la demanda y de la libre flotación cambiaria. • Sin embargo, aún así seguiría siendo el más alto entre las economías de tamaño similar o superior en el mundo.
Las primas de riesgo de América Latina se han incrementado en las últimas semanas. Para Colombia y Brasil se registran los valores más altos desde 2009 (Puntos básicos)
Credit Default Swaps a cinco años para algunas economías de América Latina
350
350
300
300
250 250 200 200
150 100
150
50
100
0 sep.-09
sep.-10
Brasil
sep.-11
Chile
sep.-12
Colombia
sep.-13
sep.-14
México
sep.-15
50
Perú Fuente: Bloomberg
En años corrido y completo, la moneda más devaluada de la región es el real. Le sigue el peso. Pero en el último mes este ha sido una de las más revaluadas del mundo. Hay que preservar el régimen de flotación cambiaria, clave para absorber los choques externos Devaluación Tipos de 14-oct-15 LATAM dia Colombia Tasa Promedio a las 13:00:00 0,58% Colombia Tasa Ultima a las 13:00:00 0,51% Brasil -1,18% México -0,69% Argentina 0,07% Peru 0,05% Uruguay 0,20% Chile -0,24%
semana mes
Devaluaciones año año corrido 6 meses completo
Dos años atrás
Tres años atrás
1,00% -3,15% 23,14%
17,98%
41,61%
55,56%
62,78%
0,94% -0,99% -0,67% 0,25% 0,57% 0,94% 0,32%
17,90% 27,38% 9,03% 6,91% 3,77% 10,88% 11,38%
41,52% 60,29% 23,03% 11,87% 11,64% 20,70% 15,91%
55,45% 76,28% 27,30% 62,52% 17,08% 35,73% 36,51%
62,67% 89,47% 26,32% 98,86% 24,90% 48,78% 41,69%
-3,22% -0,38% -0,88% 1,21% 0,95% 1,91% -0,54%
23,05% 44,78% 12,25% 10,84% 8,32% 20,80% 12,45%
3. Crecimiento: ostensible pero esperada desaceleración
En el segundo trimestre de 2015 el PIB se expandió 3%, por encima de lo esperado
Fuente: DANE, cálculos Banco de la República
Sin embargo, en agosto el Índice de Confianza del Consumidor observó una fuerte caída Índice de Confianza del Consumidor (Fedesarrollo) 38
28
18 Promedio: 16,3
8
-2
ago.-15
feb.-15
ago.-14
feb.-14
ago.-13
feb.-13
ago.-12
feb.-12
ago.-11
feb.-11
ago.-10
feb.-10
ago.-09
feb.-09
ago.-08
feb.-08
ago.-07
feb.-07
ago.-06
feb.-06
ago.-05
-12
Fuente: Fedesarrollo
No obstante, durante el segundo semestre de 2015 la demanda interna crecería a un ritmo similar al del segundo trimestre. El equipo técnico del Banco mantiene el pronóstico de 2,8% para 2015 Índice de Riesgo (t+ 1) y Crecimiento de la Demanda interna 1.5
12.0%
1
10.0%
0.5
8.0%
0
6.0%
-0.5
4.0%
-1
2.0%
-1.5
0.0%
Índice de Riesgo (t+ 1)
dic.-15
dic.-14
dic.-13
dic.-12
dic.-11
dic.-10
dic.-09
dic.-08
dic.-07
-4.0%
dic.-06
-2.5
dic.-05
-2.0%
dic.-04
-2
Demanda Interna sin OC ni Construcción (eje derecho)
Fuente: Banco de la República - DODM, cálculos DPI.
En el trimestre móvil junio – agosto se observaron reducciones de la TD en todos los dominios geográficos, con excepción del área rural Tasa de desempleo (Junio-Julio-Agosto)
14 12 10.0
10.0 10
9.4
9.1
9.5
2011
8.7 2012
8
2013
5.7 6.2 6
2014 2015
4 2 0 Nacional
Fuente: GEIH - DANE
Area Rural
Cabeceras
13 Ciudades
La reducción de la TD no se explica por el aumento de la tasa de ocupación, sino por la caída de la TGP Tasa Global de Participación y Tasa de Ocupación (Desestacionalizada, 13 áreas) 69
62
67
60
65
58
63
56
TGP
61
54
TO
Fuente: GEIH – DANE, cálculos del Banco de la República
jul-15
ene-15
jul-14
ene-14
jul-13
ene-13
jul-12
ene-12
jul-11
ene-11
jul-10
ene-10
jul-09
ene-09
jul-08
ene-08
jul-07
ene-07
jul-06
ene-06
52
jul-05
59
El empleo asalariado acusa signos de desaceleración y el no asalariado de estancamiento. O sea que todo indica que la TD ha tocado fondo Empleo por Tipo de Ocupación
(13 Áreas, trimestre móvil desestacionalizado) 5,700 5,500 5,300 5,100 4,900 4,700
EMPLEO ASALARIADO
4,500
EMPLEO NO ASALARIADO
Fuente: GEIH – DANE, cálculos del Banco de la República.
ago-15
abr-15
dic-14
ago-14
abr-14
dic-13
ago-13
abr-13
dic-12
ago-12
4,300
4. La respuesta de política ante la persistencia del aumento de la inflación y el riesgo sobre la credibilidad de la autoridad monetaria
Inflación a septiembre - 5,35% anual -, la más alta en seis años y por octavo mes consecutivo por encima del límite superior del rango meta (2% - 4%), y muy distante de la meta puntual del 3%. Una desviación de más de tres cuartas partes
La prolongada persistencia del aumento de todos los indicadores relevantes de la inflación anual – el IPC, la inflación sin alimentos ni regulados, la de no transables y el promedio de las básicas - podría estar sugiriendo la existencia de presiones de demanda • Ya no es sólo por causa de la de alimentos, que suele corresponder a un choque de oferta transitorio. • Aún la inflación excluyendo la de alimentos, que hace un año era del 2,7%, sigue subiendo, y se ha trepado al 4,6%.
• Si además se excluyen regulados, pasó de 2,5% al 4,9%. • En tanto que la de no transables pasó del 3,9% al 4,7%.
El promedio de las básicas aumentó en septiembre por doceavo mes consecutivo, arrancando en 2,6% hace un año, hasta situarse en 4,9%, igualmente muy por encima del límite superior del rango meta
Fuente: DANE. Cálculos del Banco de la República.
Entretanto, la tasa de interés real de intervención del Banco se mantuvo alrededor de cero desde principios del año hasta julio, y ahora se halla en terreno negativo desde agosto.
El ‘des-anclaje’ de las expectativas de inflación
• Como resultado, tanto las encuestas como los modelos probabilísticos del Banco arrojan evidencia de que las expectativas de mediano plazo se están desanclando del objetivo fijado por la Junta. • Por tanto, de no actuar, la credibilidad de la autoridad monetaria ante el público estaría en serio riesgo.
Decisiones de política • Tras haber mantenido por unanimidad la tasa la tasa nominal de interés de intervención en 4,5% desde agosto del año pasado, en julio de 2015 dicha unanimidad cesó y comenzó la discusión sobre el cambio de postura de la política monetaria. • La Junta, en su reunión del 25 de septiembre, tomó la determinación de elevarla en 25 puntos básicos.
• Reajustes adicionales serán objeto de discusión en el seno de la Junta en sus próximas reuniones.
GRACIAS
