Mejores señales de actividad económica Por Daniel Artana* La economía continúa con su recuperación, a un ritmo algo más rápido que lo observado en meses previos. El indicador de PIB mensual elaborado por el INDEC, corregido por efectos estacionales, se ubicó en el mes de julio 2.1%, por encima del nivel observado a finales del año 2016 y muy cerca de los máximos observados a mediados del año 2015. La construcción y la industria también continúan con su expansión, lo que sugiere que la economía podría crecer alrededor del 3% este año, ligeramente por encima de nuestras proyecciones previas. En contraste, la información preliminar disponible del mes de septiembre sugiere que la tasa de inflación mensual sigue demorando su convergencia a niveles más cercanos al 1%. Esto parece deberse a una nueva ronda de ajustes de precios relativos (en esta oportunidad, no regulados). En cualquier caso, el mes de octubre se votará en un ambiente económico algo mejor que el observado en agosto -cuando tuvieron lugar las PASO- y claramente mejor que lo vivido hace un año atrás. La recuperación de la actividad económica también pone en evidencia la dependencia del financiamiento externo. La información de cuenta corriente del balance de pagos del primer semestre muestra un deterioro importante y sugiere que el año puede terminar en un déficit externo del orden de 4% del PIB. El principal problema no es la magnitud del déficit en sí, sino que éste se explica por el alto desahorro del sector público; en otras palabras, en el agregado nos financiamos con el resto del mundo para sostener un elevado nivel de consumo público, lo que no puede sostenerse en forma indefinida. De allí la necesidad de cumplir con las metas de reducción del déficit fiscal y de avanzar en reformas estructurales que hagan perdurable tal reducción. El déficit externo puede aumentar en forma rápida en la medida en que la confianza impulse al sector privado a reducir su ahorro o a aumentar su inversión. El gobierno ha presentado en tiempo y forma el presupuesto para el año 2018. Este no contempla el impacto que puedan tener las reformas estructurales que podrían acordarse con los gobernadores. Se proyecta que el déficit primario de este año cerrará en 4% del PIB y que el año próximo se reducirá a 3.2% del PIB. El mayor gasto en jubilaciones y prestaciones sociales se compensaría por una nueva ronda de reducción de subsidios al sector privado, por menores transferencias no automáticas a las provincias y por ahorros en el gasto de funcionamiento del Estado. Sin embargo, el verdadero esfuerzo fiscal podría ser algo inferior si se concretan los proyectos de participación público privada (PPP) previstos (inversiones del orden de 0.2% del PIB). En la medida en que el repago de estas inversiones no provenga del sector privado (como parece ser el caso de la mayoría de los proyectos), lo correcto habría sido registrar la inversión como gasto del Estado Nacional financiado con deuda aportada por los constructores de la obra. En cualquier caso, si los fondos provienen del exterior, el impacto sobre el tipo de cambio real es el mismo, lo financie directamente el Estado o el proveedor. Las reformas estructurales deben acordarse ahora porque en el futuro cercano se termina con la posibilidad de obtener ahorros presupuestarios reduciendo subsidios. El gobierno nacional ha anunciado su intención de mantener una tarifa social, que tendría un costo fiscal del orden de 1% del PIB. Mientras tanto, la presión al alza de los gastos previsionales

y sociales continúa. Para contenerlas, se requiere de reformas que gradualmente corrijan el desequilibrio estructural del sistema previsional de reparto. En materia monetaria continúa el debate acerca de la compra de reservas del BCRA esterilizada con la colocación de Lebacs. Es evidente que colocar Lebacs para comprar un activo es mucho mejor que las colocaciones que ocurrieron durante los primeros meses del nuevo gobierno que fueron necesarias para absorber el exceso del liquidez generado por los seguros de cambio y por la caída de la demanda de dinero que provocó la liberación del control de cambios (se eliminó el overhang monetario). Pero ello no obsta para que la intervención tenga un costo para la autoridad monetaria que paga tasas de interés reales positivas y cobra en el activo tasas en dólares por activos invertidos en instrumentos líquidos y de bajo riesgo y rendimiento. El spread debería ser negativo en el mediano plazo porque la tasa en la Argentina debería ser mayor que la tasa en los países desarrollados por el riesgo país. Ello no obsta para que, en períodos cortos, la intervención del Banco Central no pueda tener un efecto neutro (o incluso positivo), pero es difícil que se pueda sostener por períodos prolongados porque requeriría que el BCRA siempre tome mejores decisiones que los operadores privados. Reducir la volatilidad cambiaria puede ser razonable, pero es mejor pensar que hay que pagar un costo por llevarla a cabo y no que es “gratis” para la autoridad monetaria. El gobierno recibirá un importante capital político luego de las elecciones de octubre, que ya se ha reflejado en una rebaja importante del riesgo país. Ello retroalimenta un escenario virtuoso que permite extender en el tiempo la recuperación, a un ritmo del 3% anual para 2018. El problema es que para sostenerlo más allá se requiere avanzar en las reformas que reduzcan costos y hagan viable una baja sostenida del peso del Estado en la economía para ponerlo al alcance de lo que la sociedad argentina quiere pagar como impuestos. *Economista de FIEL