Carta de Alberto Espelosín, junio 2017 Abante Pangea Alberto Espelosín destaca en la carta el comportamiento del fondo, que ha sido bueno en relativo en junio, dado que ha caído solo un 0,06% (estando invertido de media al 35%), mientras que el Euro Stoxx 50 ha perdido un 3,17%. De hecho, la cartera de contado de renta variable acumula una subida anual del 4,16%. El gestor de Abante Pangea cree que los mercados “se encuentran en un ciclo muy maduro de beneficios” y afirma que el mercado “está empezando a dar señales claras de fin de ciclo, o de preocupación, ante la posibilidad de que los bancos centrales reduzcan los estímulos monetarios. Los movimientos en las curvas de tipos, tras los mensajes lanzados por los banqueros centrales, son “muy relevantes”, dado que “la economía debe demostrar que es capaz de salir de la trampa de la deuda y que puede vivir con unos tipos más altos”, dice Espelosín. Sin embargo, cree que las subidas que hemos visto en junio serán cortas, porque las economías endeudadas darán signos de debilidad que dejarán en evidencia las desnudeces del sistema. Espelosín comenta también que, en Occidente, no podemos mantener el Estado de Bienestar ni pagar la deuda acumulada con los factores de producción que tenemos. Por eso, “es necesario mantener el sistema subvencionado”. Y añade que “los auténticos retos económicos a los que nos enfrentamos en los próximos años son la digitalización, que sustituye al factor trabajo, y el envejecimiento poblacional.
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Carta de Alberto Espelosín / Abante Pangea
Carta del gestor APORTACIÓN RENTABILIDAD HISTÓRICA 2017 ABANTE PANGEA FUND ene.-17 feb.-17 mar.-17 abr.-17 may.-17 jun.-17 jul.-17 ago.-17 sep.-17 oct.-17 nov.-17 dic.-17 TOTAL Acciones
0,36
2,60
2,18
-2,28
1,83
-0,53
Pharol Engie E.ON Telekom Austria CIR EDF Teva Pharma Groupe Eurotunnel Vivendi Danone Veolia Orange Carrefour Telecom Italia TDC Heineken Refresco Gerber Nokia Novartis Koninklijke KPN Pfizer Metro Enel Innogy Disons Carphone Centrica Petrofac Enagas ERG OCI Novo Nordisk Telefonaktiebolaget United Internet Syngenta Buenaventura Invanhoe Euronav Aggreko Arytza Galp Pangaea Oncology Delta Lloyd Serco EDP Renoveis Koninklijke Boskalis British Sky Eni Yara International Tuqoise Hill Nordex H&M Goldcorp Schaeffler Tesco BT Group Marie Brizard C&C Group Technicolor Shire Koninklijke Ahold
0,80 -0,29 0,16 0,04 0,05
1,48 0,18 0,06 0,15 0,20
0,45 0,49 0,07 0,07 0,07 0,03
-2,13 -0,02 -0,03 0,01 0,00 0,00
0,49 0,11 0,10 0,06
0,52 0,01 0,06
0,14 0,12 0,02 0,16 0,09 0,00 0,39 -0,03 0,00 0,02 0,01 -0,01 0,01
0,06 0,02 0,01 0,01 -0,06 -0,01 -0,10 0,03
-0,01 -0,03 0,01 0,00 -0,01 -0,06 0,01 -0,02 -0,07 0,01
-0,05 0,01
0,01 -0,02 0,14 -0,01 -0,01 0,00 -0,10 0,07 0,14 -0,01 0,16 0,10
0,06 0,03
0,00 0,01
0,00
0,00
0,00
0,00
0,00 -0,03
-0,01 -0,01 0,01
0,02 0,00 -0,02 -0,01 -0,04 0,17 -0,09 -0,01 -0,14 0,11
0,01 -0,06 -0,06 -0,11 -0,09 0,00 -0,07 -0,19 -0,17 -0,49
-3,47
0,23 -0,10 0,00 0,08 0,05 0,01 0,30 0,17 0,13 0,13
-0,15 0,00 -0,12 -0,07
0,01
0,00 0,10 0,01 -0,02
0,04 0,05
0,02 0,00
0,05
0,31
0,10 0,01 -0,03
0,02 0,00 0,01
-0,01 0,03
0,00 0,02 0,01 0,01
0,01
0,01 0,01 0,01 -0,01
0,01 0,00
0,02
0,00
0,00
0,00
0,00
0,00 -0,03
-0,01
0,00
-0,01
0,00 0,01 0,01 0,01 0,03 0,00 0,00
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0,01
0,00
-0,01 0,00
-0,01
0,00
-0,02 -0,01
-0,04
-0,01
0,01
0,01
DERIVADOS
-0,21
-2,09
-0,10
-0,69
-1,13
0,74
DIVISA Y RENTA FIJA
-0,21
-0,07
-0,23
-0,15
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TOTAL RESULTADO CARTERA
-0,05
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1,85
-3,12
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-0,06
0,01 -0,09 0,04 -0,16
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4,16 1,62 0,48 0,44 0,33 0,32 0,25 0,21 0,20 0,20 0,20 0,18 0,17 0,16 0,14 0,14 0,12 0,12 0,11 0,10 0,07 0,06 0,05 0,05 0,04 0,04 0,04 0,03 0,03 0,02 0,02 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01 0,01 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 -0,01 -0,01 -0,01 -0,02 -0,03 -0,03 -0,06 -0,08 -0,12 -0,12 -0,16 -0,17 -0,26 -0,32 -0,43
0,01 -0,05 -0,16 0,04 0,05 0,00 -0,06
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0,00
0,03 0,02
0,01
0,00
-1,19 0,00
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Pangea ha tenido un buen comportamiento relativo en junio, con una caída mínima del 0,06% frente a las pérdidas del 3,17% del Euro Stoxx 50. La caída del 2,45% del Nasdaq ha favorecido la parte de la cobertura que por el lado del S&P500 no ha funcionado como consecuencia de la subida de este índice de un 0,48% en el mes. La generación de valor gracias a la selección de valores sigue siendo muy importante en el año, con una subida de la cartera de renta variable (invertida al 35% de media) del 4,16% en lo que va de 2017. Un resultado positivo si se tiene en cuenta que el avance del mercado europeo en el mismo periodo ha sido de un 4,5%. Es decir, invirtiendo solo un 35%, hemos obtenido la misma rentabilidad que el índice al 100%. Por tanto, la rentabilidad en función del riesgo en una visión de medio plazo sigue siendo muy relevante, tal y como se observa en el siguiente gráfico en el que se ve que la ganancia del fondo en los últimos 30 meses (desde finales de 2014) ha sido del 13,03% frente al 9,39% del Euro Stoxx 50. Con la salvedad, además, de que esa rentabilidad se ha obtenido con una cartera de renta variable invertida de media al 32% y con una cobertura sistemática de la cartera durante ese periodo. La ecuación rentabilidad-riesgo como se puede ver es muy elevada. RENTABILIDAD ABANTE PANGEA VS EURO STOXX 50 DESDE 31/12/2014 25,0%
20,0%
15,0%
10,0%
5,0%
0,0%
-5,0%
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-15,0%
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ABANTE PANGEA
EURO STOXX 50
Desde el punto de vista de riesgo, sigo asumiendo que los mercados se encuentran en un ciclo muy maduro de beneficios y la expansión de multiplicadores de valoración solo se sostiene por la subvención monetaria de los bancos centrales que, de una forma u otra, está generando distorsiones de valoración en algunos activos inmobiliarios y bursátiles.
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Por ello creo que la mejor opción de valor para poder dar una rentabilidad en el año de entre el 4 y el 5% es seguir largo de una cartera europea defensiva y de valor frente a un mercado sobrevalorado. La rentabilidad anual dependerá, en gran medida, de que los mercados estadounidenses experimenten alguna corrección, ya no significativa, sino normal. El haber añadido más cobertura sobre el Nasdaq y S&P 500, compensándola con la compra de futuros de dividendos de Euro Stoxx 50 con vencimiento en 2017 nos hace ser muy sensibles de forma positiva a una caída del mercado que todavía no se ha dado. La diferencia entre el máximo y el mínimo del S&P 500 desde 1928 se sitúa en su nivel más bajo de la historia. Aunque el ajuste de este dato hacia la media -que se sitúa en el 23,3%puede producirse porque el índice suba, creo que hay más probabilidades de que se dé por la modificación del mínimo y no del máximo, ya que la madurez del ciclo de beneficios y el final de la expansión monetaria deben marcar el inicio de la contracción de multiplicadores. DIFERENCIA ENTRE ENTRE MÍNIMO SPS&P 500 500 DESDE 1.9281928 DIFERENCIA MÍNIMO YYMÁXIMO MÁXIMO DE DEL DESDE 0,00%
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PRIMERA VEZVEZ EN LA DESDE 19281,928 QUE SE PRIMERA ENHISTORIA LA HISTORIA DESDE QUE SE PRODUCE UNA PRODUCE UNA DIFERENCIA TAN BAJA ENTRE EL MÍNIMO Y SEGUNDA VEZ DIFERENCIA TAN BAJA ENTRE EL MÍNIMO Y EL MÁXIMO. EL MÁXIMO. SEGUNDA VEZ QUE ES POR DEBAJO DEL 10% QUE ES POR DEBAJO DEL 10%
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-60,00%
DIFERENCIA ENTRE MÍNIMO Y MÁXIMO DE SP 500
La volatilidad media en 2017 se sitúa en 11,57, la lectura más baja en medias anuales desde 1990. Por ello, creo que en la segunda parte del año podemos asistir a un aumento sustancial de la volatilidad. Razón por la cual comprar protección sigue siendo una opción muy razonable y barata como nunca. Yo lo haría, teniendo en cuenta la madurez del ciclo y la insostenibilidad de la ‘alquimia’ monetaria de los bancos centrales. El otro día me alegró saber que hasta la Reserva Federal de Estados Unidos se está ‘cambiando de acera’. Y, ya hay algunos miembros del experimento monetario que se sitúan en la acera de los que creen que las bolsas deben corregir. Me imagino que, al ver los precios inmobiliarios de Suecia y Canadá, así como las locuras de Tesla, Netflix y las biotecnológicas, se habrán
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dado cuenta del ‘problemón’ que pueden tener si empiezan a reducir el balance. Les dejo los comentarios de la última reunión de los químicos: “Some participants suggested that increased risk tolerance among investors might be contributing to elevated asset prices more broadly; a few participants expressed concern that subdued market volatility, coupled with a low equity premium, could lead to a buildup of risks to financial stability”. VOLATILIDAD (VIX) MEDIA ANUAL SP 500 35
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VIX
El nivel al que Pangea tiene vendidos los futuros de Nasdaq es 5.480, un 12,7% por encima del cierre del año pasado y a solo un 3% del de junio. No veo problema para monetizar de forma positiva esta posición, ya que el Nasdaq 100, por fin, ha empezado a dar algún signo de debilidad, pudiendo estar en una onda 4, que, sin descartar la última onda al alza, creo que puede estar marcando el camino hacia los 5.100 puntos. Y en este nivel creo que puede aparecer en la segunda parte del año. Les recuerdo que sigue habiendo un hueco en la zona de los 5.450, que va a ser determinante. Les sugiero que sigan también la formación de H-C-H que se está formando en el Nasdaq 100. El mercado está empezando a dar señales claras de fin de ciclo o de preocupación ante la posibilidad de que los bancos centrales reduzcan estímulos monetarios. Creo que durante el periodo estival es obligatorio seguir el aplanamiento de la curva estadounidense, que puede que nos esté marcando el final de este ciclo -el tercero más largo de la historia después los de las décadas de 1960 y 1990-, con la diferencia que este se genera por la mayor intervención de la historia de los bancos centrales y no por el ciclo de inversión, salario y productividad.
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DIFERENCIAL BONO EEUU 10 AÑOS VS 2 AÑOS 3,5
3
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2
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DIFERENCIAL BONO 10 AÑOS VS BONO 2 AÑOS
De la misma forma que a algún miembro de la Fed estadounidense le preocupan las consecuencias de las políticas monetarias expansivas, el gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, se ha pronunciado sobre la posibilidad de retirar los estímulos monetarios. Y Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo, le siguió, provocando un chupinazo que hizo que en los últimos días de junio y los primeros de julio se desataran ciertos nervios en el mercado de bonos. Esto llevó al Bund alemán a tocar -al cierre de esta carta- el 0,5%. De hecho, llegó en algún momento ha superarlo y llegar al 0,53%, nivel crítico, dado que su superación definitiva marcaría el camino hacia el 0,7-1%.
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Todo esto es muy relevante, puesto que la economía debe demostrar que es capaz de salir de la trampa de la deuda y que puede vivir con los tipos más altos. Ahora, va a ser clave conocer cuál es la realidad de la economía, ya que creo que con niveles de deuda sobre PIB por encima del 100% no podemos soportar unos tipos superiores, a no ser que la inflación suba como consecuencia del crecimiento de los salarios, algo que no sucede. Creo que esta subida de tipos será corta, teniendo en cuenta que las economías endeudadas darán, enseguida, signos de debilidad que dejarán en evidencia las desnudeces del sistema, que son obvias. Con los factores de producción que tenemos en Occidente no podemos ni mantener el Estado de Bienestar ni pagar la deuda acumulada. Por ello, es necesario mantener el sistema subvencionado con nuestras fiat currencies y tipos cero, para no entrar en recesión en un mundo en el que la deflación de costes laborales unitarios provocada por la globalización seguirá haciendo difícil normalizar los tipos; más aún cuando nos enfrentamos a los próximos años a los auténticos retos económicos que son la digitalización, que sustituye al factor trabajo, y el envejecimiento poblacional. Habiéndose manifestado ya las primeras burbujas inmobiliarias en el mundo, junto con los primeros atisbos de burbuja en el Nasdaq, creo que correr riesgo a estas alturas carece de sentido por el enorme riesgo de incurrir en pérdidas del 20%. Un saludo, Alberto Espelosín
Si desea más información sobre este producto, por favor, haga clic AQUÍ. ¿Quiere saber más sobre este fondo y su gestión? - Ficha del producto - Todas las cartas del gestor - Pangea Insight La información contenida en esta carta informativa es de carácter general y no constituye asesoramiento. Cualquier decisión o actuación basada en su contenido deberá ser objeto de un adecuado asesoramiento personalizado. El documento informativo de la carta mensual ha sido elaborado a fecha de /07/2017 y ABANTE ASESORES no asume compromiso alguno de actualización o revisión de su contenido.
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