Bienvenid@s a nuestro curso de iniciación a la bolsa. En Ágora Aesores Financieros, nos gusta decir al inversor principiante que tener éxito en bolsa no es un tema de aptitud sino de actitud. Pues bien, estas palabras podrían ser el lema de este curso. Este curso es para principiantes y vamos a compartir con Vd. durante dos semanas las ideas y conceptos básicos para que luego pueda poner en marcha su propia operativa en bolsa. Está claro que dos semanas no le darán el tiempo para convertirse en el Warren Buffet del parqué español ni tampoco para ver y aprender a dominar todas las herramientas de análisis técnico, pero esperamos que al final del curso tenga absolutamente claras las 3 reglas básicas del inversor en bolsa: 1.- La primera es que antes de empezar a gestionar su cartera, tiene que reflexionar sobre los recursos que puede dedicar a la inversión y el estilo de gestión que tiene que seguir. La bolsa no es sólo asunto de dinero pero también de tiempo y de percepción del riesgo. 2.- La segunda tiene que ver con el control emocional que Vd. tendrá que demostrar para gestionar el riesgo. La bolsa es un mundo muy exigente en él que el inversor recibe información por todas partes. No puede reaccionar sin contrastar dicha información, llegar a sus propias conclusiones y luego seguir sus propias pautas para invertir. Dicho de otra forma, no hay más peligroso que seguir su intuición para tomar una decisión: es el camino más rápido para arruinarse. 3.- Finalmente, entenderá que tener éxito en bolsa pide que siga una disciplina de inversión fuerte. Hay decenas de estilos de inversión y todos pueden llevar al éxito o al fracaso. Lo más importante para el inversor no es elegir entre tal o tal sistema sino luego respetar las reglas del sistema elegido para conseguir una gestión adecuada del riesgo. Parece una tontería pero tiene que saber que la falta de disciplina de gestión es la causa principal de fracaso en bolsa, no la falta de conocimientos ni tampoco los errores puntuales en la selección de sus inversiones. Este curso tiene pocos contenidos. Fue decisión nuestra porque estamos convencidos de que empezar en bolsa no necesita asimilar antes un manual de trescientas páginas sino dominar las reglas básicas para controlar el riesgo de su cartera. Lo que sí tiene es interactividad con los profesores, lo cual se consigue gracias al foro privado, que le permite compartir sus preguntas con nosotros. No dude en usarlo. Cada día o par de días abriremos una sala nueva para facilitar la navegación del alumno. Esta primera semana, vamos a compartir los conceptos básicos que se necesitan para invertir. Luego, entraremos en temas más prácticos para operar en bolsa, construir su cartera y seguir sus inversiones. Terminaremos el curso con casos prácticos que nos vendrán de la actualidad reciente del mercado.

MÓDULO 1. LO IMPRESCINDIBLE QUE TIENE QUE SABER ANTES DE INVERTIR

1.A ¿De qué estamos hablando?

1.A.1 ¿Qué es la Bolsa? Cuando abrimos cualquier manual de bolsa, se ven siempre las mismas ideas: la bolsa es el punto de encuentro entre inversores y empresas, es decir el lugar donde se intermedia el ahorro de las familias en búsqueda de ganancias derivadas de la remuneración del capital de las empresas. Al igual que en el origen de las finanzas modernas, cuando los banqueros tenían cita en el domicilio del señor Van den Bürse de Brujas, la Bolsa es simplemente el lugar donde se cruzan órdenes de compra o venta de títulos. En Europa apareció en el siglo XV pero existieron experiencias anteriores en Asia. Es un mercado primario y secundario. Es decir que puede satisfacer las necesidades de capital de las empresas pero también ofrece liquidez a los inversores. Lo que se compra o se vende se llaman acciones que confieren derechos a su titular: derecho a ser propietario de una parte de la empresa que la emite, derecho de cobro de dividendo, derechos políticos en las juntas de accionistas o derechos de transmisión. Todos estos elementos son muy conocidos. No obstante, ocultan la columna vertebral de la bolsa y su principal motor de crecimiento: el dinero. Lo que circula en bolsa es dinero, no derechos de propiedad sobre empresas. Cualquier inversor, desde el humilde ‘trader’ intradiario hasta Warren Buffet invierten en bolsa para ganar dinero, es decir vender a un precio más alto que el precio de compra, suceda esto durante la misma sesión o después de 10 años de inversión. Esto parece de puro sentido común pero plantea dos exigencias importantes para el inversor: - La primera es que no hay que enamorarse de empresas porque nos gusten sus negocios. ¡Cuántos clientes se nos han lamentado de que tenían fe en una empresa pero que en ella se quedó la mitad de su inversión o más en el camino! Nos puede gustar la actividad de la empresa, nos pueden gustar sus dirigentes, nos pueden gustar sus resultados pero nunca debemos perder de vista lo más importante: una inversión es rentable sino porque nos deja más dinero, no porque nos gusta. Parece trivial pero el no seguir esta regla sigue siendo una de las primeras causas de fracaso en bolsa. - Se deduce de lo anterior que no hay valor detrás de una inversión si no hay precio. Esta relación entre valor de una inversión y su precio es un punto clave de cualquier operativa en bolsa y no nos debe extrañar que se hayan escrito miles de páginas sobre el tema. Una empresa puede tener mucho valor por su historia, su modelo de negocio, su capacidad para innovar o su sostenibilidad. Pero este valor será irrelevante para el inversor mientras no se refleje en el precio de bolsa, es decir en el precio de una transacción acordada entre un comprador y un vendedor. Puede que los analistas discrepen sobre la importancia que hay que darle al concepto de valor de una empresa pero todos coincidirán en recordar que el precio es el único elemento objetivo que se impone al mercado, es decir a la comunidad de inversores. Y cuando decimos que se impone al mercado, lo entendemos como la eficiencia que tiene la Bolsa para resolver un problema de valoración de un activo a través de la oferta y la demanda. El precio es el único elemento

MÓDULO 1. LO IMPRESCINDIBLE QUE TIENE QUE SABER ANTES DE INVERTIR

1.A ¿De qué estamos hablando?

1.A.1 ¿Qué es la Bolsa? Cuando abrimos cualquier manual de bolsa, se ven siempre las mismas ideas: la bolsa es el punto de encuentro entre inversores y empresas, es decir el lugar donde se intermedia el ahorro de las familias en búsqueda de ganancias derivadas de la remuneración del capital de las empresas. Al igual que en el origen de las finanzas modernas, cuando los banqueros tenían cita en el domicilio del señor Van den Bürse de Brujas, la Bolsa es simplemente el lugar donde se cruzan órdenes de compra o venta de títulos. En Europa apareció en el siglo XV pero existieron experiencias anteriores en Asia. Es un mercado primario y secundario. Es decir que puede satisfacer las necesidades de capital de las empresas pero también ofrece liquidez a los inversores. Lo que se compra o se vende se llaman acciones que confieren derechos a su titular: derecho a ser propietario de una parte de la empresa que la emite, derecho de cobro de dividendo, derechos políticos en las juntas de accionistas o derechos de transmisión. Todos estos elementos son muy conocidos. No obstante, ocultan la columna vertebral de la bolsa y su principal motor de crecimiento: el dinero. Lo que circula en bolsa es dinero, no derechos de propiedad sobre empresas. Cualquier inversor, desde el humilde ‘trader’ intradiario hasta Warren Buffet invierten en bolsa para ganar dinero, es decir vender a un precio más alto que el precio de compra, suceda esto durante la misma sesión o después de 10 años de inversión. Esto parece de puro sentido común pero plantea dos exigencias importantes para el inversor: - La primera es que no hay que enamorarse de empresas porque nos gusten sus negocios. ¡Cuántos clientes se nos han lamentado de que tenían fe en una empresa pero que en ella se quedó la mitad de su inversión o más en el camino! Nos puede gustar la actividad de la empresa, nos pueden gustar sus dirigentes, nos pueden gustar sus resultados pero nunca debemos perder de vista lo más importante: una inversión es rentable sino porque nos deja más dinero, no porque nos gusta. Parece trivial pero el no seguir esta regla sigue siendo una de las primeras causas de fracaso en bolsa. - Se deduce de lo anterior que no hay valor detrás de una inversión si no hay precio. Esta relación entre valor de una inversión y su precio es un punto clave de cualquier operativa en bolsa y no nos debe extrañar que se hayan escrito miles de páginas sobre el tema. Una empresa puede tener mucho valor por su historia, su modelo de negocio, su capacidad para innovar o su sostenibilidad. Pero este valor será irrelevante para el inversor mientras no se refleje en el precio de bolsa, es decir en el precio de una transacción acordada entre un comprador y un vendedor. Puede que los analistas discrepen sobre la importancia que hay que darle al concepto de valor de una empresa pero todos coincidirán en recordar que el precio es el único elemento objetivo que se impone al mercado, es decir a la comunidad de inversores. Y cuando decimos que se impone al mercado, lo entendemos como la eficiencia que tiene la Bolsa para resolver un problema de valoración de un activo a través de la oferta y la demanda. El precio es el único elemento objetivo que se impone a la comunidad de inversores frente a todos los elementos subjetivos que entran en juego en las valoraciones de las empresas. Veremos más adelante que esta dualidad entre precio y valor alimenta el debate entre analistas fundamentales y analistas técnicos.

1.A.2 La Bolsa refleja la vida de las empresas cotizadas Veremos en el módulo 2 cómo pasar una orden en bolsa. Pero también es importante conocer los grandes eventos corporativos que pueden marcar la vida bursátil de una empresa y cuánto pueden afectar a sus decisiones de inversión. No hay tantos y merece la pena dedicarle un poco de tiempo para luego entender de qué está hablando su broker o su gestora. Una empresa nace en bolsa, crece, puede comprar otras empresas o ser adquirida por otra. Puede ampliar capital, reducir capital o puede cambiar el precio nominal de su título. Normalmente, su broker le advierte de todos estos eventos corporativos, también reproducidos en la prensa financiera y en los sitios web. •

Salida a bolsa: OPV y OPS. Una Oferta Pública de Venta brinda a los inversores la oportunidad de participar en títulos cuando la empresa quiere salir a bolsa mediante la venta de títulos ya emitidos y vendidos a un precio determinado. Se hace para aumentar la liquidez de la empresa o para que los socios fundadores ‘hagan caja’ y se desprendan de un paquete de acciones a precio de mercado. El inversor minorista (el comprador) tiene que estar bastante atento a las condiciones de venta para no comprar a un precio inflado por el deseo de los vendedores de maximizar la ganancia. Una Oferta Pública de Suscripción coloca acciones de nueva emisión que diluyen las participaciones de los accionistas ‘de referencia’. El sindicato encargado de la operación propone una banda de precios de OPS antes de recibir los compromisos de los inversores. Luego se fija el precio definitivo según las condiciones del mercado y el estado de la demanda. La oferta de acciones se hace de forma similar a la de una OPV.

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Ampliación de capital: Se trata de ampliar el capital social de una empresa que ya cotiza en bolsa mediante la emisión de títulos nuevos. Es una operación que diluye la posición de los inversores que ya tienen títulos y que normalmente se traduce por una presión bajista sobre el precio de las acciones hasta que el mercado se ajuste al nuevo número de títulos. Normalmente, el grueso del ajuste se hace antes de que los nuevos títulos entren en circulación. Los antiguos accionistas reciben un derecho de suscripción destinado a suavizar el impacto negativo de la subida del número de títulos en circulación. Dichos derechos tienen precios, cotizan y se pueden comprar o vender. El inversor tiene dos opciones: acudir a la ampliación y comprar acciones en las condiciones que fijan sus derechos o no acudir y vender los derechos en el mercado. En Ágora Aesores Financieros, tenemos como regla vender los derechos y no acudir a una ampliación por el riesgo adicional que supone para nuestra cartera.

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Reducción de capital: La empresa cotizada puede decidir una reducción de su capital social mediante una Oferta Pública de Adquisición. Se procede a la devolución del dinero a los accionistas. En un caso extremo, se trata de una OPA de exclusión si la empresa planifica salirse de la bolsa.

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OPA u Oferta Pública de Adquisición de acciones: tenemos todos en mente las guerras habidas con la cesión de Arcelor a Mittal o la venta en España de Endesa al italiano Enel. Una OPA se produce cuando una empresa quiere tomar una participación significativa en otra empresa cotizada. Se trata de una operación bastante regulada y sometida a reglas estrictas sobre los plazos, el capital mínimo que hay que proponer a la compra que puede llegar hasta un 100%. Cabe destacar que cualquier anuncio es vinculante. Al contrario, el vendedor, o accionista minorista, puede reservar su decisión hasta el último momento. La experiencia demuestra que las OPAs de empresas de cierta capitalización son operaciones complejas que tardan meses en cuajar. Suelen ser bastante atractivas para el vendedor ya que puede llegar a duplicar el precio inicial, como ocurrió con Endesa, siempre y cuando tenga la paciencia de esperar el último momento para tomar su decisión.

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Split y contrasplit: si el precio de un título sube hasta un nivel preocupante para su liquidez en el mercado, la empresa puede tomar la decisión de dividir el nominal entre’ X’ para aumentar el número de títulos en circulación y la base de inversores. Es una operación sin consecuencia, llamada dilución, para los accionistas porque reciben de forma automática el número de títulos necesario para mantener intacta su participación en el capital social. Por ejemplo, si se divide el precio del título entre 4, el accionista recibirá 3 títulos nuevos por cada título que tiene ya comprado. Un contrasplit es la operación inversa: cuando una empresa quiere multiplicar el nominal de sus títulos y dividir el número de títulos en circulación. Esta operación tampoco tiene efecto económico sobre el accionista. Split y contrasplit son operaciones neutrales, aunque tengan impacto psicológico por el cambio brutal de precio del activo.

1.A.3 ¿Cuánto se gana en bolsa? Cualquier inversor invierte en bolsa para ganar dinero. Ganar dinero quiere decir aumentar su riqueza personal o, si se mide el incremento del patrimonio a medio plazo, significa aumentar su riqueza personal después de inflación. Un inversor puede obtener rentabilidad de sus acciones a través de diferentes canales: el cobro de un dividendo, en teoría variable según los resultados de la empresa, las plusvalías que corresponden a la diferencia entre el precio de venta y el precio de compra y los derechos de suscripción que se distribuyen a los accionistas antes de una ampliación del capital. La suma de los 3 canales se llama la rentabilidad total de la inversión y es el único concepto válido cuando un inversor quiere medir el éxito de una transacción. En 1994, un profesor americano de finanzas llamado Jeremy Siegel se hizo famoso demostrando que las acciones constituyen la inversión históricamente más rentable a la disposición de un inversor minorista y que además conllevan un riesgo inferior a productos alternativos como los bonos en el caso de un periodo de inversión de más de 10 años. La primera propuesta se puede entender pero la segunda choca con el sentido común según el cual una mejor rentabilidad va siempre acompañada de más riesgo. Los cuadros y gráficos siguientes nos muestran algunos de los famosos resultados de Jeremy Siegel en el caso de Estados Unidos y otros países de referencia. Recordemos que lo que interesa a Siegel es la rentabilidad a muy largo plazo para neutralizar el efecto de los ciclos bursátiles. - La rentabilidad total de las acciones americanas aparece muy estable en el tiempo: Siegel la mide después de inflación y obtiene los resultados siguientes: una tasa anual del 6,8% entre 1802 y 2006 o del 6,9% entre 1946 y 2006. La comparación con los bonos no deja dudas y muestra una clara ventaja a favor de las acciones: los bonos registran una ganancias anuales de un 3,5% entre 1802 y 2006 y sólo un 1,6% entre 1946 y 2006. Cabe recordar que acciones y bonos son instrumentos que llevan riesgos económicos muy distintos: un bono garantiza el pago de un cupón nominal y el capital al vencimiento del papel. Pero no protege al inversor contra la inflación que come parte del valor nominal del cupón. Al contrario, las acciones son activos reales que protege al inversor del riesgo inflacionista porque los beneficios de las empresas incorporan la subida de los precios. Sin embargo, no protege al inversor contra el riesgo económico de una caída de los beneficios. Ahora bien, lo que nos muestra Siegel es que, históricamente, un inversor paga muy caro el riesgo inflacionista pero no el riesgo económico. Lo destacable es que esta relación entre acciones y bonos vale para Estados Unidos pero también para otros países de referencia (ver el gráfico abajo)

- Siegel prolonga su análisis para estudiar la volatilidad que grava acciones y bonos. Lo hace como historiador, no como trader. De ahí que le interese comparar los mejores y peores periodos de inversión en cada producto para cifrar la horquilla de rentabilidad de cada uno. El resultado, que no deja de sorprenderlo, demuestra que, a largo plazo, las acciones se comportan mejor que los bonos y generan una volatilidad histórica que nunca supera la de los bonos. Hablamos de resultados establecidos a muy largo plazo, es decir con periodos de inversión que superan los 10 años.

Hasta ahora, todo lo que dice Siegel favorece la inversión en acciones frente a la de los bonos. Pero luego matiza su análisis e introduce dos elementos muy preocupantes para el inversor en acciones: - Primero, lo que vale para periodos de inversión de 10 años o más desaparece para tiempos de 1,2, o 5 años de inversión. Los gráficos siguientes nos muestran que la volatilidad histórica de las acciones sube y supera con mucho la de los bonos.

- Segundo, la rentabilidad de las acciones americanas no se desarrolla de una forma regular sino a través de secuencias de crecimiento sostenido durante varios años y luego con fases de estancamiento más o menos estables que pueden superar los 10 años. Estas alternancias se ven muy bien en el gráfico de abajo. Pueden tener consecuencias dramáticas para un inversor con posibilidades de verse pillado en un mercado sin perspectivas durante periodos que pueden llegar hasta la mitad de su vida ‘útil’ como inversor.

El gráfico anterior muestra el Dow Jones antes de inflación. Si ahora corregimos la curva de precios por la inflación, obtenemos resultados verdaderamente escalofriantes para el inversor: - Entre 1900 y 1920, el mercado vive violentas oscilaciones que se desarrollan a partir de una tendencia totalmente plana. - El crecimiento se acelera en los años 20 pero la crisis de 29 rompe el crecimiento y el mercado vuelve antes de la segunda guerra mundial a su nivel de 1914. - Luego tarda 30 años en recuperar su máximo alcanzado antes de la crisis de 29. Toca otro máximo en 1967 y luego cae hasta 1981-82 a su nivel de… 1952. - 1982-1999 marca la mejor recuperación de la historia pero otra vez merece la pena subrayar que el índice recuperó su nivel de 1965 sólo en 1996. - Luego la crisis de la tecnología en 2000-2002 abrió otra fase bajista que todavía queda por resolver aunque pueda que los mínimos tocados en marzo de 2009 marquen el inicio de otra fase alcista de largo plazo. Recordamos que hablamos de la rentabilidad después de inflación.

Resumimos las grandes conclusiones de esta sección: - La bolsa suele procurar unas ganancias después de inflación de entre un 3% y un 7% a muy largo plazo y según los países de referencia. La globalización reduce la diferencias que no llegan a un 2%-3% en el periodo actual y entre países 'maduros'. - Una inversión en bolsa suele ser menos arriesgada que una inversión en bonos si el periodo de detención supera los 10 años. La volatilidad sube para todas las detenciones inferiores a 10 años. - El crecimiento de los precios no se desarrolla de forma regular pero sigue secuencias alcistas y de estancamiento bajista que puede superar los 10 años. Este resultado no es familiar para nuestra generación que vive con la memoria de la ‘gran’ recuperación de los años 1982-1999. Pero la crisis de ahora despierta dudas. MÓDULO 1. LO IMPRESCINDIBLE QUE TIENE QUE SABER ANTES DE INVERTIR

1.B Un kit de supervivencia

Ya sabemos lo que es la bolsa y conocemos algunos elementos del comportamiento de los precios a muy largo plazo. Pero no sabemos nada de cómo se puede entrar en concreto en bolsa, cómo seleccionar títulos, cómo construir su propia cartera y cómo seguir sus resultados, o mejor dicho, sus riesgos. En el módulo 2, veremos cuáles son las reglas básicas a seguir para estructurar su cartera. Pero el primer paso es seleccionar sus inversiones. Sabemos todos que la popularidad de la bolsa, añadida a la revolución de Internet, han tenido como consecuencia un crecimiento sin precedentes de la información financiera dedicada a la bolsa. El inversor minorista se ve cada día bombardeado de análisis, recomendaciones y comentarios de periodistas, analistas o directamente de brokers o gestoras. Su problema, entonces, no es la falta de información o de herramientas de decisión sino su exceso y la multiplicidad de herramientas disponibles. Veamos. El inversor puede tomar sus decisiones a partir de recomendaciones ‘fundamentales’, ‘técnicas’ o aplicando una estrategia global derivada de una mezcla de análisis técnico y de economía. No pretendemos, claro está, que Vd. se convierta en un analista fundamental o técnico tras un curso de iniciación a la bolsa. Pero, eso sí, puede adquirir los conceptos básicos que le permitan contrastar la información que recibe de la prensa o de las instituciones financieras. Es lo que llamamos en Ágora Aesores Financieros el ‘kit de supervivencia’ que agrupa 5 conceptos imprescindibles para quien quiere invertir en bolsa. Hablamos del precio objetivo de un título, del PER, del dividendo, de la tendencia de precios y del sentimiento del mercado. 1.B.1 El Precio objetivo Es un concepto que nos viene del análisis fundamental y es la piedra angular del trabajo de los analistas que se reclaman de esta escuela. El punto de salida es la propuesta – criticable – según la cual la bolsa no es un mercado eficiente y el precio del título no refleja el valor intrínseco de una empresa. ¿Cuál es el valor intrínseco de la empresa? Pues un concepto abstracto que refleja el valor del capital, una vez incorporada toda la información relevante sobre el crecimiento del negocio, sus ventas o sus costes. Todos estos elementos se llaman los fundamentales de una empresa. Se oponen a las emociones, los rumores, las noticias más o menos relevantes que acompañan la vida cotidiana de la bolsa. Y por lo tanto el análisis se denomina análisis fundamental. El trabajo del analista consiste en valorar una empresa cotizada para determinar si su precio objetivo está por encima del precio de mercado – en este caso su recomendación será de comprar – o si está por debajo del precio de mercado – en este caso su recomendación será de vender.

En otros términos, el analista pasa de la valoración a la recomendación haciendo la hipótesis que la cotización de la empresa se ajusta a largo plazo a su valor intrínseco: el mercado no es eficiente a corto plazo pero sí lo es a largo. Claro que puede que exista un solo valor intrínseco. Pero en la práctica hay más de un analista analizando un título, cada uno con sus cálculos, resultados y precios objetivos. Por lo tanto, el inversor tiene que manejar una información compleja, sin saber a priori cuál es el gestor que puede acertar. Esta dificultad se puede resolver usando lo que llamamos un consenso de recomendaciones. Un consenso de recomendaciones no es otra cosa que una cesta de recomendaciones compiladas por las agencias especializadas tipo Thomson, Reuters, Facset etc., y que resume en pocos datos el trabajo de varios analistas. El consenso puede ser cualitativo e indica el porcentaje de analistas con una recomendación de compra, de venta o de mantener. Puede ser también cuantitativo e indicar el promedio de precios objetivos o el beneficio medio que esperan los analistas. Insistimos en la palabra ‘promedio’. Un consenso no es más que una media aritmética de resultados y no un precio objetivo que acuerdan los analistas. elEconomista es el periódico que, en España, más esfuerzo hace para presentar cada semana en su EcoBolsa de fin de semana el consenso de los analistas para los títulos del parqué español, además de los del EuroStoxx50. Su ‘termómetro’ le brinda una herramienta muy sencilla que le permite verificar en un segundo, y para cada título, el estado del consenso y los cambios registrados en los últimos días. Algo realmente útil para cualquier inversor que toma sus decisiones con un ojo puesto en las recomendaciones de los analistas. No obstante, no hay que esperar demasiado de los consensos. Sabemos desde la última crisis, o aún mejor, desde el pinchazo de la burbuja de Internet, que los analistas se pueden equivocar colectivamente. Algunas críticas van más allá y apuntan que la inmensa mayoría de analistas que estudia un mismo título maneja la misma información y está sometida a su vez a las mismas presiones del mercado. Por lo tanto, los resultados no muestran divergencias fuertes y el consenso no aporta una información relevante. Mejor buscar un analista directamente fuera del consenso y contrastar su información con la del consenso. Si por ejemplo 23 analistas tienen una recomendación de compra de Telefónica, es muy probable que el consenso no le sirva de nada. Pero si al mismo tiempo un solo analista tiene una recomendación de venta, su interés es estudiar sus argumentos para entender por qué el analista se arriesga a defender una recomendación opuesta a la de sus colegas. Se puede hacer una crítica mucho más radical del trabajo del analista fundamental a partir de un comentario de sentido común sobre lo que hemos llamado el valor intrínseco o precio objetivo de un título: si cada analista tiene su propio cálculo de precio objetivo, ¿cómo se puede decir que dicho precio refleja un valor intrínseco objetivo e independiente del mercado? Al contrario, el precio objetivo es un dato totalmente subjetivo que depende del talante o de la suerte de cada analista a la hora de reducir en una hoja de cálculo Excel varios años de crecimiento de una empresa. Lo que sí es objetivo, es la cotización en bolsa de una empresa porque dicha cotización refleja una transacción cerrada entre un comprador y un vendedor. ¡Vaya cambio de perspectivas! Hemos abierto este capítulo con la idea de que el análisis fundamental nos permite olvidarnos del ruido del mercado para llegar a la objetividad de una recomendación. Y concluimos que es justamente el precio objetivo el que peca de subjetividad mientras el propio mercado nos ofrece un ‘marcador’ de valor más volátil, pero también más fiable. En jerga de Ágora Aesores Financieros, esto quiere decir que no hay valor 'objetivo' de un activo fuera de lo que nos da el propio mercado a través de la cotización de la empresa.

Llegando a este punto, usted puede preguntar ¿pero entonces de qué sirve el análisis fundamental? Pues bien, la respuesta de un detractor puede ser rotunda: de nada. De nada, porque al margen de la subjetividad, conviene recordar que la difusión de la información financiera es ahora tan sofisticada que es difícil encontrar una noticia o una recomendación que no esté integrada en la propia cotización de la empresa. Y si sólo la cotización nos brinda la referencia que buscamos para escapar a la subjetividad de los analistas, llegamos a la conclusión de que el análisis fundamental es un gasto tremendo de tiempo y energía para escasos resultados operativos para un inversor. ¿Suena excesivo? Puede que sí, si Vd. es de la opinión que siempre habrá en el mercado un Warren Buffet u otro analista para encontrar valor oculto y apostar a plusvalías a muy largo plazo. También se podrá argumentar que el mercado nunca llegará a tal nivel de eficiencia como para suponer que una cotización refleje siempre, y en tiempo real, toda la información relevante de una empresa. Esperamos que esta discusión le permita entender por qué los precios objetivos de cualquier consenso de mercado son datos que hay que usar con moderación y, en cualquier caso, no confiar en ellos a ciegas. Cuando no pasar directamente de ellos y buscar otras herramientas para invertir. 1.B.2 El dividendo de la empresa Hablar de dividendo es hablar de un concepto que sigue siendo una piedra sagrada de muchos inversores en España. Hasta la bolsa de Madrid le dedica un índice específico que se llama el Ibex Top Dividendos y agrupa a los títulos más jugosos según este criterio. No son pocos los inversores que buscan títulos con alto dividendo para su cartera. Sin embargo, vamos a ver que se puede cuestionar la relevancia de este tipo de gestión. ¿De qué estamos hablando? El dividendo es esta parte del resultado que la empresa decide distribuir a sus accionistas en lugar de dedicarlo a operaciones corporativas o de autocartera. Si dividimos el dividendo entre la cotización y lo multiplicamos por 100, el porcentaje se llama la rentabilidad por dividendo. Puede no despegar del cero si la empresa no distribuye nada o subir hasta tasas superiores al 5% en determinadas circunstancias bursátiles. Ahora mismo títulos como Telefónica o Criteria superan una rentabilidad por dividendo del 5% - respectivamente un 7,5% y un 6,4% - frente a un rendimiento de la deuda pública en Europa que no llega al 4% como mucho. Comparamos los dos porque lo suelen hacer los inversores y porque algunas veces el ‘plus’ de rentabilidad que ofrece un título frente a los bonos es el motivo que busca el inversor para diversificar y salir de la deuda pública. Cuando la bolsa suscita inquietud, sabemos por experiencia en Ágora Aesores Financieros que no es raro que el inversor busque la seguridad en inversiones que ofrecen una rentabilidad por dividendo elevada. Pero ¿de verdad es relevante? Pues, lo dudamos. - Cabe recordar que el rendimiento de un título es un ratio entre dividendo y cotización del título. La tasa puede subir porque el dividendo sube o porque el precio baja. Y muchas veces, el inversor que busca la seguridad mira al dividendo pero se olvida del precio. En efecto puede ganar con el dividendo pero perder con la rentabilidad global porque la magnitud de la minusvalía supera al ‘bonus’ del dividendo. Este mecanismo explica la subida excepcional de la tasa de rentabilidad por dividendo en 2008-2009 tras la caída histórica de los precios. - Otra razón para dudar está en el concepto mismo del dividendo. El precio en bolsa no es otra cosa que el flujo de beneficios que descuenta el mercado en los ejercicios futuros de la empresa. Si el precio de un título sube es porque el mercado espera más beneficios. Luego que el beneficio sea distribuido o no es un tema neutral para la valoración de la empresa. Neutral es una palabra que hay que tomar en el sentido literal: cuando una empresa distribuye un dividendo, su cotización baja porque el importe del dividendo deja de ser incorporado al precio y abona la liquidez del inversor (o se puede dedicar a la compra de más títulos, pero eso no cambia el análisis).

Dicho de otro modo, lo que tiene el inversor con el dividendo no lo tiene en el precio y lo que sigue en el precio no lo tiene en el dividendo. Por eso, gestionar con un criterio exclusivo de dividendo no tiene mucho sentido. Otra cosa es buscar empresas con una tasa de dividendo elevada porque este criterio se puede combinar con otros de liquidez, estabilidad del crecimiento, valoración, todos ellos criterios que dibujan un perfil de empresas de calidad. Este estilo de gestión tiene muchos adeptos en España. No lo seguimos en Ágora Aesores Financieros porque nunca asesoramos por fundamentales. 1.B.3 El PER o ratio precio / beneficio No hay probablemente concepto más popular que el PER. Es elratio entre precio y beneficio y beneficio de la empresa que nos indica cuantas veces la cotización incorpora el beneficio. Intuitivamente, se puede interpretar como el número de años que un inversor tarda en recuperar su inversión dado el precio de compra del título. Un PER de 10 nos indica que el precio incorpora 10 veces el beneficio de la empresa PER = Precio por acción / Beneficio neto por acción o PER = Capitalización bursátil / Beneficio neto Son dos formulaciones idénticas. Cabe recordar que la relación no cambia, se distribuyan o no los beneficios: El dividendo es neutral tal como lo hemos explicado anteriormente. El PER suele ser positivo y normalmente puede variar entre menos de 10 y más de 30. En Europa, un nivel por debajo de los 10 señala una seria falta de confianza en la bolsa. Si supera los 20, se puede hablar de un optimismo un poco sospechoso. No puede caer en negativo y por lo tanto no se aplica a empresas en pérdidas. Se calcula para una empresa pero también para un conjunto de empresas que forman un índice o un sector de la economía. El PER es un concepto muy popular porque es muy simple y transparente para distinguir si una compañía es cara (con un PER elevado) o barata (con un PER bajo). El inversor puede también comparar la valoración de una empresa o de un índice en el tiempo. Es lo que se hace por ejemplo cuando un analista le dice que el mercado es un poco caro. O si una empresa parece barata con la previsión de beneficios que ha comunicado a los analistas. En ambos casos, se compara el PER que corresponde al nivel del mercado, o a la cotización de la empresa, con los datos históricos. Sabemos que a la Bolsa no le interesa mucho el pasado y que prefiere siempre mirar al futuro. Se dice que es un mercado donde cotizan expectativas y no el momento presente o el pasado. El PER ilustra bien la diferencia porque se puede calcular de dos maneras distintas: - Mirando al pasado: Se usan el precio del mercado y los beneficios ya publicados de una empresa o de un conjunto de empresas. - Mirando al futuro: Se usa el mismo precio de mercado pero sólo las expectativas de beneficios, no los beneficios ya publicados. Ver los gráficos abajo que indican el PER y el crecimiento previsto de beneficios para el Ibex y el S&P500 americano. Salvo excepciones que se salen del marco de este curso, aconsejamos usar PER calculados con las expectativas de beneficios y no los beneficios ya publicados.

El problema del PER es que con el uso de esta herramienta raramente se llega a conclusiones operativas a la hora de elegir una inversión. La regla básica es que un PER caro (comparándolo con su histórico o con la competencia) es una señal de venta mientras que un PER barato es señal de compra. Pero en la práctica la cosa se complica seriamente: - Un PER caro puede señalar calidad porque los inversores están dispuestos a pagar caro un futuro que asocian a un riesgo inferior a la situación de la competencia. Por lo tanto, un mismo indicador puede cubrir dos situaciones con implicaciones opuestas en términos de inversión: un exceso de confianza que pide una caída del precio para ajustar las expectativas a la realidad de la empresa; o un voto de confianza a una empresa que demostró en el pasado su capacidad para no defraudar a los inversores. - Al revés, un PER barato puede indicar una ineficiencia del mercado (un título a precio de ‘ganga’) o al contrario un título en la antesala de caídas adicionales por falta de confianza en su capacidad de generar beneficios a medio plazo. También puede señalar una falta de confianza del propio mercado en las previsiones de beneficios de los analistas. El inversor que quiere usar el PER para sacar conclusiones de inversión tiene que tener la capacidad analítica para valorar el verdadero mensaje del indicador y eso no es fácil. Nosotros, no aconsejamos usarlo, salvo como una referencia muy abstracta e indirecta que nos sirve para entender el entorno en el que los inversores mueven sus expectativas. 1.B.4 Tendencia, soportes y resistencias: la lógica de la actuación chartista Popper, el filósofo de la ciencia, consideraba que el estudioso debe renunciar a la idea de una tesis final, siendo el conocimiento un proceso dialéctico y continuado donde una mejor hipótesis, una conjetura, va ocupando el lugar de otra anterior. Así es como avanza cualquier conocimiento. Y así sucede lógicamente con la bolsa, que es información, conocimiento, un lugar donde una idea sucede a otra en una cadena sin fin que refuerza o cambia la dirección de los precios, que retroalimenta a las convicciones existentes o invierte el sentido de las mismas cuando la tendencia en curso cede ante la de una realidad que es eternamente cambiante. Las tendencias son convicciones, conocimiento, y lógicamente se estructurarán del mismo modo: ninguna es eterna. El discurso del precio consiste en la continua concatenación de tendencias y en la interacción de procesos tendenciales de diferente grado. Una tendencia engloba a muchas otras o es a su vez parte de otras de orden superior. Pero la tendencia no es eterna, y llega un momento en que una tendencia de orden inferior que a priori resultaba un alto en el camino, se muestra no contingente y provoca el final de la tendencia de grado mayor rebelándose como estructural. Cada inversor debe seleccionar según su perfil de inversión la clase de tendencia en la que trabaja, y a ella deberá adaptarse continuamente, a fin de estar en sintonía con el mercado la mayor parte del tiempo que le sea posible. Así, identificar una tendencia es importante a la hora de definir un sesgo de trabajo, una hipótesis sobre el mercado. Hipótesis que, como cualquiera en el sentido popperiano del término, será puesta en duda continuamente para ser finalmente confutada dando paso a otra nueva idea, a otra tendencia que deberá ser tomada como el nuevo marco de referencia en el discurso por el que progresan los precios hasta nueva orden. El mercado es un ser vivo, cambiará. Por lo tanto, si bien resulta clave conseguir definir el tipo y clase de tendencia ante el que se está para tomar un sesgo de trading que se ajuste a nuestras posibilidades y objetivos, no será menos importante determinar qué elementos refutan dicha hipótesis, definir elementos de control.

Así, buena parte de la tarea a la que está dedicada un análisis deberá consistir en la búsqueda de los elementos que le mostrarán fallido. Todo nos aboca a una definición negativa de la tendencia que abre todo el cuerpo del análisis técnico. Esto es algo que por supuesto no le sorprenderá a alguien auténticamente convencido de su falibilidad, pero que sin duda es pasado por alto en la mayoría de los análisis, pues en general el analista tipo pasa completamente por alto esa esencial parte que debe acompañar a cualquier hipótesis: ¿Cómo saber que estoy equivocado? Si identificamos análisis del mercado, o una de sus partes, con una hipótesis sobre el comportamiento futuro de los precios de dicho mercado, o una de sus partes, no pueden faltar en éste los elementos que nos llevarán a darnos cuenta de que la situación considerada como marco referencial ha cambiado, que nuestra hipótesis ha sido descartada, invalidada por la realidad, y, por tanto, que no tiene sentido mantenerla. Los stops, de protección del beneficio o de asunción de pérdida, deberán estar ligados a estos acontecimientos que deben ser establecidos a priori. Por tanto tienen una lógica, ligada a los razonamientos, que llevan a un análisis a tomar una predisposición alcista o bajista; un sesgo ex ante. Así, no sólo debemos hablar de una definición positiva de tendencia, según estén creciendo o decreciendo los mínimos y los máximos relevantes, sino que se hace necesario acudir a una definición negativa. La definición positiva habla sobre el pasado y el presente del precio. La definición negativa nos enfrenta al futuro, y en tal caso no podremos establecer qué debe haber sucedido con los precios, pero sí qué no debe haber sucedido. En realidad nos acabamos dando cuenta de que el análisis del mercado nos dice poco sobre cómo son las cosas en realidad, pero mucho de cómo no son, y de eso modo nos sesga operativamente en una dirección que puede ser fallida, pero que es la única racionalmente posible a priori si se quiere operar en sintonía con la tendencia. A - Soportes y resistencias - Definición de soporte: Nivel de precios, contrastable sobre un gráfico, en el que se produce un claro afloramiento de dinero, de demanda, tal que los precios se mantienen por encima de dicho nivel. Estos niveles o zonas normalmente se pueden acotar mediante lo que puede denominarse líneas de demanda. Éstas pueden ser tanto horizontales como perpendiculares, con pendiente positiva y negativa, y permiten identificar un área del gráfico, un nivel de precios, en el que se podrá considerar como hipótesis de trabajo que una tendencia alcista en fase de corrección pueda encontrar apoyo e incluso punto de inflexión, o una bajista freno. Los soportes sugieren la existencia de un interés temporal o definitivo en el mercado por parte de la demanda en la adquisición de un activo financiero a un determinado precio o zona de precios, lo que conlleva que se mantengan por encima de dicho nivel. Este interés puede ser tal que, si el aumento del dinero que acude al soporte es suficiente, se producirá finalmente un punto de inflexión que hará retomar la tendencia alcista previa o hará que se produzca un giro en la tendencia bajista en curso. Sin embargo, si la demanda que acude a dicho nivel en forma de dinero, pasado el tiempo, es insuficiente para absorber la oferta que, en forma de papel, sigue presentándose en el mercado, el soporte será vencido. Entonces continuará la tendencia bajista que estaba siendo corregida, o se pasará a una nueva.

Puede observarse en el gráfico cómo un área de precios relevante en el pasado ofrece soporte al índice EuroStoxx50. Un soporte es un nivel de demanda potencial. En ocasiones, aunque no necesariamente, la pérdida de un soporte lleva implícitamente asociada una señal chartista de venta que debe llevar al trader o bien a la cancelación de posibles posiciones alcistas, bien a la apertura (o refuerzo) de posiciones bajistas. - Definición de resistencia: Nivel de precios, contrastable sobre un gráfico, en el que se produce un claro afloramiento de papel, de oferta, tal que los precios se mantienen por debajo de dicho nivel. Estos niveles o zonas normalmente se pueden acotar mediante lo que puede denominarse como líneas de oferta. Pueden ser tanto horizontales como perpendiculares con pendiente positiva y negativa, permitiendo identificar un área del gráfico, un nivel de precios, en el que se podrá considerar como hipótesis de trabajo el que una tendencia alcista en fase de corrección pueda encontrar freno e incluso punto de inflexión, o una bajista apoyo. Las resistencias sugieren un protagonismo temporal o definitivo en el mercado por parte de la oferta sobre un activo financiero a un determinado precio, lo que conlleva que, como consecuencia de una continua salida de papel, los precios se mantengan por debajo de este determinado nivel. Este protagonismo puede ser tal que, si el dinero que acude a la zona de resistencia es insuficiente para batir la cantidad de papel que va fluyendo a él, finalmente se producirá desde esa zona un punto de inflexión que suponga un cambio en la dirección de los precios de una tendencia alcista dominante, hasta el punto de poder convertirse en la zona óptima para un definitivo punto de inflexión.

Esto nunca se conoce a priori con la certeza suficiente. Sin embargo, si la oferta que acude a dicho nivel en forma de papel, pasado el tiempo, es suficiente para absorber la demanda que, en forma de dinero, sigue presentándose en el mercado, la resistencia será vencida y así continuará la tendencia alcista que estaba siendo corregida, o finalizará la bajista dominante hasta ese momento.

Puede observarse en el gráfico cómo un nivel de precios creciente frena finalmente de forma contundente el avance del Footsy 100. Una resistencia es un nivel de oferta potencial. En ocasiones, aunque no necesariamente, la ruptura de un soporte lleva implícitamente asociada una señal chartista de compra que debe llevar al trader bien a la cancelación de posibles posiciones bajistas, bien a la apertura (o refuerzo) de posiciones alcistas. En ocasiones, los niveles de soporte y resistencia son muy obvios (generalmente no lo van a ser tanto por desgracia), especialmente los de tipo horizontal. Niveles horizontales que van a ser además muy fiables en relación con líneas de oferta/demanda, pues, al señalarlos, el analista no hace nada más que subrayar algo que el propio mercado pone de manifiesto a simple vista: a un determinado nivel, existe soporte y/o resistencia tal y como manifiesta la acción del mercado.

El tema de los soportes y resistencias perpendiculares es muchísimo más controvertido., especialmente en la medida en que servirá para la construcción de herramientas como las líneas y canales de tendencia. La razón es sencilla: en la medida en que estas líneas perpendiculares no resultan obvias en el gráfico, no se derivan directamente de la acción del precio. Son una hipótesis que plantea el analista al tomar los máximos o mínimos que, subjetivamente, le parecen relevantes en el movimiento del precio. No dejan de ser por tanto ideas que el precio no plantea en sí mismo, sino que son establecidas por el analista a través de la interpretación que hace del precio. Al final, un analista es sólo eso, un analista, y una línea planteada por él sobre un gráfico no es mucho más, es sólo una línea, un supuesto, una posibilidad. Aquí, por tanto, el arte, alcanza su máxima expresión y nuestra fe la mínima. B Psicología del soporte y de la resistencia Soportes y resistencias, líneas de demanda y líneas de resistencia, se producen generalmente en niveles que son secundarios o terciarios respecto de una tendencia de orden superior resultando, en el menor de los casos, puntos de inflexión a posteriori. Los soportes o resistencias no son más que la plasmación gráfica, visual, de los posicionamientos de determinados grupos de interés que ofrecen dinero (demandan) o ponen papel (ofertan) en función de sus expectativas respecto del activo que es graficado, sea una compañía concreta, una divisa en particular o el índice general de un determinado mercado... En determinadas coyunturas, a determinados niveles de precio y tiempo, estos grupos dominantes entienden que los activos o mercados en cuestión se encuentran infravalorados o sobrevalorados, por lo que a su juicio ofrecen una buena oportunidad de compra o de venta. Su acción, mediante órdenes de compra/venta, genera estos efectos gráficos que suponen una pista. Pero nada más. Por lo que vemos con desagrado cómo a menudo se pone énfasis en estos niveles, confundiendo el discurso del análisis técnico con la corrección mientras que éste debería centrarse en la tendencia. Soportes y resistencias deberían ser vistos como simples elementos que pueden formar parte de un análisis y pueden condicionar una tendencia, pero que no son en sí mismos ni lo uno ni lo otro. C Principio de polaridad: la inversión de los conceptos de soporte y resistencia Puede comprobarse en el uso de los gráficos cómo una resistencia superada, frecuentemente, se convierte en soporte, y viceversa. Esto, obviamente, no es fruto de la casualidad sino de la naturaleza psicológica del mercado. Allí donde muchos vendieron/compraron pensando que el mercado no sería capaz de batir/perder determinado nivel de cotizaciones, los mismos que vendían/compraban podrían estar recomprado/vendiendo una vez confirmado que el mercado quiere ir más allá de donde consideraban razonable sus convicciones iniciales. Mientras tanto, los que compraban/vendían en el momento en que se atacaban y superaban las resistencias/soportes, y que habrían podido ceder en su ánimo tras alcanzarse niveles superiores/inferiores, tendrían una nueva oportunidad para volver a tomar/cerrar más posiciones a un determinado precio. En otras palabras, los grupos que durante un tiempo han tomado una referencia como infranqueable a la hora de plantear sus estrategias de inversión, se ven obligados por la realidad del mercado a reaccionar. Deben reaccionar si no quieren incurrir en la posibilidad de grandes pérdidas una vez que constatan que la tendencia está en su contra, o si no quieren permanecer pagando un coste de oportunidad al ver cómo el mercado va en la dirección inesperada mientras se mantiene la liquidez. Y reaccionarán de tal modo que cualquier movimiento a la zona en la que establecieron estrategias o ideas que ahora se entienden equivocadas por la acción del mercado, que ha franqueado una zona donde se compraba/vendía o viceversa, será aprovechado para la cancelación de dichas posiciones o para la apertura de las que no se habían abierto esperando que la zona de soporte/resistencia franqueada fuese un punto de inflexión.

Principio de polaridad: una antigua zona de soporte, superada, se convierte en zona de demanda, en soporte. En este caso además resulta suficiente para que los precios confirmen la tendencia bajista previa. Del mismo modo que hemos comentado que no siempre que se rompe una resistencia debe llevarse a cabo una toma de posiciones, tampoco una vuelta a la antigua zona de soporte, ahora resistencia, tiene necesariamente por qué ser un motivo de venta. Téngase esto presente. Los inversores que no supieron admitir que estaban invirtiendo/especulando contra la tendencia, quedando durante mucho tiempo atrapados en el valor o activo en cuestión, configuran una gran masa que en el fondo no forma en modo alguno parte de los inversores con éxito. Por lo tanto su auténtica relevancia para las tendencias es nula. Con el tiempo, en el caso de que los precios vuelvan al nivel donde se quedaron “desafortunadamente” (o no) enganchados, los inversores pueden estar deseando cancelar unas posiciones que les han causado un importante desasosiego durante demasiado tiempo. Éste es a menudo un grave error porque el mercado y las tendencias dominantes muy probablemente habrán cambiado, especialmente si ha pasado mucho tiempo, y dichas referencias se batirán con facilidad por los precios. Con ello una vez más se constata el fuerte poder que tiene la psicología sobre las decisiones de inversión: el inversor en masa siente más de lo que piensa. Se constata también, desafortunadamente, que no existen reglas de comportamiento completamente estrictas, que el trading es en cierto modo un arte, como casi todas las cosas que tienen que ver con los seres vivos, por cierto.

D- La fuerza de los niveles de soporte y resistencia. Implicaciones técnicas. Son diferentes los elementos que pueden servir para la estimación de la fortaleza o debilidad potencial de un nivel de soporte o de resistencia. Estos elementos resultan de utilidad a fin de poder formarse una opinión, previa al desenlace final del movimiento de mercado, bien en torno al hecho de si el nivel de soporte o resistencia en cuestión será perforado o, por el contrario, si servirá como punto de inflexión desde el que los precios invertirán la tendencia vigente. Son de utilidad también en cuanto a la relevancia de la ruptura, en relación a la tendencia en la que se trabaja, pues las circunstancias en que se rebasan estos niveles son condicionantes para el comportamiento inmediato y menos inmediato de los precios. Pueden destacarse varios elementos: - El volumen negociado en la zona de soportes o resistencias: A mayor nivel de negociación mayor fiabilidad del soporte o resistencia, pero también mayor fiabilidad en la continuidad en caso de pérdida o superación del mismo.

- El volumen negociado por un activo en el momento en que superan o pierden niveles de resistencia o soporte relevantes para el precio.

zonas consideradas como de soporte o resistencia crítica. A más tiempo, mayor fiabilidad del soporte o resistencia, pero también de continuidad en el movimiento de rotura subsiguiente.

- La proximidad de cifras o números redondos, lo que se conoce como soportes o resistencias psicológicas.

B - Las tendencias Una tendencia es la dirección o sentido del mercado, percibida a través de expresiones de sus índices, o de los precios de cualquiera de los activos cotizados. Los precios en el mercado se expanden y contraen en ondas, con máximos y mínimos relevantes sucesivamente más altos en los movimientos alcistas, así como máximos y mínimos relevantes sucesivamente más bajos en los movimientos bajistas. Éste es un concepto absolutamente esencial para el análisis técnico, que es básicamente un sistema de seguimiento de tendencias -y de su discusión-. A ello, a identificar y sacar provecho de las tendencias de los precios, sabedores de que éstas tienden a mantenerse generalmente, es a lo que se entregan muchas de las herramientas del análisis técnico.

Gráfico del Standard & Poor´s 500. Los mínimos y máximos son crecientes durante meses en una sana tendencia alcista. La pérdida de los 1.130 puntos, último nivel de mínimos crecientes dejado por el índice, obligará a replantearse una situación hasta ese momento aparentemente idílica para los alcistas. La tendencia alcista se ha roto, lo que abre la posibilidad de un movimiento en contra.

Gráfico de la libra/yen. Los mínimos y máximos son decrecientes durante meses en una sana tendencia bajista. Llegado un momento se define una zona de gran dificultad alcista en los 140, configurándose una tendencia lateral de grado inferior que puede ser la plataforma de un giro estructural. La superación de la citada resistencia confirma los primeros máximos crecientes, lo que obliga a aceptar un cambio en la situación vigente, hasta ese momento idílica para los bajistas. Tipos de tendencias - Alcistas: Movimiento en dirección ascendente de los precios. La propia para especular en el sentido largo (comprador) del mercado. En este tipo de tendencias, los movimientos laterales o bajistas son en cierto modo irrelevantes aún pudiendo formar tendencias de orden inferior. Aunque ocupan una parte importante del tiempo, su magnitud es escasa en relación con la tendencia de grado superior que corrigen y, no afectan sensiblemente al desarrollo de la tendencia; siendo oportunidades de compra de fondo. Son, sin embargo, psicológicamente duras para los inversores, que no son en general capaces de entender que el problema de esquivarlas puede ser quedarse fuera de la secuencia de orden superior, y que sin pasar por ese tránsito ingrato y frecuente no se puede recoger el fruto de la tendencia. El inversor suele quererlo todo y además ya.

A efectos técnicos, no es lo más importante que los máximos crezcan para la vigencia de los procesos, sino que la clave es el crecimiento de mínimos. Siempre en la medida en que son estos mínimos los que procurarán las señales pertinentes en caso de que se produzca el final de la tendencia. Buena parte del análisis gráfico se dedica al estudio de esta esencial cuestión. - Bajistas: Movimiento en dirección descendente de los precios. La propia para especular en el sentido corto (vendedor) del mercado. En este tipo de tendencias los movimientos laterales o alcistas son en cierto modo irrelevantes, aún pudiendo formar tendencias de orden inferior. Aunque ocupan una parte importante del tiempo, su magnitud es escasa en relación con la tendencia de grado superior que corrigen y, generalmente, no afectan de forma sensible al desarrollo de la tendencia. En estas tendencias los ascensos son oportunidades de venta. A efectos técnicos, y al contrario de lo que sucede con las tendencias alcistas, a la hora de preguntarnos por la vigencia de sus procesos, no es tan importante fijar la atención en el hecho de que los mínimos decrezcan, como suele hacerse. La clave es el decrecimiento de máximos; en la medida en que es a ellos s a los que deberán asociarse las condiciones que procuren las señales pertinentes para un giro de la tendencia dominante. Buena parte del análisis gráfico se dedica al estudio de esta cuestión esencial. - Laterales: Podría definirse a estas tendencias como aquellas que presentan una falta de movimiento sostenible en la dirección de los precios. Son épocas de reflexión en las que los precios oscilan en gamas más o menos amplias, pero sin dirección, son zonas de equilibrio, de debate en ese ágora que es el mercado. Dentro de estas tendencias, especialmente si son temporalmente largas, el mercado está sometido a reflexiones más o menos importantes sobre su futuro (según el rango y tiempo que se tome la tendencia lateral en su desarrollo). Aquí podría hacerse una analogía con ese equilibrio que es lo que persiguen algunos métodos de análisis del mercado. Sin embargo, es fácil ver como esta analogía resulta engañosa pues frecuentemente el mercado se desequilibra muy rápidamente y de nuevo en la dirección de la tendencia que mantenía previamente, normalmente de orden superior, revelando así que el rango alcanzado de supuesto equilibrio, no era tal. De hecho podría decirse que el mercado lo que persigue no es el equilibrio sino el desequilibrio y que estos laterales, estos equilibrios aparentes, son en realidad debates que mantiene consigo mismo el mercado a fin de decantarse por un nuevo desequilibrio, por una nueva tendencia. Esto, lejos de sorprendernos debería parecernos de lo más obvio aunque no fuera más que porque resulta casi evidente que así es la realidad si se observa el comportamiento del mercado, si se atiende a los hechos. Las tendencias laterales son tendencias poco importantes a nivel operativo, y normalmente el inversor las evita a la hora de especular siempre que sean de un orden inferior a la clase de tendencia en la que se mueve éste. Sin embargo, son relevantes a nivel analítico porque van a permitir al analista estimar la posibilidad de la continuidad en los movimientos vigentes (permitiendo abrir/reforzar posiciones en la dirección de la tendencia) o el giro de los mismos (lo que supondrá un cambio en el sesgo de trading). Debe tenerse en cuenta que las tendencias laterales forman parte del común de los escenarios, que pueden llegar a suponer la tercera parte del tiempo o más, de modo que no puede ser ignorada su existencia a la hora del diseño de estrategias de inversión. El analista/inversor común debería intentar apartarse de ellas, pues para la mayoría van a resultar poco rentables. Las herramientas de sentimiento inversor, el volumen y los ratios profundidad del mercado son las herramientas de las que disponen los técnicos para intentar anticiparse a los giros en tendencia y combatir los movimientos laterales.

Ahora bien, identificarlas a priori no es tarea fácil por no decir casi imposible. De modo que muchas veces cuando se tiene consciencia de ellas es porque se han desarrollado tan clarísimamente ante nuestros ojos que probablemente el desenlace, la salida hacia un nuevo desequilibrio alcista o bajista, esté ya cercano. Saber soportarlas, como en una carrera de fondo, distingue también a los in 1.A.5 El sentimiento inversor Tenemos el convencimiento de que para conseguir beneficios de forma sistemática es importante considerar la existencia, en ocasiones, de giros violentos en las tendencias; así como la posibilidad de que éstas se inviertan de una forma poco clara (circunstancia que normalmente cae dentro de lo que técnicamente como “vuelta en “V”). La teoría de la opinión contraria, que implica cierta reflexión psicológica a la hora de entender el comportamiento de los mercados, es una herramienta que permite combatir esta incómoda parte de la realidad de los mercados. El principio de opinión contraria puede resumirse en la idea de que cuando la mayoría de la gente está de acuerdo en algo en los mercados, generalmente están equivocados. Y el motivo para que esto sea así es más bien simple si uno se da cuenta de que una tendencia es fruto de la retroalimentación de expectativas para que dinero o papel apoyen a una tendencia. Cuando la dirección del mercado está soportada por una mayoría de especuladores, resulta complicado que pueda entrar nueva gasolina en el mercado que siga alimentando al motor de la misma. Por lo tanto a la hora de operar en los mercados, resulta importante conocer qué sostiene la mayoría para valorar la salud de la tendencia y en qué medida ésta puede estar proporcionando señales falsas u agotándose. Los gestores profesionales de bolsa manejan encuestas y ratios comparativos que les permiten hacer una valoración del equilibrio existente entre alcistas y bajistas, toros y osos. Lecturas históricamente extremas advierten de puntos de giro potencial en las tendencias que están vigentes en el mercado. Es en este momento cuando una gestión más agresiva de stops gana importancia y se hace necesaria. Las encuestas de sentimiento -Investors Intelligence, Bloomberg, o la American Association of Individual Investors ofrecen algunas de las más importantes para los analistas-, el trabajo de newsletters especializados, y el uso de herramientas técnicas como los índices de volatilidad –de los que el VIX es sin duda el más famoso- o algunos usos tendenciales del ratio put-call, pueden ser de gran ayuda a los analistas a la hora de decidir si ha llegado el tiempo de desconfiar de las últimas ofertas de la tendencia, si conviene ser más agresivo en la gestión de stops para que el sistema de especulación se autoregule más rápidamente, e incluso si es conveniente trabajar contra tendencia reduciendo la exposición en zona de resistencias.

Como ejemplo de un mal uso de una herramienta de opinión contraria puede tomarse el mercado bajista de 2008. Puede verse como en el primer tercio de la caída total, el porcentaje de alcistas que ofrecía el mercado era realmente bajo en términos históricos según la encuesta de Investors Intelligence. Comprar únicamente por algo así hubiera sido un suicidio financiero. De hecho, en octubre de 2008 el indicador hizo su mínimo y los mercados siguieron cayendo, siendo la divergencia en el ratio el indicador que puede verse en el siguiente gráfico adjunto la que sugería empezar a mirarse al mercado con más cariño.

Lo mismo puede decirse de la referencia más utilizada por los analistas, el diferencial entre alcistas (bulls) y bajistas (bears). El extremo no tiene porque advertir de un giro, sino de una tendencia madura que debe llevar al analista/gestor a empezar a cuestionarse sus criterios en tendencia. De hecho, Investors Intelligence considera que sólo un giro sustancial del ratio al alza del ratio cuando éste se ha situado por debajo de -15%, preferentemente hasta superar el 0%, ofrece un auténtico entorno óptimo para un giro en tendencia de bajista a alcista.

Para terminar con la cuestión de las encuestas vale la pena echar un ojo a una expresión del ratio alcistas/bajistas de Investors Intelligence. Puede verse como sistemáticamente la encuesta ofreció puntos de giro durante el último mercado alcista que simplemente derivaron en puntos de inflexión temporales o correcciones. De hecho esto es todo lo que la encuesta nos dice: hay que tomarse un respiro. En ningún caso una encuesta de sentimiento es suficiente como para apostar seriamente por el final de un ciclo alcista o bajista, sino que es un mero recurso para hacer más tolerables las fases de corrección lateral o bajista en las que frecuentemente se encuentra el mercado en una tendencia y viceversa. De hecho, el mercado está en tendencia mucho menos tiempo que en fase correctiva, circunstancia que lleva a la frustración a todo el que no entiende la importancia de llegar a tiempo a los movimientos y saber capearlos con tranquilidad pero controlando riesgos. Salir del mercado tiene frecuentemente un gran peligro: luego no sabemos cómo volver con el riesgo controlado.

Es necesario insistir una vez más que no existe una única interpretación, ni reglas fijas, sólo criterios que permiten la estructuración de un puzzle mental para la valoración de riesgos. La búsqueda de las respuestas absolutas, algo tan del gusto de la gente y desgraciadamente tan alentado por los analistas, es especialmente peligroso en un campo que va a intentar, precisamente, valorar la salud del mejor amigo del analista técnico: la tendencia. Usar aisladamente este tipo de argumentos, sin atender a los precios, puede generar el mayor de los desastres porque el mercado en tendencia alcista y en tendencia bajista está normalmente la mayor parte del tiempo mostrando extremos en términos de sentimiento inversor que pueden llevar a un sobreuso –normalmente, un mal uso- de las herramientas que ofrece la teoría de opinión contraria. Si alguna herramienta es subjetiva y requiere de complemento y gran experiencia para ofrecer auténtico rendimiento, está usted ante ella.

MÓDULO 2. CONSTRUIR MI PROPIA OPERATIVA

2.A Comprar y vender

Hasta hace cinco años, operar en bolsa era algo un poco árido que implicaba un contacto telefónico con una mesa de contratación de un broker, o bien una orden transmitida a su gestor o a su director de oficina bancaria vía teléfono o fax. Pero las cosas han cambiado rápidamente con Internet y ahora pasar una orden en bolsa no presenta ninguna dificultad si Vd. trabaja con una entidad que le ofrece un acceso electrónico a la contratación. Claro que siempre se pueden cursar órdenes por teléfono o desde la oficina de su banco o de su broker. Pero sólo Internet le ofrece rapidez, agilidad, transparencia y, en la mayoría de los casos, comisiones más baratas. Lo más habitual es operar en mercados continuos, en España o fuera. Su orden se manda a través de su propio terminal informático o el de su banco al ordenador central que gestiona el flujo de compras y ventas. El propio sistema compara en tiempo real las órdenes introducidas y cierra la transacción entre el comprador y el vendedor. En España, la empresa que se encarga de la gestión del sistema se llama SIBE o Sistema de Interconexión Bursátil Español. Cada transacción tiene que cruzar una orden de compra y otra de venta al mismo precio y por un número de títulos idéntico. Si no se cumplen estas dos condiciones – se dice que no hay contrapartida -, su orden no se ejecuta o se ejecuta parcialmente. Por lo tanto, los dos parámetros que importan son el precio de la transacción y el volumen. - El precio: es el parámetro más importante y algo que el inversor quiere controlar. Puede que el título que quiere comprar tenga la liquidez adecuada para que se pueda cerrar una transacción al precio que aparece en su pantalla. En tal caso, puede mandar su orden ‘al mercado’, es decir ,sin límite de precios. Se negocia a los mejores precios de las contrapartidas en el mercado. Es fácil pero arriesgado: no puede controlar el precio de su transacción y si una parte de la orden no se ejecuta de forma inmediata se queda en el sistema y se ejecuta de forma automática al precio que ofrece la parte contraria. Una orden ‘por lo mejor’ le permite limitar este riesgo : se ejecuta sin límite de precio PERO si no existe una contrapartida suficiente para cerrar toda la transacción, la parte no ejecutada se queda limitada al último precio. Una orden limitada se usa siempre si el inversor sospecha una falta de volumen preocupante para su transacción. En tal caso, el inversor busca cómo asegurar un precio mínimo (en la venta) o un precio máximo (en la compra). Se especifica el precio límite que tiene que alcanzar el título para cerrar la transacción. Si se trata de una orden de venta, la transacción se cerrará a un precio igual o superior. Si es una orden de compra, la transacción se cerrará a un precio igual o inferior. En Ágora Aesores Financieros, siempre aconsejamos usar órdenes limitadas si se quieren trabajar capitalizaciones pequeñas o medianas. De forma general, no se puede permitir cerrar una transacción con una diferencia de más de un 0,5% entre el precio en pantalla y el precio ‘real’ de su transacción. - El volumen: También se puede jugar con el volumen de títulos que quiere comprar o vender, aunque no son muchas las plataformas electrónicas que le ofrecen la flexibilidad adecuada. Pero si hace falta, siempre se puede hacer comunicando la orden por teléfono. El problema surge si el título no tiene la profundidad que requiere el número de acciones que quiere comprar o vender. Un inversor minorista no tendrá nunca problemas con las grandes capitalizaciones del mercado. Pero la falta de títulos a la compra o a la venta es un problema frecuente si quiere operar en pequeñas capitalizaciones. En tal caso, puede elegir entre dos modalidades para operar. Con la primera, se manda una orden de ejecución mínima. Se especifica la cantidad mínima de títulos que debe ser ejecutada: el resto se excluye del sistema si no hay contrapartida. Con la segunda se puede mandar una orden, ‘ejecutar o anular’ (‘Fill or Kill’ en inglés). Se trata de una orden – normalmente limitada – que se ejecuta de forma inmediata o se anula. Es lo que nosotros preferimos a la hora de operar en títulos con muy poca profundidad. Sin embargo, un inversor a largo plazo que quiera acumular una posición en un título sin volumen trabajará con órdenes de ejecución limitada.

MÓDULO 2. CONSTRUIR MI PROPIA OPERATIVA

2.B Interpretar un gráfico

Invertir/especular –cuando somos personas financieramente adultas utilizamos estos dos términos indistintamente–, es sin duda un arte, como casi todas las cuestiones humanas de tipo trascendente. Y si el arte de vivir bien pasa necesariamente por meditar sobre todo aquello en que sea posible hacerlo; el arte de especular bien no puede distar mucho de este espíritu. Sócrates decía que sólo la vida meditada merece ser vivida. Al meditar sobre la cuestión que nos ocupa, en este caso invertir, no sólo se consigue una aproximación razonada a la realidad, luego probablemente más certera, sino que también se conseguirá reforzar la capacidad que tiene el trader para la toma de decisiones. Es más fácil hacer aquello que entendemos justo y necesario. Tras muchos años en el mercado, tenemos claro que el éxito a largo plazo puede depender más de la actitud que de la aptitud. Especular, afortunadamente, no requiere una inteligencia como la de Sócrates, o ser como Warren Buffett, pero sí algo de la coherencia de ambos. Sócrates murió por ser consecuente con las leyes de Atenas que siempre ensalzó, aún cuando sus seguidores le tenían completamente organizada una huida tras ser injustamente condenado a muerte por impiedad. ¿Qué tipo de mensaje filosóficamente coherente hubiera legado de haber huido? Invertir con éxito es una cuestión al alcance de la capacidad intelectual de casi todos los seres humanos si no de todos, pero está lejos de lo que la mayoría conseguirá. Y esto es así porque la mayor parte de las personas están muy lejos de comportarse como Sócrates ante un dilema. Los seres humanos no suelen ser consecuentes. Si esta afirmación le parece algo contundente, piense por un momento en la expresión “actuar con sentido común”, y en cómo ello se considera generalizadamente una virtud. ¿Pero son las virtudes algo común? Resulta casi obvio que la respuesta no es afirmativa, pues en tal caso éstas no serían admiradas y destacables, sino que pasarían desapercibidas y, por tanto, no serían realzadas por el mundo. Consideramos que algo es realmente una cualidad destacable sólo cuando no se encuentra habitualmente a alguien que la posea. Así es el hombre, la ley de la oferta y la demanda opera a todos los niveles… Luego el sentido común, si es virtud, necesariamente es escaso. O dicho de otro modo, el sentido común es, paradójicamente, poco común, o el menos común de los sentidos como ya otros antes han advertido. De parecida forma que al sentido común, se encomian en un ser humano características como la honorabilidad, la incorruptibilidad, la mesura o la coherencia; rasgos que consideramos virtuosas cualidades. Por tanto, en tanto en cuanto que virtud, la coherencia es un atributo poco común. Y la coherencia sí es necesaria para conseguir el éxito en el mundo de las inversiones. De otro modo, de poco servirá interpretar correctamente al mercado. Parece completamente lógico colegir que si la mayoría de los seres humanos no son, por lo que parece, consecuentes para con el conjunto de las cosas de su vida –y no nos referimos a que sea necesario llegar a los extremos de Sócrates–, tampoco lo serán en los mercados. De hecho, un lugar que somete a la gente a fuerte presión, que obliga a la elección, donde la esencia de la actividad consiste en la continua toma de decisiones, no es precisamente el mejor lugar para encontrar comportamientos muy congruentes.

A los humanos nos cuesta escoger porque para la gran mayoría de nosotros, seamos o no conscientes de ello, el mundo es relativo. Y esto es así aunque la capacidad de elegir resulte ser la característica en que puede resumirse nuestra diferencia con el resto de los animales. Por ello es sobretodo ahí, en la actitud, en la mala actitud de hecho, donde se oculta el fracaso para la mayoría de los participantes del mercado dado que todos tenemos en mayor o menor medida un acceso a metodologías más o menos decentes. Tenga en cuenta esto cuando se disponga a enfrentarse a los gráficos. Antes de adentrarnos por primera vez en el gráfico vale la pena detenerse por un momento en la palabra “arte”; pues encarna perfectamente ese binomio, actitud más aptitud, del que estamos hablando. Estamos convencidos de que invertir/especular es un arte, sea el análisis técnico o cualquier otro el camino que tome. Procede por tanto una buena definición de este término; y para ello que mejor que la definición que nos da Fernando Savater, en “El valor de elegir”, sobre el arte de vivir: Consideramos “arte” a la destreza en un determinado ámbito práctico, cuyos principios básicos pueden aprenderse (y por tanto enseñarse), mientras que sus más elevados niveles de experiencia carecen de reglas precisas y sólo pueden admirarse en el ejercicio de individuos sobresalientes. De modo que “arte” es aquella habilidad que, una vez aprendida, aún no se domina del todo y admite grados muy diversos en el acierto o estilo propio con que se desempeña…, resulta pues que el “arte” de vivir (de invertir en nuestro caso), si queremos aceptar que existe, podrá ser parcialmente aprendido pero no mostrará sus mejores logros sino en ciertos modelos especialmente afortunados cuyos comportamientos después habrán de convertirse en clásicos (es decir, en dignos de ser estudiados como ejemplos a imitar en las clases)… Cualquier “arte”, consiste en discernir entre las diferentes formas de actuar... El “arte” establece en su campo una axiología (qué es lo bueno y lo malo, lo mejor y lo peor, que es lo que vale y lo que no vale) y una deontología (qué debe hacerse en cada caso y cómo debe hacerse). En dos palabras: un arte es aptitud y actitud. Desengáñese por tanto si piensa que un curso o un libro recogen los grandes secretos de la especulación/inversión, o si los considera una línea directa a la rentabilidad. El éxito es un camino personal. Como nos gusta decir en Ágora Aesores Financieros: damos llaves pero no abrimos puertas. El éxito va a depender en mucho de usted, de su voluntad y capacidad de lucha y superación. El arte de invertir, en tanto que arte, tiene las mismas características que el de vivir tal y como nos lo define maravillosamente Savater, y no puede llegar a buen término sin la axiología (aptitud) y la deontología (actitud) adecuadas al fin que se persigue: en nuestro caso, estar en sintonía con la realidad de los mercados para poder rentabilizar sus tendencias. ¿Qué es el análisis técnico? Lo definimos como el cuerpo de conocimiento que se dedica a la acción del mercado, al análisis de éste única y exclusivamente desde la propia expresión de sus convicciones: del precio. Este examen se hace básicamente, aunque no de forma exclusiva, a través del uso de gráficos con los que el analista pretender medir la relación de fuerzas existente entre la oferta y la demanda; con el propósito de predecir los movimientos futuros. O tenéis por bueno al árbol y bueno su fruto, o declaráis malo al árbol y malo su fruto; porque por el fruto se conoce al árbol”. Mateo. Capítulo 12, versículo 33.

El gráfico Como respondiendo al refrán más vale una imagen que mil palabras, de la misma forma que lo hace una radiografía en el campo de la medicina, el gráfico se convierte en la madre de las herramientas para todos aquellos que piensan que es en la capacidad de interpretación de los precios donde residen sus mayores posibilidades en el mercado financiero. El gráfico es una estructura bidimensional donde se expresarán tiempo y precio. Existen diversas formas de disponer los charts con la intención de hacer un análisis de los mismos según el tipo de elementos del precio que se incorporen al mismo y la escala en que se grafiquen (que por otro lado es algo que, como veremos, afecta al precio decisivamente). Veamos algunos modos de graficar: - Gráfico en escala aritmética o lineal (gráfico inferior): Tiempo y precios se representan en progresión aritmética. - Gráfico en escala logarítmica o semilogarítmica (gráfico superior): Representa el tiempo en progresión aritmética y los precios en progresión logarítmica.

Pueden observarse las diferencias en el crecimiento de las pendientes en que progresa en cada momento el precio en uno y otro gráfico semanal de Yahoo 1997-2003.Son dos gráficos del mismo valor en el mismo período pero pocos lo dirían.

Se ha dicho por activa y por pasiva que el análisis técnico como cuerpo teórico no ha sido capaz de establecer una respuesta definitiva en torno a cuál de las dos maneras de enfocar el chart tiene más ventajas e inconvenientes. Esto es algo que nos resulta incomprensible, y aunque supera las pretensiones de este curso el convencerle de la superioridad de uno de sus enfoques -pues necesitaríamos de argumentos técnicos que no forman parte del temario sino de nuestro “Chartismo Ganador”; la gente nos dice siempre que sólo por esta cuestión el curso ya merecería la pena-, si queremos dejar claro que, racionalmente, la necesidad de usar por defecto la escala semilogarítmica resulta incuestionable. Gráficos según el número de elementos del precio que se incorporan: Sobre el precio puede decirse que no hay normas en su expresión temporal, que puede representarse a lo largo de cualquier período de tiempo “x”, pudiendo “x” ir desde el gráfico intradiario (ticks, 3 minutos por barra, 15 minutos, 60 minutos…, o lo que le parezca al trader), hasta el gráfico mensual (una barra por mes de mercado) o anual, por poner algunos ejemplos. Cualquier momento de mercado que grafiquemos deberá concentrar la misma información que el punto previo o el siguiente. Las posibilidades son diversas, así que veamos algunos de los ejemplos más representativos: - Gráfico lineal: representación de la cotización según la unión de sus cierres única y exclusivamente. No tiene en cuenta ningún otro elemento del período que abarca a fin de expresar el discurso del precio. Esta forma de graficar, tan común en la prensa económica, resulta generalmente insuficiente, pues ignora parte de lo sucedido por encima y por debajo del precio de cierre, si bien puede tener sus ventajas en mercados de poca liquidez al reducir la volatilidad del chart. - Gráfico de barras: se forma mediante la unión, en una barra vertical, del máximo y el mínimo marcados por los precios en el intervalo de tiempo escogido para expresar el movimiento de los precios. Frecuentemente se representa también mediante una marca horizontal a la derecha de la barra el precio de cierre del período. En ocasiones, se va más allá y también se expresa el precio de apertura mediante otra marca horizontal, en esta ocasión a la izquierda de la barra horizontal. - Gráfico de velas: se forma por la unión, en una barra vertical, del máximo y el mínimo marcados por los precios en un período de tiempo. Se representarán también, con sendas marcas horizontales, la apertura y el cierre, pero uniendo estos dos últimos elementos de modo que forman un cuerpo en sí mismo llamado “cuerpo real”; quedando fuera del mismo el resto de la cotización del período, pero sin por ello dejar de formar parte del todo que es la vela. Estas zonas cotizadas por encima y por debajo del cuerpo real del período en que se grafique (15 minutos, diario, mensual…) son conocidas como sombras. Este es el modo en que representa a los precios el análisis técnico japonés, conocido como “candlestick” o “de velas”, y que en realidad lo que hace es añadir profundidad al gráfico, permitiendo un estudio más completo y menos centrado en la tendencia.

Ejemplos de gráfico lineal, de barra y representando el mismo período de tiempo.

de

velas,

respectivamente,

sobre

Yahoo

No existe un debate posible sobre cuál de estas formas de disponer el precio es la más adecuada, son complementarios, si bien el gráfico japonés, al contener en sí mismo todo lo que tienen los otros dos, se va imponiendo paulatinamente. Sin embargo, la mayoría de los técnicos occidentales utiliza el gráfico de barras, incluso los que, como nosotros, tienen frecuente propensión a las consideraciones que ofrecen los gráficos de velas (dado que en el propio chart de velas, si lleva las dos marcas horizontales, apertura y cierre, y se tiene experiencia, pueden ya constatarse los elementos adicionales que aporta el análisis de velas sin necesidad de acudir a una representación típicamente oriental).

-

Otros métodos. Existen un buen número de formas más de expresar el precio, desde el arcaico gráfico de punto y figura occidental, hasta por ejemplo los gráficos kagi o renko, también orientales. A nuestro juicio son los anteriores, en especial los de velas y barras, los que deben protagonizar cualquier análisis chartista. Citamos esto sólo para que sepa de la existencia de otros modos de graficar.

El volumen de negocio Es otro elemento comúnmente presente en los gráficos. Por volumen se entiende el nivel de intercambios que se negocian en un mercado (o sobre un producto financiero), bien en cifra económica, bien en número de títulos (o contratos), en un período de tiempo determinado que no es otro que aquel en el que se esté desplegando el chart. Para los analistas técnicos el volumen es una herramienta, un parámetro de medida de la intensidad con la que se producen los movimientos de los precios: es un elemento de medición de la fiabilidad de éstos. Del volumen de negocio pueden desprenderse lecturas sobre la presión compradora o vendedora; que pueden ser utilizadas para obtener confirmaciones o generar dudas en torno a la fiabilidad de un movimiento potencial del mercado, tal y como nos lo anticipa un análisis del gráfico de precios, así como sobre el probable agotamiento o la posible continuidad de un movimiento.

Puede verse el fortísimo incremente de volumen que se produce en Yahoo a principios de 1997. Fue un indicio de la sostenibilidad de movimiento en tendencia y de la potencia que podía esperarse del mismo.

Por norma, el incremento en la negociación que pueda producirse en los movimientos a favor de la misma se asocia a la idea de que ésta tiene características saludables (quizá no se estrictamente necesario recordar que una tendencia bajista también puede ser saludable si un inversor tiene posiciones cortas, pero nunca está de más insistir en ello).

Puede verse claramente en el gráfico de Yahoo como la secuencia del volumen acompaña el ascenso de los precios, expandiéndose en los movimientos a favor de la tendencia alcista, y contrayéndose en los movimientos secundarios, o correcciones. Esta es de todo modo una secuencia bastante ideal y que no siempre podrá constatarse, y menos con esta meridiana claridad.

MÓDULO 2. CONSTRUIR MI PROPIA OPERATIVA 2.C Cómo usar la información económica

El precio de una acción no es otra cosa que el valor presente del flujo de beneficios esperados de la empresa. Por tanto, si sube la previsión de beneficios porque mejora la economía, la cotización tiene que subir. Si bajan las previsiones de los analistas, la cotización tiene que bajar. En otros términos, el ciclo bursátil tiene que reflejar el ciclo de la economía. Pero no es tan simple. La evolución de la bolsa puede mostrar divergencias muy significativas con respecto a las condiciones económicas. Peor aún: sabemos que en el muy corto plazo la reacción de la bolsa ante los datos económicos sorprende mucho. Cuántas veces hemos tenido en los últimos años un dato muy positivo de producción industrial en Estados Unidos y, sin embargo, una caída del Dow Jones. O también una subida de los precios al consumo, temores a tipos de interés más altos, acompañados de una subida de la bolsa. Esta relación conflictiva entre bolsa y economía es muy desconcertante para el principiante y puede reforzar la percepción de que la bolsa es un casino sin relaciones con el mundo real. Pero no es así. Y le vamos a explicar por qué y comó se puede sacar provecho de los datos económicos para mejorar su percepción de las expectativas del mercado. Bolsa y Economía no van de la mano Empecemos por las cinco razones que explican las divergencias: - Vivimos en un mundo global y un número creciente de empresas saca una gran parte de sus beneficios fuera de su país de origen. La globalización aumenta la distancia ya importante entre los beneficios de las empresas y el crecimiento económico nacional: pesan los precios domésticos y extranjeros, las divisas, la tendencia de la productividad o la fiscalidad, la demanda en Asia etc. - El mercado de la previsión económica a corto plazo es de lo que más trabajan los economistas de todos los países... y con cierto éxito. Por lo tanto, es muy probable que, salvo sorpresa mayor, el grueso de la información económica que nos trae el dato ya esté anticipada en la cotización antes de que salga el indicador. - La bolsa es un mercado de expectativas. No nos cansaremos de repetirlo: en bolsa cotizan expectativas y el inversor maneja sólo probabilidades. El pasado no nos interesa y el mercado nos enseña el camino hacia el futuro. Cabe recordar que la inmensa mayoría de los datos económicos nos brindan información sobre decisiones económicas tomadas en el pasado y no sobre el futuro. El IPC es el único indicador 'de peso' que se publica con cierta celeridad. Los demás nos llegan con un retraso de varias semanas, un retraso que se hace muy largo para un mercado que siempre mira hacia delante y no en el retrovisor. - Nada nos dice que el impacto de un dato sobre las expectativas tenga que obedecer en el tiempo a la misma relación causal, o correlación como dicen los analistas. El ciclo económico nace, se desarrolla, madura y luego se acaba. Se superponen al ciclo económico el propio ciclo bursátil y luego el ciclo de los tipos de interés.

Un mismo dato económico puede tener un impacto positivo sobre los precios al inicio del ciclo económico y luego negativo cuando madura dicho ciclo. El mejor ejemplo, lo tenemos con la inflación: un dato malo publicado en fase de despegue de la economía tendrá un impacto positivo sobre la bolsa porque los inversores verán en él una señal de crecimiento de la demanda y por tanto crecimiento de los beneficios en un futuro próximo. Pero el mismo dato dos años después podrá tener un impacto negativo si se acerca la posibilidad de una subida de los tipos de interés más allá de la zona roja del 3%. Una mala estadística de paro tendrá un efecto negativo al inicio del ciclo pero positivo más adelante si el mercado la interpreta como un freno a la subida de los salarios. Podríamos multiplicar los ejemplos tomando en cuenta no sólo el ciclo económico, sino los cambios de la política monetaria, los problemas políticos, la importancia de las divisas etc. Todos estos factores llevan a la misma conclusión: las correlaciones entre datos económicos y precios en bolsa son intrínsecamente inestables y escapan al control del inversor minorista. - No sólo la correlación sino la magnitud de la reacción de la bolsa a un dato económico dependen de la propia valoración de la bolsa. El mejor ejemplo, lo tuvimos en 2009 cuando los precios hicieron suelo en marzo antes de subir con fuerza. En pocos días, los inversores pasaron de ‘Apocalypse Now’ a ‘las malas noticias no nos interesan’ y luego ‘cualquier noticia es buena’. En los tres meses posteriores, el mercado sobrereaccionó a cualquier ‘buena’ noticia por su creciente apetito para comprar activos arriesgados. Lo que los analistas llaman un recorte drástico de la prima de riesgo. La magnitud de la reacción de las cotizaciones a un dato económico depende de la tolerancia al riesgo de los inversores. A esta altura de la discusión, merece la pena que se pregunte si de verdad Vd. tiene interés en gastar tiempo y energía para usar los datos económicos en sus decisiones de inversiones. Un analista técnico le dirá rotundamente que no porque dicha información económica ya está contenida en el precio que se analiza. Pero si prefiere invertir por fundamentales o si es un inversor 'behaviourial' (de comportamiento), que trabaja las relaciones entre expectativas económicas y bursátiles, le indicamos a continuación algunas reglas para sacar provecho de la información económica. Tres consejos para usar los indicadores económicos Empecemos con lo básico y por tres consejos que nosotros ponemos en práctica en Ágora Aesores Financieros: - No intente especular con los datos económicos. Vd. no es un profesional y es el mejor camino para descapitalizarse en pocas semanas. - Entérese siempre del histórico reciente del dato antes de analizarlo. La vida económica genera un ruido estadístico que perturba el análisis si el dato no se compara a su tendencia reciente: una estadística de creaciones de empleo no significa nada. Pero una media móvil de 3 meses, sí. Busque este tipo de comentario en la prensa financiera o en los sitios web y no conceda demasiada importancia a los comentarios superfluos. - No olvide que siempre manda el mercado. Puede que no esté de acuerdo con su reacción tras la salida de un dato pero de nada sirve levantar los brazos al cielo. Mucho más instructivo es preguntarse por qué reaccionó el mercado de una forma tan inesperada para Vd.

... Y dos reglas de conducta - Si se espera un dato importante, siempre tiene que verificar el consenso de previsiones de los economistas antes de analizar el dato publicado. Hemos dicho que son expectativas que cotizan en bolsa. Si los economistas prevén una destrucción de 250.000 empleos en EEUU y si el dato sale a 180.000, puede que Wall Street suba pese a la caída del empleo. Lo que es un dato malo en lo absoluto, se convierte en dato bueno si se compara a la previsión. Dicho de otro modo, la previsión cotiza en el precio y es la diferencia con el dato real la que explica la reacción del mercado. - Sepa transformar una dificultad en una fuente de información. Hemos visto que las correlaciones entre los datos económicos y las cotizaciones en bolsa son un rompecabezas para quién se quiere anticipar y especular. Pero valorar la reacción del mercado con al dato económico le brinda la posibilidad de medir el estado de ánimo de los inversores. Ejemplo 1: Los economistas esperan un IPC americano en el 0,2% y sale al 0,5%. El Dow marca 10,050 puntos antes del dato y cierra la sesión a 10,090. El IPC superó claramente las previsiones pero el mercado supo digerir la (mala) noticia sin problemas. Es una señal de fortaleza y el mercado le indica que YA incorpora en las cotizaciones una previsión de inflación peor de la que espera el mercado. Ejemplo 2: Los economistas esperan una caída del clima de los negocios en Alemania (el famoso índice IFO) del 49,2 al 48,2. El índice sale a 48,6 - mejor de lo esperado - pero el índice alemán Dax cae un 1% en las dos horas siguientes. La caída nos indica nerviosismo y falta de confianza en las expectativas de las empresas. Es una señal de debilidad más allá del dato económico. Ejemplo 3: Los economistas esperan un crecimiento del PIB americano del 4,6%. Es una buena previsión y efectivamente, el dato nos confirma un crecimiento del 4,5%. El mercado no reacciona y se queda muerto. La falta de reacción nos indica que la (buena) noticia ya estaba en los precios y que Wall Street necesita una aceleración del crecimiento para que mejore el consenso. Muchos seguidores de Ágora Aesores Financieros nos preguntan cómo podemos seguir tantos indicadores y cuáles son nuestros preferidos. Pues tenemos que confesar que no son tantos los indicadores que nos interesan. Los que llamamos 'marcadores de expectativas' forman un club muy selecto: PIB, paro, precios al consumo, precios mayoristas, producción y uso de capacidad más ingresos y gastos de las familias. En concreto, nos interesan Estados Unidos y Asia, pero sólo para las estadísticas de producción. Los datos más operativos tienen todos que ver con las expectativas de los propios agentes económicos (familias o empresas): índices de confianza del Conference Board (EEUU), confianza de la Universidad de Míchigan (EEUU), índices IFO en Alemania y Tankan en Japón, índices PMI en la zona euro o Philadelphia y Empire States en Estados Unidos. Completamos la lista con un par de indicadores que se han puesto de moda con la crisis (morosidad, precios de las viviendas) y poco más…

MÓDULO 2. CONSTRUIR MI PROPIA OPERATIVA 2.D Seleccionar mis inversiones

Ya sabemos cómo pasar una orden e interpretar un gráfico. Conocemos las herramientas básicas usadas por los analistas y cómo valorar la importancia de un dato económico. Nos queda lo más importante para su propia operativa: cómo seleccionar mis activos y luego estructurar mi cartera. Son las dos secciones que terminan nuestro curso de iniciación a la bolsa. No hemos pretendido convertirlo en un experto avezado, por lo tanto no se va a transformar en un analista en dos semanas de curso. Lo que sí pretendemos hacer en los días que nos quedan es introducirlo a temas más relevantes de la gestión de cartera y darle llaves básicas que le servirán no sólo ahora sino durante toda su vida de inversor. Son consejos muy prácticos que también nosotros usamos a la hora de tomar posiciones en el mercado.

Los diferentes estilos de selección de activos

Venimos insistiendo desde el inicio en la importancia de invertir con un mínimo de disciplina para controlar sus emociones y conocer el riesgo de su cartera. Eso implica un sistema de inversión, es decir un proceso de selección de activos, y luego reglas para gestionar la apertura y el cierre de los activos seleccionados. Cuando hablamos de sistema de inversión, no afirmamos nuestra preferencia por un sistema sobre otro, sino que tiene que elegir el estilo de gestión en el que se siente a gusto. Y luego reflexionar sobre las reglas que tendrá que seguir para gestionar la cartera de acuerdo con la filosofía de selección de activos.

A continuación, le vamos a presentar los principales estilos de gestión seguidos por los inversores minoristas. No dude en entrar en el foro si tiene más preguntas al respecto. Nuestro consultorio privado en Ágora Aesores Financieros (ver www.bolsagora.com) siempre le puede ayudar si quiere profundizar la información. Nuestro punto de salida es que quiere invertir en bolsa. Es decir, no vamos a tratar del tema de la selección de activos entre renta fija, renta variable, divisas etc. Tampoco vamos a tratar de la gestión pasiva cuya cartera incorpora decisiones muy estables en el tiempo y que no cambian según las condiciones del mercado. 1. La gestión direccional intenta reaccionar a las macrotendencias del mercado global, aprovecha las tendencias alcistas y protege el capital en tendencias bajistas. Es una gestión muy 'económica' que no entra en el análisis fundamental de valoración de las empresas. Suele trabajar con índices (Ibex, Eurostoxx, Dow Jones etc.) y ha ganado muchos adeptos en los últimos años por la difusión de nuevos vehículos de inversión - los famosos ETFs - además de los batacazos del análisis fundamental en las crisis de 2000-2002 o 2008-2009. Es una gestión eficiente y barata que pide conocimientos técnicos y económicos pero casi nada de análisis fundamental pese al hecho de que sale a menudo en la prensa con la etiqueta de 'fundamental'. Pero los inversores tradicionales le reprochan su falta de contacto con la vida real de las empresas. Es verdad que nunca se invierte en empresas sino en conceptos muy abstractos como lo son los índices.

2. La gestión táctica incorpora muchas herramientas de la gestión direccional pero luego intenta organizar una rotación entre sectores de la economía según a) el estado de las expectativas del mercado, b) la valoración relativa de los distintos sectores: bancos, constructoras, distribución etc. Es un estilo de gestión muy común en España pero mucho más difícil de lo que parece. Con la globalización y la 'desectorialización' de muchas empresas, es ahora más complejo identificar sectores 'limpios' que agrupen empresas comparables. Por lo tanto, es más difícil entender la dinámica de los precios, salvo casos obvios como la banca o las constructoras en la crisis reciente. No obstante, esta gestión tiene el mérito de introducir el sector como nivel intermedio de análisis entre el mercado y las empresas. En Ágora Aesores Financieros, no seguimos este estilo de gestión pero usamos facilmente las valoraciones o pautas técnicas de los sectores como herramientas para mejorar el diagnóstico del mercado.

3. Las gestiones 'Growth' (crecimiento) o 'Value' (valor) usan las mismas herramientas fundamentales aunque busquen empresas con características opuestas. Ambas usan el PER como criterio esencial - pero no único - para seleccionar títulos. La gestion 'Growth' se interesa por el denominador - los beneficios - y busca empresas sólidas con previsiones de analistas de buena calidad. Este criterio se puede combinar con otros parámetros fundamentales para mejorar la selección. El periódico elEconomista propone cada semana una selección de los títulos más relevantes que pueden figurar en una cartera. Todos exiben un PER alto pero que no refleja un exceso de valoración sino una prima de calidad que puede durar en el tiempo. Por regla general, la selección de títulos es fácil pero el inversor se encuentra con muchos problemas a la hora de organizar una rotación de títulos con el cierre de algunas posiciones. Es un estilo de gestión muy común entre los brokers y que tiene éxito con los inversores principiantes. 4. La gestión ‘Value’ se interesa por el numerador del PER, el precio, y busca empresas baratas, es decir con un PER más bajo que el resto del sector o el conjunto del mercado. La idea es que un PER barato puede ocultar un valor que luego se refleja en la cotización a lo largo del tiempo. Es una gestión que trabaja con la idea de que el mercado puede ser ineficiente en el corto plazo pero no en el largo plazo. Warren Buffet se hizo famoso en Estados Unidos con este estilo de gestión. En España, Bestinver construyó su imagen exitosa con una gestión comparable. Se trata de una selección de títulos muy fundamental que supone normalmente un periodo de inversión de un mínimo de cinco años. Decimos como mínimo porque la experiencia nos muestra que hablamos de una gestión muy difícil y que necesita normalmente un mercado alcista en tendencia para triunfar. Puede ser más decepcionante en un entorno más difícil tal como lo hemos conocido en los años 70 o desde la burbuja tecnológica. 5. Mencionamos como recordatorio la gestión por dividendo porque hemos visto en el módulo 1 que no aporta nada desde el punto de vista racional al inversor. Sólo podemos mencionar que se puede combinar con la gestión ‘Growth’ para seleccionar empresas de buena calidad que distribuyen un alto dividendo. 6. La gestión por tendencia y momento. Es el terreno predilecto del análisis técnico y suele combinar elementos de la gestión direccional con herramientas que intentan seleccionar títulos a punto de o desarrollando un momento de precio interesante para el inversor. En primera aproximación, se puede decir que es el estilo de gestión de Ágora Aesores Financieros por la secuencia que presentan las decisiones de inversión. Primero se analiza la tendencia del mercado y después se seleccionan los títulos según ecuaciones de riesgo individuales que nos vienen del análisis técnico. Este estilo de gestión no tiene nada de fundamental y se preocupa poco del perfil de la empresa analizada. Trabaja con el axioma básico del análisis técnico que afirma que el propio precio de un activo incorpora toda la información para que analicemos su comportamiento. Es un axioma muy potente porque implica que un mismo analista pueda cubrir empresas y sectores muy diversos sin que su trabajo pierda en calidad por la falta de conocimiento de las empresas. Por la misma razón es una gestión atractiva para el inversor

minorista aunque llevarla a la práctica pueda ser bastante frustrante para el principiante.

Una CheckList para seleccionar sus estrategias

Ya hemos visto 6 familias de gestiones y podríamos continuar la lista con la gestión indexada, la gestión ‘behavioural’, la gestión corto/largo etc. Los modelos de carteras son numerosos y cada inversor tiene que elegir su propio estilo de gestión antes de empezar su operativa. Sin embargo, casi todas las gestiones mencionadas comparten reglas de conductas muy simples, pero cruciales para el éxito de la operativa. Tan simples que muchos inversores pasan de ellas y fracasan pese a la convicción de que han cuidado bien la selección de activos. •

Regla 1: Tener claro antes de empezar cuál es su periodo de inversión y seleccionar las herramientas adecuadas. Eso implica tener claro cuál es la disponibilidad de su capital y el tiempo que se puede dedicar a una operativa.

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Regla 2: Siempre consultar un gráfico del precio del activo antes de operar. Suele ser muy básico pero le aseguramos que una mayoría de inversores compra sin hacer el esfuerzo.

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Regla 3: Siempre determinar la tendencia del mercado y la tendencia del título antes de operar. Hemos visto la importancia de la fórmula ‘The trend is your friend’. Comprar a contra tendencia es posible pero difícil y no recomendado para un inversor principiante. Tiene que elegir una definición de la tendencia de acuerdo con su periodo de inversión: gráficos intradía o diarios si opera a corto plazo, o semanales/mensuales si se trata de una gestión a largo plazo. Cabe destacar que esta regla vale para la gestión por técnicos pero también para la gestión por fundamentales: un título con un consenso favorable pero en tendencia bajista le sugiere un conflicto entre las previsiones de los analistas y las fuerzas del mercado. Puede que no sea un obstáculo en su decisión de inversión pero mejor saberlo antes de comprar que después una caída del 10% de su rentabilidad.

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Regla4: Nunca olvidar que la liquidez es un activo estratégico en su cartera. Parece obvio pero sabemos por experiencia que son muchos los inversores que no relacionan la liquidez disponible con el riesgo de sus inversiones. Una caída del 10% con una cartera invertida al 90% significa una pérdida del 9%. Pero la misma caída con una cartera invertida al 20% significa una pérdida del 2%.

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Regla 5: Siempre pensar en la pérdida que se puede asumir si la estrategia no funciona como quiere. Muchos inversores sueñan con las ganancias que pueden acumular pero se niegan a reflexionar sobre la magnitud de la pérdida que están dispuestos a aguantar. Sin embargo, es el primer paso para racionalizar la gestión de su posición, sea cual sea su estilo de inversión. Hablar de pérdida es hablar de estrategia de salida y de protección del capital. No es siempre fácil porque son muchos los estilos de gestión que no proporcionan al inversor las herramientas para gestionar el riesgo. Pero cabe recordar que hasta el análisis más fundamental se puede combinar con parámetros técnicos para proteger el capital. Si no puede

acceder a dichos parámetros, consúltelo con un análisis técnico, tal y como lo hacen los clientes de Ágora Aesores Financieros que usan nuestro foro/consultorio privado.

MÓDULO 2. CONSTRUIR MI PROPIA OPERATIVA 2.E Estructurar mi cartera

Cualquier sistema de inversión/especulación debería parte de dos máximas relacionadas con la Antigua Grecia. Conocerse a uno mismo (por tanto el sistema debe estar adecuado a los riesgos que sabemos que podemos soportar ex ante, para eliminar así la posibilidad de tomar decisiones emocionales ex post) y reconocer que todo lo que sabemos es que no sabemos nada (de forma que no contaminemos el sistema de inversión/especulación y sus resultados con nuestro propio “conocimiento”).

La importancia del azar

Una metodología técnica pretende comportarse de algún modo tal y como lo hace la banca en el casino. Por un lado intenta establecer unas normas de juego que le permitan diseñar un caso de esperanza matemática positiva; circunstancia por la cual resulta esencial poner a favor del sistema la probabilidad. De un modo u otro, con gran probabilidad de acierto y ecuaciones riesgo/recompensa ajustadas, o con menor probabilidad de acierto pero ecuaciones riesgo/recompensa muy sesgadas a favor de la rentabilidad (esto es lo que persiguen los auténticos buscadores de tendencia), la probabilidad va a protagonizar nuestra metodología.

Acudimos a la probabilidad porque desconocemos el futuro. El segundo paso, del mismo modo que hace la banca en el casino, consiste en operar controlando la talla de la posición para evitar la posibilidad de quiebra de la cuenta.

¿Se ha preguntado porque el tamaño de las jugadas está limitado en la ruleta? ¿Por qué el casino no permite que un jugador apueste todo lo que quiera si sabe que ese jugador va a perder a largo plazo? Es sencillo, el jugador podría perder su dinero en otro casino si antes ha reventado la banca. Controlar la apuesta máxima tiene como finalidad que las jugadas no se detengan nunca, que la probabilidad se imponga. Y ésta sólo lo hace a largo plazo. Cualquier metodología que no tenga presente el fuerte impacto que sobre los resultados va a tener el azar en el corto e incluso el medio plazo, a favor o en contra, no comprende lo que sucede y corre riesgos que desconoce.

Gestión de riesgos

Si bien una metodología de inversión nos dice cuándo y en qué operar, para cumplir con unos mínimos básicos necesitamos determinar también en cuánto debemos hacerlo. La gestión de riesgos, para revelárselo rápidamente, es lo que define la talla de la posición; y puede que sea la más importante de las cuestiones que llevan a un especulador a conseguir beneficios sostenibles a medio/largo plazo, a depender menos del impacto del azar en su cuenta.

Es un tema relacionado con la gestión monetaria, aunque los puristas de esta última nos recordarán que no es exactamente eso. Puede que tengan razón, pero en cualquier caso otra cosa obligaría a llevar a este curso de introducción a los mercados infinitamente más allá de donde debemos.

Subordinando una operativa a una segunda disciplina, la talla de la posición, conseguimos que la primera -que básicamente se centra en el corto o corto/medio plazo por una cuestión del gran rango porcentual que se produce en los mercados-, se comprometa con el fondo de la historia, con la naturaleza de la probabilidad propiamente dicha; pues un sistema de especulación es una idea que va mucho más allá de las operaciones que se desarrollan en él. Las operaciones pasan, los valores cambian, pero la filosofía de especulación/inversión y el método permanecen.

La gestión de riesgos limita los beneficios potenciales de un sistema, al menos a corto plazo, con la pretensión de alejarnos siempre de la quiebra de la cuenta o, cuando menos, de caer en una profunda racha de pérdidas que complique mucho el futuro de una cartera (veremos en un momento los efectos perniciosos de esto en la cuestión del apalancamiento asimétrico). La gestión de riesgos es el único modo de seguir en la partida cuando uno no tiene ni recursos ni tiempo infinito -recuerde que esto le diferencia a usted de cosas como los métodos o los índices-, de permitir que un método basado en la probabilidad, algo que es cualquier método técnico, consiga necesariamente resultados positivos a medio/largo plazo de un modo recurrente y sostenible, sin un serio efecto del azar de por medio. Y recuerde que el azar es básicamente algo que escapa a nuestro control completamente, pues en otro caso dejaría de ser tal cosa.

Un buen método puede pasar por una mala racha que nos deje sin capital. Sin embargo, tras nuestra quiebra, los métodos pueden continuar, quizá proporcionando el éxito a otros con mejor fortuna, pero nosotros ya podemos ser historia por una mala racha que haya quebrado nuestra cuenta o la haya reducido a la mínima expresión. Piense en la gente que compró tecnología en los máximos de 2000, o acciones japonesas a finales de 1.988; en la casi imposibilidad de conseguir resultados en tales casos. Cuando un mercado ha caído de esa manera la cartera puede tardar décadas en recuperarse… ¡En hacer las paces! Del coste de oportunidad no hace falta hablar.

La gestión de riesgos se ocupa de que esto no suceda, trabajando en la mejora de nuestra ecuación rentabilidad/riesgo a largo plazo sin que nos hayamos dado

cuenta. Y este es el gran problema que tiene esta cuestión: al no verse el efecto reflejado inmediatamente, muchísima gente va a considerarlo inútil. El tiempo se ocupa sin embargo de ponerlo todo en su lugar.

Una de las bases de la industria del trading está en la búsqueda del Santo Grial. Muchos traders dedican su tiempo a labúsqueda del perfecto indicador, de un método o sistema que sea infalible; como su existiese un orden interno en los mercados que, propiedad o mágico guión para la interpretación de los iniciados, pudiese abrirnos el camino directo a la rentabilidad. Esta es la gran falacia narrativa en que desea creer nuestra mente como inversores/especuladores.

Sin embargo, vivimos en un mundo aleatorio y el trading no es una excepción. No existe el orden interno en los mercados. Por tanto, la base de cualquiera actividad relacionada con la especulación debe estar basada en la existencia de una esperanza matemática positiva. Se trata de poner la probabilidad a su favor y para ello es absolutamente necesario controlar el riesgo de quiebra de la cuenta. Y quebrar no significa perderlo todo, sino que es suficiente con perder una cantidad de capital suficiente como para hacer imposible la actividad. Recuerde que perdiendo el 50% de su capital necesitará de una ganancia del 100% para llegar al punto en que se encontraba antes de tenerla. Nunca olvida los efectos asimétricos que, sobre su patrimonio, generan las pérdidas y los beneficios.

Le invitamos de nuevo a que piense en los casinos. ¿Cómo cree que consiguen los casinos vencer a tantos miles de jugadores? Sencillo, limitan la apuesta máxima para evitar la banca rota y dejan que la probabilidad haga el resto. Si no quiebran, teniendo una ligera probabilidad a favor multiplicada por millones de jugadas, conseguirán necesariamente beneficios en su actividad principal.

¿Qué es entonces la gestión de riesgos?

Definimos la gestión de riesgos como la parte del sistema de inversión que nos dice cuánto vamos a arriesgar en la siguiente operación en función del tipo de stop loss que tenemos que tomar. Según esta definición podemos ver que se trata de algo muy sencillo. Es un pequeño ejercicio numérico.

Las estrategias de gestión de riesgos son independientes del sistema que apliquemos, así como del mercado o producto financiero con el que estemos operando.

Hay quien piensa que antes de tomar una posición somos traders y cuando ya estamos en el mercado, dejamos de ser traders y nos convertimos en gestores monetarios y de riesgos. Nosotros estamos bastante cerca de esta visión de las cosas. Con analizar bien, no es suficiente para mantenerse vivo a largo plazo en esta jungla.

El apalancamiento asimétrico

Cuando nos enfrentamos al mercado y empezamos a hacer números nos damos cuenta de la importancia de empezar la operativa con buen pie, los errores al principio se pagan mucho más caros, veamos por qué…

Supongamos que partimos de un capital inicial de 20.000€ y tras un mes de trading en los mercados, hemos perdido 2.000€ o un 10%. Para volver al punto inicial tendremos que generar 2.000€, pero ahora partimos de 18.000€ y no de 20.000€ como en el momento inicial, por lo que para recuperar el 10% perdido, tendremos que ser capaces de generar un 11%. Si la pérdida es del 20%, necesitamos generar un 25%; siendo la cantidad a recuperar de 122% si, por ejemplo, llegamos a una pérdida de 55% como tuvo el S&P 500 como consecuencia del desplome de 2008.

El la siguiente tabla puede ver algunos de estos porcentajes para darse cuenta de la gran desventaja que nos ofrecen estos números. Esto es lo que se conoce como apalancamiento asimétrico y lo podríamos definir como la reducción de la capacidad progresiva para recuperar las pérdidas. Al lado hemos representado de forma gráfica este problema, con una curva que mide el apalancamiento simétrico y otra que representaría un mundo ideal en el que el apalancamiento fuera simétrico. Resulta evidente lo importante que es para cualquier trader o inversor empezar la operativa con buen pie o muy ligeras pérdidas.

Los operadores de éxito no tienen prisa por conseguir beneficios, por lo que construyen su rentabilidad lentamente, de menos a más, sobre todo intentando no volver nunca al principio de las cosas. Esto limita la rentabilidad potencial, pero permite al inversor/especulador seguir sistemáticamente en el juego.

Y la primera norma es reducir sus beneficios potenciales en el porcentaje de pérdida máxima que soporte históricamente su sistema de trading -conocido como drawdown-. Si es de un 10%, usted debe tener en liquidez el 10% del capital que quiere dedicar a la actividad siempre. De otro modo, en el desafortunado caso de que empiece perdiendo, tendrá que hacer un ejercicio de lucha contra el apalancamiento asimétrico nada más empezar. Así, no

cayendo nunca más allá de donde debió haber caído, sí podrá disfrutar de los beneficios del archiconocido interés compuesto.

Las técnicas de gestión monetaria, que superan los objetivos de este curso, representan la excelencia en el intento de maximizar las ganancias sin perder nunca de vista el apalancamiento asimétrico.

Los básicos: diversificación y lote de inversión

Partiendo de la idea de que estamos manejando probabilidades, ergo que muchos de nuestros escenarios no se cumplirán y que además no pueden discriminarse claramente a priori, resulta absolutamente necesaria trabajar para reducir en la medida de lo posible la influencia del azar.

Así, una cartera deberá trabajar siempre una colección de ideas en lugar de concentrar el capital en una o unas pocas que nos gusten especialmente por su altísimo potencial. Dado que, en realidad y pese a lo que nos guste creer, no podemos discriminar claramente los mejores de los peores dentro del grupo de ideas de inversión que nos parecen óptimas a priori, se trata de crear una cesta en la que se mantengan los ganadores y vayan saliendo los perdedores, es decir dejar correr el beneficio y proteger la pérdida. Siempre se producen excepciones, puedes acertar el escenario y que un valor no responda, pero la cartera en conjunto debe responder si te diversificas. El inversor/especulador maduro no ve sus apuestas como casos particulares, sino como partes de un todo que es lo único que le interesa: el conjunto de la cartera.

Todo inversor que quiera minimizar el efecto del azar debería trabajar con un mínimo de 15 ideas de inversión. Pero no todas serán iguales sino que, como hemos dicho, éstas se ponderarán en función del nivel de stop que pide cada idea individual para normalizar el riesgo globalmente asumido. Esto puede encarecer el coste de la gestión salvo que se opere sin mínimos, cuando la cartera es pequeña.

Así, una cartera de 100.000 euros que quiera diversificarse puede decidir establecer un umbral de 5.000 ó 6.000 euros para cada una de sus apuestas cuando el stop esté realmente ajustado -en torno a un 5%-, teniendo que trabajar al 50% del lote si el stop que pide la estrategia es de un 10%, ó a un 25% si hablamos de un 20%. Y no todas las ideas piden el mismo stop lamentablemente, sino que a más potencial suelen pedir más stop.

A muchos inversores les resulta difícil de entender que operaciones más “seguras”, más sustentadas por los gráficos, las que no se basan exclusivamente en patrones de muy corto plazo sino que piensan en permanecer a corto/medio plazo, sean por el contrario las que demandan un mayor stop loss. Esto es sencillamente así y no puede ser de otro modo. A más argumentos tiene un gráfico, más tiempo se ha tardado en consolidarlos y en tales casos el rango que han soportado los precios durante la configuración de una serie de argumentos es mayor. Lógicamente, y dado que el stop loss no es algo que se sitúa arbitrariamente, el stop será también mayor. Doloroso pero inevitable. Esto genera la paradoja de que quien está operando menos agresivamente asume más riesgos; por lo que el único modo de normalizar el asunto es trabajar con un lote menor; como hacemos siempre con una operación más exigente en términos de stop.

Veamos unos ejemplos…

Gas Natural fue una de las más excitantes apuestas que hizo Ágora Aesores Financieros en 2009. Puede verse en el gráfico como tomamos la posición tras la segunda vela blanca en una brutal tendencia bajista, en plena caída libre y con una sola sesión de alzas, pues la primera vela blanca fue aún de ligero descenso. Teníamos muchos argumentos técnicos, pero desde luego operábamos muy agresivamente, contra tendencia tal y como decía el titular de nuestra operativa. Con un stop loss ligeramente por encima del 5% y considerando las volatilidades de aquellos días, elevadísimas, esa fue una de las pocas apuestas al 100% de un lote de trading que el mercado nos permitió hacer; obligándonos a tener un mayor número de estrategias en cartera de lo que nos hubiera exigido un mercado menos volátil.

Como se lee en la recomendación estratégica, Santander fue una compra parcial. El motivo es sencillo, el stop agresivo superaba claramente el 8%, siendo el direccional de un… ¡25%! En esas condiciones, si se quiere buscar tendencia hay que reducir el lote a un 20/25% del tamaño habitual. Una pena para los que compraron más Gas Natural que Santander, pero el riesgo era clarísimamente superior. Mientras algunos piensan sólo en ganar y compran Santander, otros piensan en que tarde o temprano habrá que perder y cualquier ocasión es buena; comprando menos Santander, más Gas natural, y diversificanmos la cartera para gestionar el riesgo.

La ecuación riesgo/recompensa y el stop profit

Toda estrategia de inversión, sea por técnicos o por fundamentales, debería estar vinculada a una ecuación rentabilidad/riesgo. Escuchamos constantemente a los analistas hablarnos de ésta, sin especificar nunca en qué consiste. Es frecuente escucharles hablar de los objetivos, de lo que esperamos ganar, pero casi nunca de los riesgos, de cuánto podríamos perder si la idea de inversión que se nos plantea estuviese errada. El problema consiste en que en general, y salvo que se utilicen métodos técnicos, es difícil saber cuánto va a costar la broma. Como sabe, en Ágora Aesores Financieros estamos sobre todo centrados en los segundo. Nunca trabajamos sin un stop loss.

El stop permite la gestión del riesgo, que conozcamos a priori y de manera muy aproximada lo que podemos perder en caso de error. La diversificación vuelve a entrar en acción a este nivel, puesto que un activo puede abrir fuertemente en contra de nuestros intereses en el mercado; y llevarse por delante mucho más de lo esperado inicialmente. Es algo que acaba pasando, pero es mucho menos doloroso cuando el activo representa un 5/6% de tu cartera. Duele pero no mata.

Establecer stops no es algo arbitrario, como ya hemos dicho; sino que está completamente relacionado con los argumentos que existen tras la toma de una posición. No consisten en un porcentaje o cifra mágica, sino en niveles de mercado que sólo pueden relacionarse con los gráficos si la posición se ha tomado técnicamente; o con los argumentos fundamentales si se ha tomado siguiendo esa metodología. Claro, que en tal caso no conocerá nunca el nivel a priori porque los números de las empresas y los del mercado pueden relacionarse de un modo sospechosamente descorrelacionado durante mucho tiempo. Pero el propio gráfico del precio le puede indicar que el mercado está manejando una información que juega en contra de sus intereses.

Acompañando al stop loss, el que controla la pérdida, está el stop profit o stop de protección del beneficio. Proteger el beneficio tiene también sus normas y están relacionadas con los gráficos si se quiere hacer de un modo racional. Contra lo que sería deseable, el stop profit no puede elevarse sólo porque vayamos consiguiendo beneficios, sino que es la propia acción del precio la que, superando positivamente correcciones contra la tendencia en curso, va permitiendo elevar ese stop. Las tomas de beneficio reducen posiciones a medida que han quedado amplísimamente superados los objetivos mínimos iniciales. Cerrar posiciones sin haber conseguido al menos triplicar el riesgo asumido inicialmente no parece razonable en una visión de largo plazo. El problema del inversor aquí es, como siempre, su incapacidad para pensar en el sistema en lugar de en el dinero. El beneficio, quema tanto o más que la pérdida.

Tomtom es un ejemplo de cómo en ocasiones el beneficio se hace insoportable. Fue la mejor operativa Ágora Aesores Financieros en 2009. Ofreció un stop pequeño de entrada que permitió especular a un lote al máximo, dio nuevas entradas que permitieron elevar la posición, y se movió con furia y aumento de volumen para llegar a triplicar el precio de activación. En la zona 11,5/12, pese a ser completamente alcista, Ágora Aesores Financieros tomó beneficios por la presencia de una importante resistencia. Seguía siendo alcista, pero la velocidad de subida no permitía ajustar stops de modo direccional. Este es el lado oscuro del éxito a corto plazo: los beneficios no se asientan durante el proceso y resulta muy difícil protegerlos. En tales ocasiones, tomar beneficios para decrementar el peso del activo es absolutamente necesario para poder seguir en tendencia con la posición. Se trata, en definitiva, de hacer lo mismo que cuando abrimos una posición: condicionar el tamaño de la posición al riesgo asumido por la misma. En este caso al riesgo de decremento significativo de los beneficios acumulados cuando son extraordinarios.

CONCLUSIÓN Al iniciar nuestras dos semanas de formación, le comentamos que la bolsa para nosotros no es un tema de aptitud sino de actitud. Esperamos haber logrado los objetivos del curso acercándole a las reglas básicas, las imprescindibles, para tomar sus decisiones de inversión sin caer en los defectos casi elementales que tan a menudo descapitalizan a los inversores principiantes. Estas reglas ritman lo que podríamos llamar los tres tiempos de la secuencia básica de cualquier operativa de un inversor: la reflexión sobre su capital disponible para la bolsa y la gestión de la liquidez, la selección de sus inversiones según la metodología con la que se siente más cómodo, y finalmente la estructuración de su cartera para que su seguimiento ulterior permanezca bajo su propio control - y no él de cualquier analista, broker o gestora - de acuerdo con su propia tolerancia al riesgo. Temas como la importancia del azar, la necesidad de plantearse la bolsa como un trabajo a medio/largo plazo aunque el posicionamiento pueda ser a corto, la necesaria distancia crítica con el trabajo de los analistas o la importancia de captar las expectativas del mercado para entender los precios son ideas que Vd. tiene que tener muy presente sea cual sea su método de inversión. Por técnicos o fundamentales, el objetivo del curso pasaba por conseguir que Vd. termine familiarizado con los conceptos básicos que usa el análisis bursátil y la gestión de carteras: los precios objetivos, elementos de valoración, la tendencia chartista etc.. No con sus usos, algo que requiere claramente mayor formación, sino con la visión de éstos y su necesaria crítica. Esperamos haber logrado hacerlas llegar con mayor claridad con ayuda de los foros. Gracias por sus cariñosos comentarios y buena suerte en sus inversiones.