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La gestión de la liquidez durante la crisis El nuevo papel de los directores financieros Informe Mundial sobre Gestión de Tesorería

PwC, elegido mejor asesor mundial en tesorería por la Treasury Management International (TMI)

El Informe Mundial sobre Gestión de Tesorería, elaborado por PwC, examina cómo han reaccionado los responsables del área de tesorería de las empresas ante la crisis financiera internacional y analiza tanto el colapso inicial de la liquidez como los efectos de la ralentización económica posterior. ¿Estaban preparados los equipos de tesorería? ¿Con qué efectividad respondieron? ¿Qué lecciones han de extraerse para el futuro? Teniendo en cuenta que el impacto de la crisis ha hecho que muchos equipos y departamentos de tesorería pasen a un primer plano dentro de sus organizaciones, ¿cómo ha afectado este aumento de atención a la influencia y al estatus asumido por dichos equipos? y ¿cómo pueden aprovechar las oportunidades que se les presentan? ¿Puede la función de tesorería salir reforzada de la crisis?

2     

contribuir a garantizar la seguridad, liquidez y rentabilidad de las organizaciones en las que trabajan.

Tengo la gran satisfacción de presentarles el Infome Mundial 2010 sobre Gestión de Tesorería elaborado por PwC. El tema central de este estudio es la evolución de las demandas y exigencias impuestas sobre los equipos de tesorería y las medidas que están adoptando para cumplir dichas exigencias a raíz de la crisis económica. Sin embargo, teniendo en cuenta la enorme repercusión que ha caracterizado a la crisis y su impacto continuado en prácticamente todos los aspectos de gestión de la tesorería, quizá debiéramos hablar de revolución en lugar de evolución. El estudio confirma que las mejores prácticas desarrolladas en los años anteriores a la crisis habrían proporcionado una sólida base desde la que abordar su impacto en los distintos ámbitos, desde la gestión del riesgo de contraparte y la liquidez, hasta la volatilidad de los precios de las materias primas y los tipos de cambio. Sin embargo, han sido muy pocos los equipos de tesorería que han contado con recursos suficientes como para poder aplicar las mejores prácticas de manera generalizada e incluso ahora tan sólo una pequeña proporción de los participantes en el informe de PwC han podido obtener la inversión adicional necesaria para



En un plano más positivo, cabe destacar que el importante papel desempeñado por los equipos de tesorería a la hora de enfrentarse al fragor de la crisis, ha devuelto a nuestra profesión un merecido reconocimiento y un renovado respeto por parte de los Consejos de Administración y de la comunidad empresarial, en general. El verdadero reto radica, por tanto, en asegurarnos de que este nuevo perfil se traduce en una adecuada inversión en profesionales y tecnologías, los cuales son muy necesarios para aplicar las mejores prácticas y permitir a los equipos de tesorería desplegar su pleno potencial. La obtención de financiación y recursos sigue siendo sin duda uno de los desafíos más difíciles a los que se enfrentan los equipos de tesorería. Su capacidad para forjar unas sólidas relaciones de asociación y colaboración con los bancos sigue siendo la clave para asegurarse la financiación necesaria. Sin embargo, tal y como pone de manifiesto el estudio, muchas entidades financieras están dejando atrás los modelos de financiación de carteras a largo plazo y se centran ahora en asegurarse de que cada operación que financian sea rentable por méritos propios. Por ello, el uso de parámetros claros y contundentes que pongan en valor el peso de esa relación mutua resultará fundamental para animar a los bancos a ofrecer unas condiciones y una disponibilidad de financiación favorables.

presente estudio es una iniciativa de enorme valor. Me gustaría aprovechar estas líneas para agradecer a todos los participantes su disposición a compartir su tiempo y sus conocimientos. Quisiera igualmente elogiar a PwC por el gran esfuerzo desarrollado para llevar a cabo el estudio y preparar este informe. En mi opinión, las conclusiones de este trabajo de gran alcance constituyen una valiosa aportación para poder definir los principales retos a los que nos enfrentamos y las oportunidades que están por llegar. Espero que el informe les resulte interesante. François Masquelier Presidente honorario y Secretario, European Association of Corporate Tresurers (EACT)

Teniendo en cuenta que han participado en él más de 600 profesionales del ámbito de la tesorería de todo el mundo, el

     3

Índice Introducción

5

Resumen ejecutivo

6

1. Objetivos

14

2. Tesorería: visión general

16

 ecursos, exigencias R y grado de centralización

3. Respuesta de la función de tesorería a la crisis 20  nfoque de la función de E tesorería

Relación con los bancos y gestión de la liquidez Relación con los bancos: ¿qué ha cambiado? Gestión de la posición Financiación a largo plazo Gestión del capital circulante Gestión de riesgos a. Riesgo de materias primas b. Riesgo de tipo de cambio c. Riesgo de tipo de interés d. Riesgo de contraparte Contabilidad: ¿ayuda, obstáculo o causa? Implicaciones fiscales

4      La gestión de la liquidez durante de la crisis

4. Prioridades para la inversión

48

5. Anexo

55

I nformación detallada sobre los participantes en el estudio

Introducción John F. Kennedy dijo una vez que “los chinos utilizan la palabra crisis con dos significados; uno representa el peligro, el otro representa la oportunidad. En una crisis, se es consciente del peligro pero se reconoce la oportunidad”. Esta observación de Kennedy sería sin duda una adecuada descripción de la situación actual de la profesión de la tesorería. El hecho de haber tenido que enfrentarse directamente con la crisis financiera, incluidos sus múltiples impactos en la financiación, en la gestión de liquidez, en la volatilidad de los precios de las materias primas y en el riesgo de contraparte financiera, ha sido la prueba más dura posible a la que se podían enfrentar los equipos de tesorería. Y al mismo tiempo esto ha hecho que el trabajo de las funciones de tesorería haya escalado puestos en las agendas de los Consejos de Administración, creando una serie de



oportunidades de las que sólo se presentan una vez en la vida para elevar el estatus y la influencia de la profesión en el seno de sus organizaciones. Este informe de PwC sobre la función de tesorería examina cómo ha respondido la profesión ante la crisis, evalúa el impacto que tendrán las medidas adoptadas y, finalmente, analiza qué pueden hacer los equipos de tesorería para sacar el máximo provecho a la experiencia acumulada durante este período. Nos gustaría dar las gracias a todos los profesionales que han participado en este estudio por haber compartido con nosotros su valioso tiempo y sus inestimables aportaciones. Esperamos que las conclusiones que resumimos en el presente informe les proporcionen una información de alto valor para esta coyuntura tan crítica en la que se encuentra la profesión.

Introducción     5

Resumen ejecutivo

6      ¿Puede la función de tesorería salir reforzada de la crisis?

Principales conclusiones El papel de los directores financieros toma relevancia Casi el 80% de los participantes cree que la crisis financiera ha hecho que los Consejos de Administración de sus empresas les dediquen una mayor atención. Reconocimiento del valor Cerca del 70% de los participantes considera que la crisis ha puesto de relieve el valor que esta función aporta al negocio. Mayor atención a la función del tesorero que no se traduce en una mayor inversión Sólo el 20% ha obtenido recursos adicionales como resultado de la crisis.



Relación con los bancos en proceso de cambio Más del 70% de los participantes desea tener con su banco una relación basada en la financiación de carteras a largo plazo. Sin embargo, el 60% opina que sus bancos prefieren optar por un modelo de financiación basado en la rentabilidad individual de cada operación financiada. Mayor pro actividad Los participantes están mejorando sus análisis de las calificaciones crediticias con sistemas de detección temprana en relación con el riesgo de contraparte y el número de participantes que analiza los CDS (credit default swaps) casi se ha multiplicado por tres desde el inicio de la crisis.

Vuelta a los orígenes La proporción de participantes que considera la gestión de la posición y la gestión del capital circulante como elementos muy importantes, se ha multiplicado por más de dos (del 35% antes de la crisis, a más del 70% durante y después de la misma). El control y la gestión de la exposición al riesgo entre las prioridades La gestión de riesgos se sitúa como principal punto de la lista de prioridades de cara al futuro.

Resumen ejecutivo     7

Objetivos del estudio La edición de este año del estudio elaborado por PwC examina cómo ha afectado la crisis financiera global y la posterior crisis económica a la función de tesorería. ¿Estaban preparados los equipos de tesorería? ¿Cómo reaccionaron durante la crisis? ¿Qué forma adoptará la nueva función de tesorería en un entorno tan distinto como el que resultará de esta crisis? Dado que hemos experimentado una crisis de alcance mundial, nos hemos esforzado por ampliar el estudio de este año más allá de su tradicional enfoque europeo para seguir atentamente las respuestas y lecciones extraídas en las distintas regiones y territorios del mundo. Un total de 585 profesionales de la tesorería procedentes de 26 países diferentes de los cinco continentes -incluida España- han participado en el estudio. Los participantes proceden de 330 compañías multinacionales, abarcan todos los sectores principales y la facturación de sus entidades oscila en una amplia gama que va desde niveles inferiores a los 1.000 millones de euros hasta compañías con una facturación superior a los 10.000 millones de euros.

Gráfico 1: Impacto de la crisis financiera en los equipos de tesorería

El papel del tesorero toma relevancia A los equipos de tesorería les ha tocado lidiar con algunos de los temas más críticos de la crisis. Las tensiones comenzaron con una rápida y catastrófica restricción en el acceso a la liquidez, un componente clave de los cometidos básicos de la función financiera y de tesorería. A esta situación le siguió el pánico de los mercados globales, que vio cómo este estado de agitación se trasladaba a la economía real, ocasionando enormes caídas en los precios de las materias primas que anteriormente habían alcanzado máximos históricos, así como unas espectaculares fluctuaciones en la paridad de unas divisas tradicionalmente estables. De nuevo, la gestión de este tipo de riesgos financieros es una de las principales responsabilidades de la función de tesorería. A pesar de la enorme presión a la que se han enfrentado durante este período, la mayoría de los participantes del estudio reconoce que se trata de una oportunidad para escalar puestos en las agendas de sus empresas. Casi el 80% de los participantes considera que actualmente gozan de la atención de su Consejo de Administración y más del 70% ha experimentado un aumento de su reputación gracias al valor añadido en todos los niveles de su organización (véase el gráfico 1). El estudio revela que muchos equipos de tesorería estaban preparados, al menos parcialmente, para los efectos de la crisis. Sin embargo, son pocos los que afirman que estaban suficientemente preparados en todas las áreas y, todos ellos, han extraído lecciones importantes de esta situación. Más que la necesidad de implantar nuevos modelos de gestión, la crisis ha puesto de manifiesto la importancia de sacar a un primer plano las “mejores prácticas” de la profesión.

Atención del Consejo de Administración

Percepción del valor añadido por la función de tesorería

Interés prestado por las unidades de negocio

Presupuesto de tesorería

0

20

40

60

  Aumenta      Permanece igual      Disminuye

8      La gestión de la liquidez durante de la crisis

80

100%

La máxima “Cash is king” vuelve a ocupar su sitio prioritario La máxima “Cash is king” ha sido una constante durante nuestras trayectorias profesionales. Sin embargo, parece que muchos profesionales, tanto en las entidades financieras como en los equipos de tesorería, no tuvieron suficientemente en cuenta los principios fundamentales de la gestión de la tesorería y la liquidez, para centrarse en actividades más exóticas (incluidos los derivados, los bonos estructurados y los servicios de fusiones y adquisiciones). Esta situación ha dado ahora un giro de 180 grados. Dado que el acceso a la liquidez ha disminuido, ha aumentado enormemente la proporción de participantes del estudio que valora la gestión del capital circulante y del efectivo como muy importantes (desde niveles del 35% antes de la crisis hasta más del 70% durante y después de la misma). De alguna manera, se ha tenido que recordar a los tesoreros que disponer de un gran volumen de deuda procedente de cualquier fuente de financiación, pero con el mismo vencimiento, puede que sea más eficiente a la hora de estructurar y negociar la deuda, si bien es posible que represente riesgo de concentración demasiado elevado. Muchas compañías no sólo están ahora diversificando sus riesgos a través de múltiples contrapartes, mercados y plazos, sino que además mantienen importantes excedentes de efectivo como protección fundamental.

Relaciones con los bancos basadas en la transparencia y en la reciprocidad Durante años, las empresas y los bancos han hablado de la importancia de mantener relaciones a largo plazo. Estas relaciones se basaban, a menudo, en el entendimiento de que lo importante era proporcionar la financiación necesaria en el momento requerido, y que luego llegarían otros negocios más rentables. La crisis ha puesto en claro lo erróneo del planteamiento.

nunca, la mayoría de los tesoreros desea mantener una relación a largo plazo con los bancos, al tiempo que apunta que sus bancos prefieren optar por un modelo de servicio basado en la rentabilidad individual de cada operación (véase el gráfico 2).

Desde un punto de vista técnico, la crisis nos ha recordado a todos la importancia de negociar y supervisar la documentación de los préstamos y las cláusulas que los componen, incluidas las “covenants”. En muchos casos, estas cláusulas se han utilizado como motivo para retirar la financiación cuando más se necesitaba.

Muchos tesoreros se han dado cuenta de lo importante que es la relación con los bancos y ahora se platean qué tipo de relación tienen con ellos.

Desde una perspectiva más filosófica, muchos tesoreros se han dado cuenta de lo importante que es la relación con los bancos (el 56% las consideraba como algo muy importante antes de la crisis, mientras que esta cifra ha aumentado hasta el 84% durante la crisis). Actualmente se están planteando qué tipo de relación tienen con ellos. El estudio muestra que, ahora más que

Gráfico 2: La relación con los bancos que quieren los directores financieros

La relación con los bancos que quieren los tesoreros

El modelo que prefieren los bancos según los tesoreros

0

20

40

60

80

100%

  Modelo basado en operaciones individuales   Modelo de financiación a largo plazo/de carteras



Resumen ejecutivo     9

El riesgo de contraparte es una cuestión fundamental –el 82% lo considera una prioridad media o alta.

En cierto modo, puede ser posible tener los dos tipos de relación, pero ello conlleva más transparencia y un seguimiento detallado desde ambos lados (incluidos sistemas de gestión como los cuadros de mando integrales) para garantizar que la relación sigue siendo mutuamente beneficiosa y logre afianzarse a largo plazo. El riesgo de contraparte se sofistica Un aspecto fundamental de la disposición de los bancos para proporcionar financiación es, sin duda alguna, su propia solidez financiera. Si bien se ha sabido desde hace tiempo que un banco de grandes dimensiones también era susceptible de quebrar, eran pocos los tesoreros que consideraban esta hipótesis lo suficientemente probable como para supervisar activamente los riesgos de contraparte. A raíz de la crisis, la probabilidad de que uno de los principales bancos pueda caer se considera real y el impacto de este riesgo se entiende mejor ahora. Una de

Gráfico 3: Enfoque de gestión del riesgo de contraparte

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

           

40

60

80

Seguimiento de las calificaciones crediticias publicadas Seguimiento de los precios de las acciones Seguimiento de la rentabilidad de los bonos Seguimiento de la evolución de los diferenciales de CDS No realiza ningún tipo de seguimiento Otros

10      La gestión de la liquidez durante de la crisis

100%

las lecciones que las empresas han extraído es lo devastador que puede ser que esto suceda. Por otro lado, y sin llegar a ese extremo, los tesoreros también se han dado cuenta de que no es necesario que quiebre el banco para que decida retirarnos la financiación u otros servicios. El estudio revela que este es uno de los ámbitos en los que las mejores prácticas han evolucionado más a raíz de la crisis. El 82% de los participantes consideraba el riesgo de contraparte una prioridad media o elevada durante la crisis y esta apreciación se sigue manteniendo en la actualidad. La supervisión del riesgo de contraparte ha evolucionado desde el mero seguimiento de las calificaciones crediticias (que muchos consideran ahora que son demasiado lentas para reaccionar ante los cambios que se producen), hasta el análisis de otros indicadores con un mayor componente de tiempo real, como los diferenciales de los CDS, los precios de las acciones y la rentabilidad de los bonos (véase el gráfico 3). Asimismo, muchos están ahora calculando sus exposiciones no sólo teniendo en cuenta valores nominales, sino también teniendo en cuenta su valor razonable y las potenciales exposiciones en el futuro. Riesgos financieros: de la gestión estandarizada a la gestión activa El estudio pone de manifiesto que los modelos de gestión de riesgos financieros, especialmente el de tipo de cambio y el de materias primas, han tenido que evolucionar para poder afrontar la grave situación de los mercados y las fluctuaciones a las que las empresas están expuestas. El estudio no sólo revela un aumento en la cobertura de estos riesgos, sino que además, muestra un cambio gradual hacia un enfoque de cobertura más activo (por ejemplo, el 33% de los encuestados ha adoptado un enfoque activo o agresivo con respecto a la cobertura del riesgo de materias primas, en comparación con el

Las técnicas de cobertura estandarizadas resultan insuficientes para afrontar las turbulencias sin precedentes experimentadas por los mercados. Se han desatendido las mejores prácticas debido a la falta de prioridad/inversión La crisis ha puesto a prueba las mejores prácticas existentes y ha demostrado su solidez. Nuestro estudio anterior elaborado en 2006 mencionaba las áreas de relaciones bancarias, financiación y gestión del riesgo en las que los equipos de tesorería creían que podían aportar un mayor valor, unas prioridades que han resultado ser críticas durante la crisis (véase el gráfico 4).

25% que lo hacían antes de la crisis). Parece que, cada vez más, se considera que los modelos estandarizados anteriores a la crisis no son adecuados para abordar la volatilidad que los mercados han experimentado durante la crisis. Los directores financieros aportarán cada vez más valor al combinar sus conocimientos especializados sobre las fluctuaciones del mercado, con una activa participación en el seno de sus organizaciones, determinando así la estrategia más óptima de cobertura y el horizonte temporal más adecuado.

Gráfico 4: Opinión de los tesoreros con respecto a las actividades que mayor valor aportan al negocio – Estudio europeo del 2006 sobre tesorería de PwC

Relación con los bancos Financiación a largo plazo Gestión de la posición Gestión del riesgo de tesorería Estructura de capital Apoyo a la dirección en la toma de decisiones Gestión del capital circulante Soporte/servicios de negocio a otras áreas de la organización Fiscalidad Gestión de las calificaciones crediticias Soporte en fusiones y adquisiciones Seguros Pensiones Otros 0

20

40

60

80

100%

Porcentaje de respuestas



Resumen ejecutivo     11

La cuestión es por qué ha habido tantas compañías que parece que no han dado a estas mejores prácticas la atención prioritaria que se merecían. Tradicionalmente, las funciones de tesorería han sido soportadas por departamentos pequeños, con poco personal y escasez de recursos. La crisis ha demostrado que las consecuencias de desatender a la función de tesorería pueden ser devastadoras. Sin embargo, el estudio revela que tanto los Consejos de Administración como los distintos equipos de las empresas, se dan cuenta

Al comparar el estudio de 2010 con el estudio de 2006 se pone de manifiesto la solidez de las mejores prácticas identificadas hace cuatro años.

Gráfico 5: Dónde pueden aportar más valor los tesoreros en los próximos cinco años

Gestión de riesgos Gestión de la posición Convertirse en aliado del negocio Financiación Gestión del capital circulante Gestión del riesgo de divisas Nuevas tecnologías y sistemas Revisión y mejora de las políticas de gestión de riesgos Previsión de flujos de efectivo Liquidez 0

10

20

12      La gestión de la liquidez durante de la crisis

30

40

50%

ahora del tipo de riesgos que gestionan los departamentos de tesorería, pues sólo el 20% de estos equipos han recibido partidas presupuestarias adicionales como resultado de la crisis. Mientras siga reciente en las memorias de los CEO y CFO el dolor ocasionado por las presiones de liquidez y la inestabilidad de los mercados, el principal reto para los equipos de tesorería es cómo presentar unos sólidos argumentos que les permitan recibir los recursos suficientes para poder implantar las mejores prácticas del sector. Añadir valor en el futuro Si bien la financiación es una de las prioridades fundamentales de los tesoreros en la actualidad, parece que esta situación se percibe como algo temporal (véase el gráfico 5). Se supone que los tesoreros consideran que una vez que hayan asimilado las lecciones aprendidas durante la crisis en materia de financiación, seguirán centrándose en las actividades de la gestión de la posición y del riesgo, pero esta vez con una elevada participación en el seno de sus organizaciones.

La crisis ha sido todo un reto para los tesoreros, los CFO y los Consejos de Administración por igual. Las funciones de tesorería han utilizado esta situación como una oportunidad para demostrar lo que son capaces de hacer y las áreas en las que las inversiones han sido insuficientes. Ahora tienen una visión

clara de dónde pueden aportar el mayor valor de cara al futuro y de dónde procederán los avances más prometedores (véase el gráfico 6). Entre estas áreas destacan fundamentalmente el ámbito de la gestión de la posición, la gestión del

capital circulante y la mejora de las capacidades de gestión de riesgos. Asimismo, existe la firme creencia de que la inversión en herramientas y tecnologías que soportan estas actividades resultará crítica para hacer que los tesoreros puedan prepararse debidamente para futuras crisis.

Los avances más prometedores se prevén en los ámbitos de la gestión de la liquidez y el efectivo, así como en las herramientas y tecnologías para respaldar dicha gestión –SWIFT, banca interna y sistemas. Gráfico 6: Los avances más prometedores

Previsión de flujos de efectivo Gestión de la relación con los bancos Gestión del capital circulante Revisión y mejora de las políticas de gestión de riesgos In-house banking Conectividad SWIFT Factorías de pago Nuevas tecnologías y sistemas Herramientas para la gestión del riesgo de crédito SEPA Centros de servicios compartidos Banca global Convertirse en aliado del negocio Gestión del riesgo de materias primas Financiación de la cadena de valor Gestión del riesgo a todos los niveles de la empresa Consolidación de la industria de la banca Soluciones de financiación estructurada/ instrumentos financieros innovadores Convergencia NIIF-US GAAP Servicios web Regulación adicional a raíz de la crisis financiera Externalización Otros (especifíquese) Derivados climáticos 0



10

20

30

40

50

60 %

Resumen ejecutivo     13

1. Objetivos Al igual que en los estudios anteriores de PwC sobre la gestión de tesorería, nos hemos propuesto recabar la opinión de los profesionales de tesorería sobre el papel que está desempeñando su profesión, los retos a los que se enfrenta y los principales factores y avances que marcarán la evolución de las mejores prácticas en los próximos tres a cinco años. El estudio evalúa el nivel de preparación de los equipos de tesorería ante la crisis, su respuesta frente al impacto de la misma y los cambios duraderos que se prevén a raíz de ella, al tiempo que tratamos de identificar las principales lecciones aprendidas de cara al futuro.

Una crisis compuesta por dos partes Para obtener un claro entendimiento del impacto de la crisis, hemos pedido a los participantes del estudio que respondan a las preguntas planteadas con relación a tres períodos de tiempo distintos:

A efectos del presente estudio, hemos definido que la crisis se extiende desde julio de 2007 hasta… bueno, hasta hoy, dado que sigue siendo discutible si ya la hemos dejado atrás por completo.

Primera parte – La “crisis del crédito” La crisis del crédito (también denominada “credit crunch” en los medios anglosajones), hace referencia a la restricción de la liquidez que precipitó la crisis (la cual, en el caso de algunas compañías y países, perdura hasta estos días). Se entiende que el inicio de esta fase se sitúa en torno a julio de 2007 cuando los diferenciales de los CDS –los cuales ahora, en retrospectiva, reconocemos que eran irracionalmente bajos– de pronto se dispararon hasta alcanzar niveles nunca vistos (véase el gráfico 1). La posterior quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008 hizo que la crisis se materializara en dimensiones hasta ese momento inimaginables.

Para entender plenamente los resultados del estudio, es importante tener en cuenta que la crisis ha estado compuesta por dos partes diferenciadas, cada una de ellas con sus diferentes dificultades y propiciando distintos comportamientos.

Para la mayoría de los equipos de tesorería, este fue un período en el que la disponibilidad de liquidez fácil (o en el caso de algunas entidades, la disponibilidad de algo de liquidez) se detuvo de forma abrupta. Esto provocó,

a) ¿Qué hizo usted antes de la crisis? b) ¿Qué hizo durante la crisis? c) ¿Qué tiene previsto hacer después de la crisis?

14      La gestión de la liquidez durante de la crisis

como veremos más adelante, respuestas urgentes desde todos los ámbitos de los mercados a medida que la incertidumbre cada vez mayor se traducía en una parálisis casi total. Aunque pueda resultar extraño, durante este período los precios de las materias primas continuaron su espiral alcista (y en algunos casos dicha espiral incluso se disparó), ejerciendo sobre compañías como las aerolíneas, entre otras, un impacto doblemente adverso.

Gráfico 1: Evolución de los CDS desde el 1 de enero de 2006 Durante la crisis

600

Después de la crisis

Crisis económica

Crisis de liquidez 500

Esta nueva parte de la crisis exigió medidas drásticas a los tesoreros, a los CFO y a los CEO en múltiples frentes, incluidos el ámbito de la financiación, las divisas, las materias primas y el capital circulante. Las dificultades se vieron agudizadas por la incapacidad de los mercados financieros para determinar el “valor razonable” de los instrumentos financieros que durante mucho tiempo habían sido utilizados para gestionar dichos riesgos.

300 200 100

03/11/2010

03/07/2010

03/09/2010

03/05/2010

03/01/2010

03/03/2010

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03/03/2009

03/11/2008

03/01/2009

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03/11/2007

03/01/2008

03/07/2007

03/09/2007

03/05/2007

03/03/2007

03/11/2006

03/01/2007

03/07/2006

03/09/2006

03/05/2006

0

Diferenciales de CDS a 5 años en bancos de Estados Unidos Horizonte temporal

Gráfico 2: Evolución normalizada de precios desde el 1 de enero de 2006 Antes de la crisis

Durante la crisis

250

Después de la crisis

Crisis económica

Crisis de liquidez Precios normalizados

Esta segunda parte de la crisis asimismo se vio acompañada de unos períodos de enorme turbulencia en los mercados de divisas, a medida que las paridades de monedas anteriormente estables comenzaban a fluctuar de manera espectacular.

400

03/03/2006

Diferenciales de CDS (en puntos básicos)

Antes de la crisis

Segunda parte – La “crisis económica” Para el verano de 2008, los precios de las materias primas comenzaron a bajar (véase el gráfico 2), la crisis de liquidez pasaba a convertirse en una crisis económica. De la noche a la mañana, los tesoreros no sólo tenían que enfrentarse al problema del acceso a la liquidez en los mercados financieros para poder financiar sus actividades, sino que además sus flujos de ingresos también se iban reduciendo.

200 150

Con este escenario de agitación como telón de fondo, el objetivo del estudio es analizar cuáles son los elementos y factores en los que la profesión de la tesorería acertó desde un principio, cuáles fueron sus reacciones ante la crisis y, lo más importante, cuáles son las lecciones aprendidas de cara al futuro.

100 50

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03/05/2010

03/03/2010

03/01/2010

03/11/2009

03/09/2009

03/07/2009

03/05/2009

03/01/2009

S&P Commodity Index S&P Commodity Index Euríbor a 3 meses

03/03/2009

03/11/2008

03/09/2008

03/07/2008

03/05/2008

03/03/2008

03/11/2007

03/01/2008

03/09/2007

03/07/2007

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03/03/2007

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03/05/2006

03/01/2006

03/03/2006

0

USD –EUR GBP – EUR

Horizonte temporal



Objetivos del Informe     15

2. T  esorería: visión general

16      ¿Puede la función de tesorería salir reforzada de la crisis?

Recursos, exigencias y grado de centralización La muestra del estudio ha combinado un espectro altamente representativo de los distintos tamaños que puedan tener las funciones y equipos de tesorería. Es interesante comprobar que el 62% de los

participantes proceden de entidades geográficamente dispersas (que abarcan diez o más países) y que, por tanto, es probable que puedan afrontar complejas cuestiones de liquidez, divisas y contrapartes de alcance internacional (véase el gráfico 1).

Gráfico 1: Actividades en número de países (%)

22%

25%

16% 37%

  Menos de 3   De 3 a 10   De 11 a 50   Más de 50

El aumento del riesgo y la implantación de regulaciones más estrictas hacen que la centralización y la especialización cada vez sea mayor.

Sin embargo, a pesar de la complejidad de las actividades de alcance internacional, sólo el 45% de los equipos de tesorería operan con un presupuesto de más de 1 millón de euros al año (véase

el gráfico 2). La presión debida a la escasez de recursos es, por tanto, uno de los retos clave en la gestión de un departamento tan altamente sofisticado.

Gráfico 2: Coste anual total de las actividades de tesorería (%)

13% 34%

11%

21%

  Menos de 500.000 euros   Entre 500.000 euros y 1 millón de euros   Entre 1 millón de euros y 2,5 millones de euros  Entre 2,5 millones de euros y 5 millones de euros   5 millones de euros o más

21%

A pesar de los riesgos que gestionan, la mayoría de los equipos de tesorería cuentan con un presupuesto inferior al millón de euros.



Tesorería: visión general    17

Los participantes del estudio cuentan de media con una plantilla en el departamento de la sede central de su organización de en torno a cinco personas. Sin embargo, tal y como muestra el gráfico 3, los equipos de cerca del 30% de los participantes cuentan con más de diez personas y, de hecho, en el estudio hay 15 equipos de tesorería que disponen de más de 50 personas solamente en el departamento de su sede central. Estos niveles tan elevados de personal en la sede central reflejan la centralización y especialización creciente que se observa y se entiende como necesaria para gestionar la complejidad de los riesgos y las regulaciones a las que se enfrenta la profesión en la actualidad. Esto se confirma con el hecho de que el promedio de profesionales de tesorería que operan en el resto de unidades de negocio sea tan sólo de dos. El gráfico 3 muestra que el 35% no dispone de ningún profesional en este ámbito en el resto del negocio, mientras que un 18% sólo tiene entre uno y cuatro

profesionales que se ocupen del enorme ámbito geográfico mencionado anteriormente. Teniendo en cuenta el gasto que supone conservar a profesionales de calidad (que cada vez son más escasos en el mercado actual), así como los costes de los sistemas de IT, los gastos bancarios y los proyectos necesarios para mantenerse al día con las últimas exigencias financieras y empresariales, los limitados presupuestos disponibles han de utilizarse prudentemente. La crisis ha puesto de manifiesto las dificultades a las que se enfrentaron muchos departamentos de tesorería que contaban con recursos insuficientes y que tuvieron que gestionar riesgos de liquidez, de contraparte, de materias primas y demás, lo cual derivó en unos costes mucho más elevados para poder mantener a las entidades a flote y, en algunos casos inevitables, se produjo la quiebra. Será interesante ver cómo utilizarán los tesoreros el aumento de atención que su trabajo está recibiendo para incrementar sus presupuestos.

Gráfico 3: Distribución del personal de tesorería 40%

30

20

10

0 Cero

de 1 a 4

de 5 a 8

de 9 a 12

de 13 a 20

de 21 a 50

más de 50

  En el departamento de tesorería central      En las unidades de negocio o entidades locales

18      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Los equipos de tesorería con menos recursos tuvieron grandes dificultades para gestionar todos los riesgos de manera adecuada. El gráfico 4 muestra que las compañías con sede en Estados Unidos o en Reino Unido operan en el mayor número de países (una media de entre 40 y 50) y, junto con Alemania, los participantes del Reino Unido y de Estados Unidos son además las mayores compañías con una facturación media de entre 7.800 y 10.000 millones de euros. No es de sorprender que estos países también dispongan de un número elevado de profesionales en sus departamentos de tesorería y unos presupuestos medios de entre 2,5 y 3,2 millones de euros. Resulta interesante destacar que, a pesar de tener el mayor rango de territorios operativos que cubrir, los equipos de tesorería de las empresas con sede en Estados Unidos y Reino Unido son también los más centralizados (véase el gráfico 5). Esto quizá sea porque debido a sus dimensiones geográficas y económicas, hayan tenido que disponer de equipos centralizados más grandes y, por tanto, resulte más eficiente en costes concentrar las tareas de tesorería a nivel de sede central que en las distintas unidades de negocio. Bélgica es el caso

Gráfico 4: Facturación y número de países operativos por país participante 50%

40

30

20

10

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  Facturación media anual (miles de millones de euros)     N.º medio de países (entidades locales)

opuesto, quizá el mayor volumen de actividades de tesorería que se lleven a cabo en este territorio, sea puramente fiscal, mientras que la sede central esté ubicada en otro territorio. Los equipos de tesorería que operan fuera de Bélgica pueden concentrarse, por tanto, en actividades de financiación y de gestión de riesgos, en lugar de en otras actividades más intensivas en términos de recursos humanos, como el proceso de pagos, etc.

Gráfico 5: Distribución del personal de tesorería por país 40%

30

20

10

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  N.º de profesionales de tesorería por compañía (en su sede central)   N.º de profesionales de tesorería por compañía (en las unidades de negocio/entidades locales



Tesorería: visión general    19

3. Respuesta  de la función de tesorería a la crisis En este apartado examinamos el enfoque general frente al riesgo adoptado durante la crisis y, posteriormente, analizamos en detalle cómo ha afectado la crisis a cada una de las áreas principales gestionadas por las funciones de tesorería.

20      ¿Puede la función de tesorería salir reforzada de la crisis?

El enfoque de valor añadido gana terrero mientras se demuestra que el modelo de centro de costes es insuficiente para abordar las turbulencias de los mercados.

En este apartado examinamos el enfoque general frente al riesgo adoptado durante la crisis y, posteriormente, analizamos en detalle cómo ha afectado la crisis a cada una de las áreas principales gestionadas por las funciones de tesorería.

Gráfico 1a: Modelo adoptado por la función de tesorería

Después de la crisis

Durante la crisis

Enfoque de la función de tesorería Tal y como muestra el gráfico 1, antes de la crisis una clara mayoría de participantes ya había adoptado un enfoque de valor añadido con respecto a la función de tesorería. El modelo de valor añadido permite reducir activamente la exposición general de los riesgos a los que se enfrenta la entidad. Ello implica hacer uso de las habilidades, experiencia y juicio profesional para decidir qué, cuándo y cómo cubrirse para poder proporcionar el mejor asesoramiento y la más apropiada asistencia al negocio. Resulta sorprendente ver que antes de la crisis, casi una tercera parte de los equipos de tesorería todavía se consideraban a sí mismos como un “centro de costes”. Según nuestra definición, esto significa limitarse a capturar las exposiciones al riesgo de sus negocios y actividades, así como transmitirlas al mercado de manera sistemática, sin tratar de encontrar fórmulas de mejora interna u oportunidades de compensación. Sin embargo, una proporción significativa de estos equipos que trabajan como centros de costes, se dio cuenta durante la crisis de que este planteamiento mecánico no era suficiente para abordar las fluctuaciones e incertidumbres de los mercados.

Antes de la crisis

0

20

40

60

80

100%

  Centro de costes      Centro de valor añadido      Centro de beneficios

Resulta interesante observar que incluso los equipos de tesorería considerados como “centros de beneficios” (aquellos que pueden cubrirse de los riesgos en función de sus juicios de valor) también disminuyeron ligeramente durante la crisis. Parece que incluso estos equipos, no tenían una visión clara de hacia dónde se dirigían los mercados y cómo podían beneficiarse de ellos.

Relación con los bancos y gestión de la liquidez Casi el 80% de los participantes cree ahora que la gestión de la relación con los bancos es una cuestión de alta prioridad en comparación con el 56% que así lo creía antes de la crisis (véase el gráfico 1). Si bien no es de sorprender, estas cifras apuntan hacia un giro importante en este sentido.

Gráfico 1b: Importancia de la gestión de la relación con los bancos

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

40

60

80

100%

  Alta      Media      Baja



Respuesta de la función de tesorería a la crisis     21

La crisis probablemente ha destacado una cuestión por encima del resto: la importancia de mantener una buena relación con los bancos. Las compañías son conscientes ahora de lo vulnerables que pueden llegar a ser ante la solidez o debilidad de los bancos, lo cual conlleva que actúen conforme a intereses contrapuestos: a) Riesgo de contraparte La noción de que uno de sus bancos quebrara era algo prácticamente inimaginable para la mayor parte de los profesionales de la tesorería. Comentarios como: “Son una compañía enorme en comparación con la nuestra” o “Ellos asumen un riesgo mayor al financiarnos que nosotros con ellos”, eran habituales. Puede que esto fuera cierto, pero el hecho de que el riesgo del banco fuera mayor no elimina el riesgo asumido por la compañía. Ni que decir tiene que la crisis ha echado por tierra este tipo de creencias. Los últimos acontecimientos vividos indican que el concepto de “demasiado grande para caer” ha perdido su validez. Por tanto, la calidad de la gestión del riesgo de contraparte y la diversificación de dicho riesgo serán un elemento clave del nuevo modelo de relación con los bancos. b) Acceso a la financiación A medida que la propia liquidez de los bancos se iba reduciendo, el impacto derivado se iba transfiriendo a los clientes. La mayoría de los bancos restringieron las líneas de crédito a sus principales clientes corporativos (los denominados clientes de Nivel 1), redujeron en la medida de lo posible las líneas de crédito a sus clientes de Nivel 2, y rechazaron cualquier acceso al crédito a nuevos clientes, incluidos aquellos con elevadas calificaciones crediticias.

22      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Esto plantea la pregunta de si es, su empresa, un cliente de Nivel 1 para su banco o no. Un improbable 61% de los participantes cree que lo es (véase el gráfico 2). Es evidente que esto no puede ser cierto y las proporciones no serían las mismas si los bancos respondieran con franqueza a la pregunta: “¿A cuántos de sus clientes considera de Nivel 1?”

Gráfico 2: Categoría de cliente para sus principales bancos

4%

24%

11%

61%

  Nivel 1   Nivel 2   Nivel 3   No sabe

Esto plantea, por tanto, dos cuestiones más: a) ¿Cree que su banco ve la relación que mantiene con su compañía de forma tan positiva como usted? b) En caso de no ser así, o bien cree que no está en un primer nivel, ¿qué puede hacer para acceder a ese nivel y así tener acceso a la escasa liquidez reservada a unos pocos privilegiados? Una respuesta obvia es reducir el número de bancos principales con los que mantiene una relación comercial. De hecho, las compañías que operaban con un número elevado de bancos, los han ido reduciendo. El número medio de bancos con los que operaban las compañías clasificadas en la categoría de “más de 10 bancos” era de 25 antes de la crisis, reduciéndose a 24 durante la misma, y se espera que esta cifra caiga a niveles de 21 después de pasarla (véase el gráfico 3a). Esto podría deberse al hecho de que algunos de los bancos que se

consideraban “bancos principales” antes de la crisis, hayan dejado de cumplir los requisitos de la compañía para seguir ocupando ese estatus (en términos de financiación, calificación mínima del riesgo de contraparte, etc.). Por el contrario, puede que las compañías que se consideraban clientes de Nivel 1 para los bancos, no fueran tales y, por tanto, los bancos decidieran dejar de tenerlas como clientes. En vista de que los bancos concedían menos financiación, algunas compañías se han visto obligadas a adoptar el enfoque contrario y han tenido que operar con más entidades para satisfacer sus necesidades de liquidez. Esta tendencia también se observa en el gráfico 3b. Más de una cuarta parte de los participantes que operaban con un reducido número de bancos “principales” (de 1 a 3 bancos) antes de la crisis, prevén que este número aumente después de la misma. A pesar de que las compañías de EEUU y Reino Unido, de media, cuentan con el mayor número de participantes y tienen el alcance geográfico más amplio, no son las que operan con el mayor número de bancos. España y Alemania están por delante de ellos. Quizá esto se deba a la tendencia a tener más bancos para la gestión de la posición en España y Alemania, y al hecho de que las grandes multinacionales de EEUU y Reino Unido han optado por operar con grandes bancos globales o regionales para satisfacer sus necesidades de servicios bancarios. En todas las regiones se percibe claramente una tendencia a operar con un menor número de bancos, aunque probablemente de mejor calidad. Una vez que se ha decidido sobre el número óptimo de bancos “principales” con los que operar, la cuestión es: “¿Qué tipo de relación deberíamos entablar con ellos?”



Gráfico 3a: Número de bancos principales para la gestión de la posición 26 25 24 23 22 21 20 19 Antes de la crisis

Durante la crisis

Después de la crisis

N.º medio de bancos con los que operaban las compañías de la categoría “más de 10 bancos” antes de la crisis

Gráfico 3b: Número de bancos principales para la gestión de la posición

27% 43%

34% 73%

23%

  Menos de 3, pero en aumento  De 1 a 3, actualmente pero se espera que aumente

  Más de 10   Entre 4 y 10   Entre 1 y 3

Gráfico 4: Número de bancos principales para la gestión de la posición por país 15

12

9

6

3

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  N.º bancos principales (gestión la posición): antes crisis   N.º bancos principales (gestión la posición): durante crisis N.º bancos principales (gestión la posición): después crisis

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     23

Los participantes del estudio creen que ha habido un cambio fundamental en la forma en que los bancos abordan la relación con sus clientes; un enfoque que con frecuencia choca frontalmente con el planteamiento que los clientes querrían.

Relación con los bancos: ¿qué ha cambiado? La mayoría de los participantes del estudio (73%) consideran que su forma de entender su relación con los bancos está más orientada al largo plazo que a las operaciones individuales. Por otro lado, un 60% opina que los bancos están adoptando un modelo en el que “cada producto debe ser rentable por sí solo”, en lugar de seguir planteamientos de subvenciones cruzadas (véase el gráfico 5). ¿Es posible disponer de ambos modelos? Con este objetivo en mente, las empresas más inteligentes tratan de generar una mayor transparencia con sus bancos, respecto a la relación global que mantienen con ellos y los beneficios que aportan. De hecho, muchas compañías siguen un planteamiento basado en “confiar pero comprobar”, calculando su propio entendimiento sobre cuál es el desglose de sus actividades con los bancos para asegurarse de que los bancos “principales” estén satisfechos.

Asimismo, algunos bancos han llegado a rechazar el viejo dicho que dice que “la concesión de financiación es tan sólo la entrada al baile, pero no significa que vaya a bailar contigo”. De hecho, ha habido tesoreros que se han encontrado con que el contrato de préstamo firmado concedía al banco un importe considerable en las actividades bancarias adicionales. Este tipo de situaciones añaden peso a la necesidad de disponer de sistemas de cuadros de mando integrales (cuantitativos y cualitativos) que permitan a las compañías calcular cuántos ingresos y beneficios están generando con cada uno de sus bancos a través del conjunto de las relaciones mantenidas con ellos. Esta información constituirá, sin duda, un “activo” de enorme valor de cara a las negociaciones con los bancos que estén tratando de adoptar un enfoque transaccional (evaluando cada operación por sí misma) en lugar de considerar el valor de la relación en su conjunto. Además,

Gráfico 5: Direcciones contrapuestas: la relación que quiere la función de tesorería frente al modelo que preferirían los bancos

La relación con los bancos que quieren los equipos de tesorería

El modelo que prefieren los bancos según los equipos de tesorería

0

20

40

60

  Modelo basado en operaciones individuales   Modelo de financiación a largo plazo/de carteras

24      La gestión de la liquidez durante de la crisis

80

100%

esto también contribuirá a cuadrar los cargos cobrados por los servicios prestados y los solicitados y recibidos, que a su vez cambian continuamente (véase el gráfico 6).

Gráfico 6: Precios aplicados por los bancos durante la crisis

Después de la crisis

Si bien los tesoreros siempre han considerado que la financiación era “la entrada al baile”, durante la crisis su importancia ha aumentado considerablemente. Esta tendencia es especialmente destacable en los casos en los que las compañías han abierto procesos de “solicitud de propuestas” para proveedores de servicios bancarios. Normalmente, antes de la crisis, el precio y la calidad de la relación conjuntamente eran los elementos más importantes (52% de respuestas antes de la crisis y sólo el 35% después). En la actualidad, ningún proceso de solicitud de propuestas llega al mercado sin exigir a los candidatos un firme apoyo en materia de líneas de crédito. De este modo, los mejores bancos en el ámbito de la gestión de servicios bancarios podrían quedarse fuera si no son capaces de apoyar también las necesidades de financiación del cliente. Esto significa que determinadas compañías puede que se vean obligadas a aceptar socios/estructuras de servicios bancarios menos eficientes, prefiriendo contar con un apoyo a la financiación más seguro. La diferencia entre la relación con los bancos que las compañías quieren y la que las empresas creen que desearían los bancos parece ser especialmente pronunciada en Bélgica y Alemania, algo menor en EE.UU. y en Reino Unido, y mucho menor en España. Esto puede deberse a que los grandes bancos de EE.UU. y Reino Unido parece que se han centrado en proporcionar financiación a sus clientes nacionales y, por tanto, sus clientes locales sintieron menos el cambio en la relación. Asimismo, teniendo en cuenta los estrechos vínculos que las empresas españolas tienen con sus bancos locales, puede que esta relación se haya mantenido mejor durante la crisis.

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

           

40

60

80

100%

Comisiones bancarias Calidad general del servicio recibido Cobertura geográfica del servicio recibido Participación en la financiación principal del grupo Soporte y atención al cliente Otros (especifíquese)

Gráfico 7: Preferencias de las empresas y precios aplicados por los bancos durante la crisis (por país)

100%

80

60

40

20

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  Deseo de la empresa mantener de una relación a largo plazo   Precios de los bancos según un enfoque de carteras

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     25

Debido a la escasez de la liquidez disponible, la visibilidad y el control sobre el efectivo se han convertido en elementos críticos para las empresas. Gestión de la posición El estudio muestra que las estructuras de liquidez, que centralizan el dinero disponible, tienden a ser más globales después de la crisis (un 41% frente al 28% antes de la crisis), poniendo de manifiesto la necesidad de contar con una mayor visibilidad y control (véase el gráfico 8). Esta tendencia es evidente de forma generalizada: - Si bien sólo el 32% de los participantes con una facturación anual inferior a los 1.000 millones de euros disponía de una estructura global o regional de cash pooling antes de la crisis, se espera que esta proporción aumente al 49% después de la crisis.

Las compañías son cada vez más sofisticadas en sus exigencias con respecto a las soluciones globales de liquidez.

- La proporción de compañías presentes en más de 50 países con una estructura de cash pooling global o regional era del

73% antes de la crisis, mientras que se espera que esta cifra alcance el 85% después. - La práctica de CCNP (cross-currency national pooling) muestra el aumento más destacado (el 21% de los participantes presentes en más de 50 países afirma que le gustaría adoptar esa práctica de cash pooling en múltiples divisas después de la crisis). Si bien esta modalidad del cash pooling no es nueva, sólo un grupo reducido de bancos la ofrecían hasta ahora y su transparencia era limitada. Actualmente, la mayoría de los bancos regionales y globales ofrecen este servicio y la forma de calcular las comisiones y los diferenciales se ha vuelto mucho más transparente. Por último, creemos que los bancos están desarrollando un mayor entendimiento del valor añadido que podrían proporcionar a las compañías al ofrecerles fuentes alternativas de financiación relacionadas con la optimización del capital circulante. De hecho, el capital circulante es un área en la que el estudio también ha observado un aumento significativo de su importancia y sofisticación durante la crisis, como

Gráfico 8: Estructura de liquidez disponible

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

         

26      La gestión de la liquidez durante de la crisis

40

60

Cash pooling global con CCNP incluido Cash pooling global (en una única divisa) Cash pooling regional Cash pooling nacional Ninguno de ellos

80

100%

veremos en los apartados siguientes. El gráfico 9 ilustra la sofisticación de las estructuras de liquidez disponibles por países*. De este análisis se desprendería que Estados Unidos y Reino Unido, a pesar de operar con menos bancos, no son en absoluto más sofisticados que sus homólogos españoles y de hecho lo son menos que sus homólogos alemanes y belgas. Puede que esto se deba a que los equipos de tesorería belgas están más especializados y orientados a los temas principales de tesorería, o quizá simplemente sea que, debido a su presencia global, la regulación no permita a las grandes compañías de EEUU y Reino Unido adoptar estas técnicas de forma generalizada. En todo caso, se constata la tendencia a operar con un menor número de bancos y a disponer de estructuras de gestión de la liquidez más sofisticadas para maximizar el uso del efectivo disponible tan escaso en el mercado y también para mantener una buena relación con los bancos principales. Financiación a largo plazo A medida que la financiación a largo plazo de los bancos se reducía y su apetito al riesgo era menor, muchos bancos abandonaron los sectores de actividad, países y clientes que no formaban parte de su core business. Para la mayoría de las empresas, la financiación se volvió cada vez más complicada, y para algunas de ellas totalmente imposible (véase el gráfico 10). Sólo unas pocas entidades bancarias dispusieron de más dinero para prestar, fundamentalmente entidades de ahorro respaldadas por gobiernos, que experimentaron una importante entrada de efectivo en busca de un refugio seguro, si bien tuvieron que enfrentarse al problema de dónde invertir esta recién llegada liquidez.

Gráfico 9: Estructura de liquidez disponible por país 15

12

9

6

3

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  Estructuras de liquidez a nivel de grupo antes de la crisis   Estructuras de liquidez a nivel de grupo durante la crisis Estructuras de liquidez a nivel de grupo tras la crisis

La reducida disponibilidad de la financiación ha obligado a las compañías a diversificar sus fuentes y a explorar oportunidades alternativas, en especial en el mercado de bonos. Gráfico 10: Disponibilidad de financiación durante la crisis (%)

5% 2%

30%

63%

  Más fácil de obtener   Permanece igual   Más difícil de obtener   Imposible a ningún precio

* Hemos asignado una puntuación en función de la sofisticación del modelo y posteriormente hemos calculado el promedio. Las puntuaciones eran: 1 para cash pooling nacional, 2 para cash pooling regional, 3 para cash pooling en una única divisa, 4 para cash pooling con CCNP incluido y 0 para ningún tipo de cash pooling.

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     27

Gráfico 11: Gestión de la financiación

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

             

40

60

80

100%

Diversas contrapartes de financiación Distribución temporal de vencimientos de refinanciación Diversos tipos de financiación Corto plazo (intervalos periódicos) Mantener exceso de efectivo N/A Otros

La presión sobre la disponibilidad de financiación ha obligado a muchos participantes del estudio a centrarse en la diversificación de sus fuentes de financiación. Se espera que esta tendencia continúe tras la crisis. Podemos observar que ha habido un aumento de la atención prestada a la diversificación, tanto de los tipos de financiación, como de la programación de las fechas de vencimiento. Algunas compañías en el pasado habían considerado más eficiente financiar el grueso de su deuda a largo plazo de una sola vez para conseguir así una masa crítica. Sin embargo, muchos se han dado cuenta ahora de que este enfoque presenta un riesgo de concentración inaceptable en caso de que la refinanciación coincida con una mala coyuntura tanto para la compañía como para las contrapartes de financiación.

Gráfico 12: Fuentes de financiación

Tal y como indica el gráfico 12, se ha producido una clara tendencia a abandonar las líneas de financiación bancarias para adentrarse en la financiación vía bonos, si bien esta tendencia está siendo gradual.

40

30

20

10

0 Papel comercial

Préstamo bancario

Bonos

  Antes de la crisis   Durante la crisis Después de la crisis

28      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Línea de crédito Línea de crédito no comprometida comprometida

Otras

Actualmente, muchas compañías mantienen excedentes de efectivo para contribuir a aliviar sus riesgos de financiación (véase el gráfico 13). Cerca del 40% de los participantes aumentó el importe de sus reservas de efectivo. A pesar de las presiones sobre los flujos de efectivo durante la crisis, sólo el 25% de

Gráfico 13: Evolución de los excedentes de efectivo durante la crisis

25% 40%

las compañías dejó que estos colchones se redujeran. Si bien el mantenimiento de este tipo de reservas de efectivo a menudo va en contra de la optimización de las estructuras de capital, consideramos que cuando la financiación se encuentra bajo tal presión, este tipo de reservas pueden servir como línea de liquidez de último recurso. Además, también cabe destacar que durante la última recesión, aquellas compañías que mantuvieron excedentes de efectivo salieron mejor reforzadas de la crisis. Esto quizá se deba a su capacidad para hacerse con competidores

  Han aumentado   Han permanecido prácticamente sin cambios   Han descendido

35%

más debilitados por la crisis, o para aportar el capital circulante necesario para crecer más rápido. Sin embargo, disponer de grandes reservas de dinero en efectivo también plantea el problema de dónde colocarlo en un momento en el que la exposición al riesgo de contraparte tiene una importancia capital.

Si bien hay muchas compañías que han considerado la posibilidad de solicitar una calificación crediticia para aumentar su acceso a la financiación, creemos que es importante que se sopesen los costes frente a la disponibilidad de nuevas fuentes de financiación, incluidos los mercados internacionales de bonos. Asimismo, se debe considerar qué tipo de calificación se puede recibir en este momento, sobre todo porque puede ser inferior a la calificación implícita a la cual se está obteniendo financiación en la actualidad. Las covenants son ahora más importantes y algunos bancos han utilizado la “letra pequeña” de sus contratos como pretexto para reducir algunos de sus préstamos más arriesgados, al tiempo que algunas de las entidades prestatarias se han dado cuenta de que las condiciones de sus préstamos eran mucho más onerosas de lo pensado. Por tanto, las mejores prácticas para el futuro se centrarán mucho más detenidamente en el diseño pormenorizado de las covenants. Esto incluye, siempre que sea posible, la negociación de un único conjunto de covenants entre las distintas entidades de crédito y una mejor comunicación sobre el cumplimiento actual y el cumplimiento previsto, por ejemplo, con arreglo a escenarios que reflejen unas extremas condiciones de mercado o de turbulencias en la compañía.

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     29

La responsabilidad sobre la gestión del capital circulante sigue en manos de los mismos -la función de tesorería es responsable en tan sólo el 20% de los casos. Gráfico 14: Importancia de la gestión del capital circulante

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  Elevada

40

  Medio

Se ha producido un salto significativo en la importancia del capital circulante llegando a niveles superiores al 70% durante y después de la crisis.

30      La gestión de la liquidez durante de la crisis

60

80

100%

  Bajo

Gestión del capital circulante El estudio confirma que durante la crisis, la importancia del capital circulante aumentó significativamente, y la proporción de las compañías que lo consideraron como una cuestión de elevada prioridad se duplicó hasta alcanzar niveles del 72% (véase el gráfico 14). Incluso después de la crisis, más del 70% de los participantes esperan que la importancia de la gestión del capital circulante se mantenga elevada. Tal y como hemos descrito anteriormente, el aumento de la atención hacia este elemento refleja tanto la presión existente sobre la financiación externa como la propia preferencia de los bancos a ofrecer un tipo de financiación basada en el capital circulante en un momento en el que sus balances ya no pueden respaldar el modelo tradicional de concesión de préstamos. El hecho de que este aumento de atención se vaya a prolongar en el tiempo, denota que el impacto de la crisis en la liquidez de las compañías aún no se ha abordado en su totalidad.

El presente estudio pone de manifiesto dos cuestiones más de interés en relación con el capital circulante. En primer lugar, demuestra que la gestión del capital circulante está pasando a un primer plano en muchas compañías. Hace unos años, la gestión del capital circulante era un área clave de interés para las firmas de capital riesgo o para las empresas del sector minorista, pero no para el resto. Actualmente, todos los sectores se han visto obligados a prestar a esta cuestión una atención prioritaria. En segundo lugar, el análisis de las respuestas por sector revela que los participantes del sector industrial/manufacturera han sido quienes han calificado como más alta la importancia de gestionar el capital circulante después de la crisis. Estos sectores suelen ser los más intensivos en términos de capital circulante y claramente reconocen las oportunidades adicionales que existen en este ámbito. Si bien la gestión del capital circulante es fundamentalmente una cuestión operativa en un entorno económico normal, durante la crisis, ha escalado puestos en la jerarquía corporativa, generando una implicación y una responsabilidad cada vez mayor del Consejo de Administración a la hora de supervisar los niveles de liquidez y el uso del capital circulante (véase el gráfico 15). Tal y como indica el gráfico 2, muy pocos participantes operan sin haber definido un claro responsable sobre la gestión del circulante. El estudio muestra además que aumenta el número de entidades que dispone de una persona específicamente responsable del mismo. Esto indica que muchas compañías están interesadas en llevar a cabo transformaciones estructurales a largo plazo en su manera de gestionar este aspecto y están formalizando las responsabilidades al respecto. Al igual que en la fase anterior a la crisis, la principal responsabilidad de gestionar el capital circulante residía en el CFO y, en menor medida, en el personal de tesorería.

Ante la pregunta de qué actividades se han implantado para reducir el capital circulante, se han producido algunas respuestas interesantes. La iniciativa que parece tener un mayor efecto en la reducción del capital circulante neto ha sido la reducción del stock disponible y de los plazos de entrega de materiales (véase el gráfico 16). El análisis por sectores muestra que este recurso se ha utilizado especialmente en las compañías del sector de automoción (71%) y fabricación (58%). Sin embargo, casi el 40% de los participantes no ha efectuado (o no tiene conocimiento de ello) ninguna reducción de sus existencias obsoletas o de baja rotación.

El estudio revela una amplia gama de planteamientos inconexos para optimizar el capital circulante dado que muchas firmas se vieron obligadas a ir “apagando fuegos” durante la crisis. Gráfico 15: Responsabilidad principal sobre la gestión del capital circulante

Después de la crisis

Durante la crisis

Las iniciativas relacionadas con las cuentas a pagar se encuentran entre las tres más citadas. Esto se debe probablemente a la relativa facilidad con la que se pueden implantar los cambios, así como el grado de control que se percibe al hacerlo. No es de sorprender que muchas compañías hayan renegociado las condiciones de pago con sus proveedores. La escala del impacto resultante nos lleva a pensar que muchas de las grandes compañías no han aprovechado suficientemente su relativo poder en el mercado durante sus negociaciones en el pasado. Algo más sorprendente es el hecho de que la gestión de las cuentas a cobrar no haya atraído demasiada atención. Si bien este es el primer punto que se aborda, más del 40% de los participantes indica que no ha realizado reducciones en las condiciones de pago de los clientes o no tienen conocimiento de que estas medidas se hayan adoptado.

Antes de la crisis

0

20

           

40

60

80

100%

Consejo de Administración Departamento financiero/CFO Función de tesorería Persona específicamente responsable de la gestión del capital circulante Ninguna Otras (especifíquese)

Gráfico 16: Medidas adoptadas para mejorar el capital circulante

Existencias: reducción del stock disponible y de los plazos de entrega Cuentas a pagar: renegociar condiciones de pago Existencias: mejoras en la precisión de las previsiones Cuentas a pagar: retrasos en los pagos Existencias: reducción de las existencias obsoletas o de baja rotación Cuentas a cobrar: reducción de las condiciones de pago de clientes Cuentas a cobrar: aceleración del proceso de facturación Cuentas a pagar: reducción de la frecuencia de pagos Cuentas a cobrar: ofrecer descuentos por pago en efectivo 0

20

         

40

60

80

100%

Efecto elevado Efecto medio Efecto bajo No se ha adoptado esta medida No sé si se ha adoptado esta medida

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     31

El rediseño de los procesos internos se considera la base principal sobre la que cimentar la mejora de la eficiencia.

Gráfico 17: Áreas de mejora adicional para la gestión del capital circulante

0

20

40

60

  Rediseño y optimización de los procesos internos   Cumplimiento con procesos internos ya existentes   Otros

80

100%

Estas respuestas sugieren que la crisis ha actuado como desencadenante de múltiples actividades distintas destinadas a optimizar la liquidez, lo cual ha originado un amplio abanico de medidas inconexas. Dada la urgencia de la situación, parece que los problemas se han ido abordando fundamentalmente a medida que iban surgiendo, en lugar de hacerlo a través de un planteamiento integrado. Las iniciativas “cortoplacistas” iniciadas durante la crisis ya han sido implantadas en su mayoría y la mayor parte de los participantes del estudio están ahora adentrándose en la valoración y el rediseño de los procesos internos de forma más integrada y duradera (véase el gráfico 17). Entre los participantes de las compañías más grandes, la mejora de procesos está cobrando una importancia aún mayor (el 66% de las compañías con ingresos superiores a los 10.000 millones de euros así lo considera). La necesidad de armonización suele ser más acuciante en este tipo de entidades, ya que muchas de ellas se han formado como resultado de una sucesión de fusiones, creando una amalgama de sistemas y procesos a menudo incompatibles.

Los resultados del estudio indican que la mayoría de los profesionales de los tesoreros tienen presente que las mejores prácticas de la gestión del capital circulante se derivan de la capacidad de previsión, planificación y existencia de unos sólidos procesos de gestión. Teniendo en cuenta que la gestión del capital circulante es, por su propia naturaleza, una práctica que involucra a multitud de funciones y ámbitos de la organización, es evidente que sólo una evaluación verdaderamente global que abarque a todas las áreas de la entidad permitirá identificar ineficiencias en los procesos subyacentes. Dado que las urgencias derivadas de la crisis van disminuyendo, ahora es el momento de reevaluar de manera crítica dichos procesos y de impulsar mejoras a través de un enfoque plenamente integrado.

32      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gestión de riesgos A) Riesgo de materias primas B) Riesgo de tipo de cambio C) Riesgo de tipo de interés D) Riesgo de contraparte El período de crisis no sólo se caracterizó por una contracción inesperada de la disponibilidad de liquidez, sino también por una volatilidad sin precedentes de los tipos de cambio de divisas y de los precios de las materias primas. Estos movimientos de los mercados hicieron que los equipos de tesorería y el resto de la comunidad financiera centraran sus recursos en tratar de adivinar las continuas fluctuaciones de los índices. Este apartado analiza cómo han gestionado los tesoreros las dificultades derivadas de esta situación. A) Gestión del riesgo de materias primas La mayoría de los participantes (80%) reconocen tener algún tipo de exposición al riesgo de materias primas. Las exposiciones más habituales hacen referencia a la energía (petróleo y electricidad), seguidas muy de cerca por los metales, ámbitos enormemente marcados por la volatilidad de precios como resultado de la crisis. Si bien la mayoría de los participantes están expuestos al riesgo de materias primas, menos de una cuarta parte consideraba la gestión de estas exposiciones como algo especialmente importante antes de la crisis. Sin embargo, a medida que la volatilidad de los precios de las materias primas aumentó, especialmente durante la segunda fase de la crisis, la atención sobre este tema ha crecido acorde con la gravedad de la situación, y se espera que esta atención continúe en el caso de muchas compañías. (véase el gráfico 19).

Las técnicas de cobertura estandarizadas resultan insuficientes para afrontar las turbulencias sin precedentes experimentadas por los mercados.

Gráfico 18: Exposición al riesgo de materias primas

0

20

       

40

60

Petróleo Electricidad Metal Gas

       

80

100%

Agricultura Otros Papel Ninguna

significativamente, o incluso eliminar, sus márgenes. Por ello, han empezado a gestionar este riesgo de la misma manera que otros riesgos de mercado como el de tipo de cambio o el de tipos de interés.

Muchas empresas con bajos márgenes se han dado cuenta ahora de que unos precios de las materias primas más elevados de lo habitual y el aumento de la volatilidad en los mismos pueden reducir

Gráfico 19: Importancia de la gestión del riesgo de materias primas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

40

60

80

100%

  Alta      Media      Baja

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     33

Muchas compañías están dejando atrás los enfoques relativamente estandarizados para centrarse en otros modelos de gestión más activa (gráfico 20). Esto refleja el reconocimiento cada vez mayor de una potencial iliquidez de estos mercados, o de unos desequilibrios estructurales de la oferta y la demanda, que puedan conllevar que un enfoque mecánico de cobertura de este riesgo resulte inviable. Como resultado de ello, los equipos tesoreros han tenido que desarrollar un mejor entendimiento de los múltiples factores que influyen en los mercados de materias primas para poder tomar mejores decisiones sobre las posibles variaciones de los precios provocadas por determinadas dinámicas de los mercados. Tal vez, más que el riesgo financiero, la cobertura sobre el riesgo de materias primas debe estar coordinada con la totalidad del negocio, teniendo en cuenta los efectos de la cadena de suministro de materias primas, y la oferta final y dinámica de la demanda. No ha habido cambios significativos en los instrumentos utilizados por los participantes para cubrirse frente a las exposiciones de materias primas ni tampoco en relación con su horizonte temporal (véase los gráficos 21 y 22). Por tanto, asumimos que los equipos tesoreros, más que en cambiar de técnicas, se están centrando en adaptar los horizontes temporales de sus actividades de cobertura para capturar el mejor valor posible.

Gráfico 20: Enfoque con respecto a la gestión del riesgo de materias primas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  No se gestiona   Agresivo

40

60

  Estandarizado   No sabe

80

100%

  Activo

Gráfico 21: Enfoque con respecto a la gestión del riesgo de materias primas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

40

  OTC   Coberturas naturales

60

80

100%

  Mercados cotizados   Ninguno

Gráfico 22: Horizonte temporal de las coberturas del riesgo de materias primas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  Menos de 3 meses

34      La gestión de la liquidez durante de la crisis

40

60

  Entre 3 y 12 meses

80

100%

  Más de 12 meses

Es necesario que las compañías dispongan de conocimientos especializados sobre el mercado, e información precisa para poder beneficiarse de los movimientos atractivos de los mercados sin traspasar los límites del apetito de riesgo autorizado. Esto ha hecho que aumente con fuerza la profesionalidad y la especialización en el uso de técnicas cuantitativas para gestionar los riesgos de los precios de las materias primas. El reconocimiento cada vez mayor de la necesidad de contar con una gestión profesional de los riesgos de precios de las materias primas, han pasado de estar en manos de departamentos de compras y ventas, al departamento de tesorería o unidades especializadas en estos riesgos (gráfico 23). De este modo, parece que las empresas están tratando de beneficiarse de potenciales sinergias de la función de tesorería, tales como la gestión del riesgo de tipo de cambio, aprovechando su

experiencia en la gestión de instrumentos financieros. Sin embargo, parece que los participantes encuentran dificultades a la hora de materializar sinergias con otros sistemas de tesorería que contribuyan a gestionar sus exposiciones al riesgo de materias primas. La mayoría sigue gestionándolas en hojas de Excel (57%), mientras que sólo el 16% utiliza sistemas de gestión de tesorería y un 3% emplea aplicaciones especializadas. Parece que muchos de los participantes consideran que la necesidad de flexibilidad y funcionalidad a la hora de capturar las exposiciones al riesgo de materias primas está fuera del alcance de los sistemas de gestión de tesorería tradicionales y, por ello, tienen que desarrollar sus propios sistemas internos o sencillamente emplear hojas de Excel para la gestión de estos riesgos. Esto puede indicar una oportunidad de mercado para los proveedores de sistemas.

Gráfico 24: Sistemas utilizados para la gestión del riesgo de materias primas

24% 57%

3% 16%

  Hojas de Excel   Sistemas de gestión de tesorería   Aplicaciones especializadas   Desarrollos a medida

Gráfico 23: Responsabilidad sobre la gestión del riesgo de materias primas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

       

40

60

80

100%

Departamento específico de gestión de riesgos de materias primas Departamento de tesorería Departamento de compras Departamento de ventas

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     35

La gestión del riesgo de materias primas es asumida cada vez más por el departamento de tesorería o por unidades especializadas de gestión del riesgo de materias primas.

Hemos comparado la sofisticación de la gestión del riesgo de materias primas en los diferentes países aplicando una puntuación (1: gestión estandarizada, 2: gestión activa, 3: gestión agresiva). Se ha producido un aumento generalizado de la sofisticación de la gestión de este riesgo, siendo EEUU, Italia y Suiza los países que mayores niveles de

sofisticación han adoptado (el gráfico 25). En EEUU puede deberse a la existencia de grandes productores de materias primas, para los cuales esta actividad constituye su “core business”; y en Suiza a la existencia de actividades especializadas en la operativa con materias primas y de grandes compañías multinacionales.

Gráfico 25: Sofisticación de la gestión del riesgo de materias primas por país 2.00

1.75

1.50

1.25

1.00 Bélgica

Alemania

  Antes de la crisis

Italia

  Durante la crisis

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

Después de la crisis

Comentario de PwC Las prácticas de gestión del riesgo de materias primas no parecen evolucionar tan rápido como el aumento de la volatilidad de los precios y aún les queda mucho recorrido hasta ponerse a la altura de otras actividades de tesorería más asentadas. Los principales beneficios derivados de estas prácticas los obtendrán las compañías que sean capaces de integrar la gestión del riesgo de materias primas con el resto de actividades tradicionales de gestión de riesgos financieros, sin perder el contacto cercano y directo con el negocio. Esto allanará el terreno para la materialización de importantes sinergias y permitirá la implantación de programas de cobertura efectivos y flexibles para gestionar de forma apropiada los riesgos derivados de la elevada volatilidad de los mercados.

36      La gestión de la liquidez durante de la crisis

B) Gestión del riesgo de tipo de cambio Los últimos años se han caracterizado por la elevada volatilidad de divisas. Esto ha hecho que los tesoreros centren una mayor atención en la gestión del riesgo de tipo de cambio. Sin embargo, a diferencia de la gestión del riesgo de materias primas, la gestión de este tipo de riesgo siempre ha sido un área de gran importancia para los tesoreros y de ahí que el aumento experimentado no haya sido tan significativo como en el caso de las materias primas (véase el gráfico 26).

El aumento de la volatilidad está obligando a muchos participantes a explorar estrategias de cobertura más activas y/o a largo plazo. Gráfico 26: Importancia de la gestión del riesgo de tipo de cambio

Después de la crisis

Durante la crisis

No obstante, cabe destacar que el aumento de la incertidumbre ha dado lugar a estrategias de cobertura a más largo plazo, destinadas a proporcionar una mayor protección o a suavizar la volatilidad ocasionada por las recientes oscilaciones de los tipos de cambio. De hecho, el estudio revela que las compañías están cubriéndose frente a más riesgos relacionados con exposiciones “fuera de balance” (esto es, elementos no reconocidos en sus balances) tales como los pedidos comprometidos y previsiones. En la práctica, también vemos un aumento en el número de compañías que empiezan a cubrirse frente al riesgo de traslación de divisas, un ámbito que ha generado un extenso debate entre los tesoreros y los CFO. Las razones que motivan este aumento de las coberturas del riesgo de traslación incluyen los esfuerzos adoptados por limitar la volatilidad del patrimonio neto consolidado al convertir los estados financieros de las filiales extranjeras, o también para asegurar determinados flujos de efectivo esperados a partir de una potencial venta de un negocio u operación en el extranjero. Las exposiciones que más se han visto afectadas guardan relación con la

Antes de la crisis

0

20

  Alta

40

  Media

60

80

100%

  Baja

consolidación de filiales, por los repentinos cambios en la paridad de unas divisas tradicionalmente estables (por ejemplo: £/€, £/$). Cabe indicar que la tendencia del riesgo de traslación descrita en el gráfico 27 muestra el efecto neto, dado que también hemos percibido la existencia de

compañías que han optado por abandonar esta práctica. Esto se ha debido, fundamentalmente, a los elevados impactos en términos de flujos de efectivo que estas coberturas han tenido sobre elementos que tradicionalmente se han considerado como exposición al riesgo de contabilidad.

Gráfico 27: Exposiciones al riesgo de tipo de cambio incluidas en el programa de coberturas Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  En el balance   Previsiones

40

60

80

100%

  Pedidos comprometidos   Riesgo de traslación

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     37

Gráfico 28: Horizonte temporal de las coberturas de divisas

que estas últimas no han llegado a materializarse. Si, además de esto, también se han cubierto con efectos contables, algunas empresas pueden haber experimentado una triple pérdida dado que la previsión no podría clasificarse como altamente probable y, por tanto, todas las pérdidas de cobertura asociadas se llevarían directamente a resultados. Teniendo en cuenta esta tendencia a implantar estrategias de cobertura a largo plazo, sería interesante ver qué resultados han dado estas estrategias en relación con sus objetivos de reducir la volatilidad de los ingresos.

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  Menos de 3 meses   Más de 12 meses

40

60

80

100%

  Entre 3 y 12 meses   No se cubre

El efecto neto: los horizontes de cobertura han aumentado con el uso de coberturas oportunistas en algunas divisas; sin embargo, otras empresas han reducido sus horizontes debido a la inestabilidad de las previsiones realizadas.

Si bien muchos participantes puede que estén optando por implantar estrategias de cobertura a más largo plazo, esta tendencia no necesariamente queda reflejada en el gráfico 28 dado que también existe un efecto neto en este caso. En concreto, algunas compañías han adoptado un planteamiento oportunista al cubrirse a largo plazo frente a monedas cuyas variaciones se han producido claramente a su favor, mientras que por otro lado, otras compañías han reducido su horizonte de cobertura debido a las dificultades para efectuar previsiones fiables durante el período de crisis. Estas últimas se han enfrentado a una potencial doble pérdida, dado que no sólo han obtenido pérdidas a raíz de sus coberturas del riesgo de tipo de cambio, sino que además dichas pérdidas no han sido totalmente compensadas por las correspondientes ganancias en los contratos de ventas subyacentes, dado

El objetivo principal de las coberturas del tipo de cambio para la mayor parte de los participantes es minimizar el impacto en los flujos de efectivo a corto plazo(gráfico 29). Esto sugiere el uso de una estrategia que implique cubrir elementos del balance hasta un mínimo. La siguiente estrategia en importancia es la implantación de coberturas para eliminar la volatilidad de los resultados a lo largo de varios años, lo cual indicaría una política de cobertura dinámica con un horizonte visto al menos a 12 meses, probablemente combinada con una estrategia de cobertura por etapas. Asimismo, también se pueden aplicar coberturas a los presupuestos mediante la implantación de bloques de coberturas cercanas al período de cierre de los presupuestos con horizontes de hasta un año, que pueden combinarse con algunas coberturas a más largo plazo, cuyo valor se utilice para fijar el tipo de cambio aplicable al presupuesto.

Gráfico 29: Objetivo principal al cubrirse frente al riesgo de tipo de cambio

16% 30% 20%

34%

38      La gestión de la liquidez durante de la crisis

  Volatilidad de los resultados a lo largo de varios años   Impacto en los flujos de efectivo a corto plazo   Cumplir el presupuesto   No aplicable

Dado que no quedaba claro si los participantes del estudio estaban utilizando la estrategia apropiada para conseguir sus objetivos, optamos por investigar este punto más en profundidad. Al analizar la distribución de los resultados del estudio según el tamaño de la compañía en el gráfico 30, se confirma que las compañías más grandes han adoptado un planteamiento a más largo plazo con respecto a la gestión del riesgo de tipo de cambio al tratar de reducir la volatilidad de sus ingresos a lo largo de varios años. El gráfico 31 destaca además la tendencia a abandonar los enfoques estandarizados más mecánicos en favor de estrategias más activas y de mayor valor añadido. Si bien esta tendencia a utilizar estrategias más activas es menor que en el caso de las coberturas de materias primas (quizá debido al hecho de que los mercados de divisas son más líquidos), resulta interesante destacar que los tesoreros consideran que tienen oportunidades en aplicar sus conocimientos para obtener una cierta ventaja competitiva.

Gráfico 30: Objetivo principal al cubrirse frente al riesgo de tipo de cambio por facturación de la compañía

Más de 10.000 millones de euros

Entre 1.000 millones de euros y 10.000 millones de euros

Menos de 1.000 millones de euros 0

20

       

40

60

80

100%

Volatilidad de los resultados a lo largo de varios años Impacto en los flujos de efectivo a corto plazo Cumplir el presupuesto No aplicable

Gráfico 31: Enfoque de gestión del riesgo de tipo de cambio

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  Estandarizado   No se gestiona

40

  Activo   No sabe

60

80

100%

  Agresivo

Las compañías de mayores dimensiones se centran en reducir la volatilidad de sus resultados a lo largo de varios años.

En el ámbito de las coberturas del riesgo de tipo de cambio, no siempre existen las verdades absolutas. En nuestra opinión, lo que es importante es identificar claramente los objetivos que persigue la cobertura y, posteriormente, adaptar la estrategia de cobertura a los continuos cambios que se producen en el entorno de negocio, asegurándose de que los parámetros de la estrategia (tipos de exposiciones que cubrir, horizonte de la cobertura, tipos de instrumentos de cobertura, etc.) se mantienen en línea con los objetivos cambiantes de la compañía y su modelo de negocio.

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     39

En vista de los actuales diferenciales de crédito, muchos participantes están poniendo sus miras en los derivados en lugar de en la refinanciación a tipos fijos para gestionar sus exposiciones al riesgo de tipo de interés. C) Gestión del riesgo de tipo de interés El estudio muestra que la importancia de la gestión del riesgo de tipo de interés ha aumentado ligeramente como resultado de la crisis (gráfico 32). Al igual que en el caso de la gestión del riesgo de tipo de cambio, la gestión del riesgo de tipos de interés ha sido desde siempre un área clave de la función de tesorería. El impacto de la crisis sobre el riesgo de tipo de interés ha tendido a ser mucho más limitado que en otros riesgos financieros, tales como el riesgo de financiación y el riesgo de liquidez. Esto se debe fundamentalmente al reciente entorno de bajos tipos de interés. Dado que la mayor parte de los participantes en el estudio pueden clasificarse como “prestatarios netos”, los tipos de interés han sido menos problemáticos de gestionar que otras exposiciones. La proporción de compañías que fijan los tipos de interés teniendo en cuenta horizontes de entre uno y cinco años, y entre cinco y diez años ha aumentado ligeramente, a medida que las condiciones del mercado iban ganando en atractivo (gráfico 37). Sin embargo, parece que aunque los tipos están en mínimos históricos, la mayor parte de las empresas se encuentran a la espera de ver lo que pasa antes de cambiar su estrategia en materia de tipos de interés. Aquellos que han optado por aumentar su porción de deuda a tipo fijo lo han hecho fundamentalmente a través de derivados en lugar de refinanciaciones a tipo fijo. Presumiblemente, esto se deba al hecho de que aunque los tipos básicos han sido bajos, los diferenciales de crédito que se cobran al refinanciar siguen siendo bastante elevados. Como resultado de

40      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gráfico 32: Importancia de la gestión del riesgo de tipo de interés

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  Alta

40

  Media

60

80

100%

  Baja

Gráfico 33: Porcentaje medio de tipos de interés fijos

Inferior a 1 año

Entre 1 año y 5 años

Entre 5 años y 10 años

Más de 10 años

N/A

0

10

20

  Después de la crisis   Antes de la crisis

30

40

50

  Durante la crisis

Gráfico 34: Cómo se fija la exposición al riesgo de tipo de interés (%)

28%

72%

  Vía refinanciación   Vía swaps de tipos de interés

60%

ello, puede que los participantes del estudio hayan estado tratando de refinanciar a un plazo más corto y aceptando la prima de crédito, con la intención de refinanciar a un plazo más largo una vez que la crisis financiera hubiera pasado y los diferenciales se ajustaran. Asimismo, las refinanciaciones se han podido cubrir vía derivados para asegurarse unos tipos básicos bajos, no sólo a efectos del endeudamiento a corto plazo, sino también de cara al plan de financiación a más largo plazo. Es obvio que también sería posible aplicar la contabilidad de coberturas para este tipo de operaciones siempre y cuando pueda demostrarse que el endeudamiento subyacente constituye un flujo futuro altamente probable.

A medida que aumenta la atención prestada al riesgo de contraparte, muchos participantes tratan de encontrar señales de advertencia más tempranas que las calificaciones de crédito publicadas, tales como los diferenciales de los CDS.

Gráfico 35: Importancia de la gestión del riesgo de contraparte

Después de la crisis

Durante la crisis

Esta actividad está en línea con las mejores prácticas, las cuales sugieren separar la decisión de financiación de la decisión de cubrirse frente a los tipos de interés. Sin embargo, obviamente esto plantea la cuestión de qué harán las compañías en los próximos meses cuando posiblemente suban los tipos básicos. D) Gestión del riesgo de contraparte El gráfico 35 pone de relieve el importante ascenso experimentado por la gestión del riesgo de contraparte a medida que los problemas del sector bancario y las incertidumbres económicas subyacentes hicieron que este tipo de riesgos pasaran a un primer plano. Tal y como indica el gráfico 36, un número cada vez mayor de participantes no se conforman con analizar las calificaciones de crédito publicadas y centran su atención en indicadores sensibles de advertencia más tempraneros, como son los rendimientos de los bonos, los precios de las acciones y los diferenciales de los CDS (credit default swaps). Y por otro lado mucho más preocupante, aún existe un 16% de participantes que no efectúa ningún tipo de seguimiento del riesgo de contraparte.

Antes de la crisis

0

20

  Alta

  Media

40

60

80

100%

80

100%

  Baja

Gráfico 36: Enfoque de gestión del riesgo de contraparte

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

           

40

60

Seguimiento de las calificaciones crediticias publicadas Seguimiento de los precios de las acciones Seguimiento de la rentabilidad de los bonos Seguimiento de la evolución de los diferenciales de CDS No realiza ningún tipo de seguimiento Otros

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     41

Gráfico 37: Enfoque de gestión del riesgo de contraparte

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

         

40

60

80

100%

En base a su valor nominal En base a su valor razonable Tiene en cuenta la potencial exposición futura No aplicable Otros

El cálculo de los límites de crédito y su utilización también se ha vuelto más sofisticado, tal y como lo demuestra el hecho de que una mayor proporción de participantes utilice ahora el valor razonable y las potenciales exposiciones futuras de las inversiones financieras y los derivados, además de su exposición según su valor nominal (gráfico 41). Consideramos que la mejor forma de gestionar esta actividad en términos nominales es la combinación de estos tres métodos, al tiempo que se efectúa un seguimiento cercano de los riesgos corrientes y futuros. A raíz de la crisis han surgido una serie de avances interesantes en la práctica de gestión del riesgo de contraparte (gráfico 38). El uso de garantías, margin calls, y acuerdos de compensación se ha generalizado.

A pesar del aumento de la sofisticación en términos de medición, las herramientas tradicionales como la diversificación siguen siendo una solución habitual.

Gráfico 38: Evolución de las herramientas de mitigación del riesgo de contraparte

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

         

40

60

Seguro de crédito Exige garantías de entidades financieras Coberturas suplementarias (“margin calls”) Credit default swaps (CDS) Aumento de los límites de crédito

42      La gestión de la liquidez durante de la crisis

80

         

100%

Diversificación Acuerdos de compensación CLS Otros Ninguno

La diversificación de las exposiciones entre todas las contrapartes bancarias también se ha generalizado una vez más, dando como resultado una reducción de los límites por contraparte. No obstante, el uso de los CDS, que era limitado antes de la crisis, tan sólo ha aumentado marginalmente, probablemente como resultado de la frecuente necesidad de cubrir exposiciones significativas del riesgo de crédito a largo plazo. El riesgo sistémico relativo a los mercados de CDS, los cuestionables niveles de liquidez de los mercados, y las dificultades afrontadas por AIG, que era una contraparte importante en estos mercados, parecen haber tenido un efecto disuasorio importante con respecto al uso de este tipo de producto de cobertura durante la crisis. Si bien algunas compañías con excedentes han dejado de limitar sus estrategias al mero uso de depósitos bancarios, la mayoría de las empresas no los han abandonado por completo, sino que han optado por diversificar (véase el gráfico 38). La reticencia a abandonar por completo los depósitos bancarios

puede reflejar además la limitada oferta de alternativas y las incertidumbres existentes en torno a sus distintos perfiles de riesgo. Por ejemplo, los fondos del mercado monetario no sólo plantean cuestiones sobre su liquidez, sino que además, se ha demostrado que tienen diferentes tipos de perfiles de riesgo/ retorno y no se trata de un grupo relativamente homogéneo como a menudo se ha creído. Actualmente ya hay en marcha una serie de iniciativas de regulación y del mercado para estandarizar definiciones y prácticas en el ámbito de los fondos del mercado monetario. Contabilidad: ¿ayuda, obstáculo o causa? Las fluctuaciones e incertidumbres vividas en diferentes mercados durante la crisis han animado a una serie de participantes cada vez mayor a reducir la volatilidad de sus estados financieros a través del uso de la contabilidad de coberturas. El estudio indica que cuanto mayor es la compañía, más importante es el uso de la contabilidad de coberturas (véase el gráfico 41). Más del 80% de los participantes con una facturación de más de 10.000 millones de euros aplican la contabilidad de coberturas, mientras que este dato se sitúa en valores un poco superiores al 50% en el caso de las compañías con una facturación inferior a los 1.000 millones de euros. Sin embargo, la volatilidad ha motivado a muchas empresas de tamaño mediano o más pequeño a aplicar la contabilidad de coberturas por primera vez. Si bien hemos visto anteriormente que sus exposiciones son intangibles a efectos de la contabilidad de coberturas, la crisis ha intensificado la atención sobre los riesgos financieros, proporcionando así un incentivo adicional para utilizar este tipo de contabilidad para contribuir a evitar la incomodidad de los potenciales accionistas por culpa de las fluctuaciones contables en sus cuentas de resultados.

Gráfico 39: Reparto de fondos

Depósitos bancarios

Fondos del mercado monetario

Otros fondos (de inversión)

Bonos/obligaciones de gobiernos

Bonos de empresas

Papel comercial

Otras inversiones más exóticas

Otros

0

10

20

30

40

50

60

70

80%

  Después de la crisis   Durante la crisis   Antes de la crisis

Gráfico 40: Aplicación de la contabilidad de coberturas

Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

40

60

80

100%

  Sí   No

Respuesta de la función de tesorería a la crisis     43

Son muchas las empresas que siguen pensando que las normas contables son demasiado complejas; la contabilidad de coberturas es mucho más habitual entre las grandes multinacionales. Para el 40% de los participantes en el estudio que no aplican la contabilidad de coberturas, las principales razones para no hacerlo son la complejidad de las normas contables y la elevada carga administrativa (véase el gráfico 42). Esto es un claro mensaje para que el International Accounting Standards Board (IASB) y el Financial Accounting Standards Board (FASB) continúen en sus esfuerzos por simplificar las normas de la contabilidad de coberturas. Como resultado de la crisis, el IASB ha acelerado sus esfuerzos para sustituir la NIC 39 por la NIIF 9, lo cual debería proporcionar una base mejor para alinear la contabilidad con los fundamentos económicos de la gestión de riesgos. Sin embargo, aún está por ver si las nuevas normas reducirán la complejidad y la carga administrativa que suponen las normas de la contabilidad de coberturas actuales. Los resultados del estudio muestran además que las dificultades que presentan los sistemas también han hecho que algunas compañías opten por no adoptar la contabilidad de coberturas. Sin embargo, resulta sorprendente que la mayoría de los sistemas utilizados tengan de hecho la capacidad y funcionalidad necesarias para poder abordar la mayoría de los requerimientos de la contabilidad de coberturas, lo cual parece demostrar que existe una evidente falta de entendimiento que deja un amplio margen de mejora para los proveedores de sistemas.

44      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gráfico 41: Aplicación de la contabilidad de coberturas por tamaño de participante Volumen de ingresos de la compañía

Aplican contabilidad de coberturas

Más de 10.000 millones de euros Entre 1.000 y 10.000 millones de euros Menos de 1.000 millones de euros

81% 69% 53%

Gráfico 42: Razones para no aplicar la contabilidad de coberturas

Normas demasiado complejas

Impacto inmaterial

No se dispone de un sistema apropiado

Carga administrativa demasiado elevada

Uso de derivados exóticos

Uso de estrategias de cobertura dinámicas

Otros

0

10

       

1.ª razón 2.ª razón 3.ª razón 4.ª razón

20

       

5.ª razón 6.ª razón 7.ª razón 8.ª razón

30

40

50

60%

El 80% de los participantes creen que las normas de contabilidad no contribuyeron activamente a la crisis, si bien la mitad de ellos opina que no ayudó y otro 20% considera que tienen parte de culpa (véase el gráfico 43). Las normas de contabilidad, y en particular los requerimientos de valor razonable, han sido criticados de ser demasiado procíclicos, reforzando de este modo la volatilidad y la incertidumbre. Actualmente, los resultados se miden fundamentalmente según el BPA (beneficio por acción). Algunos comentaristas han llegado a culpar de la crisis financiera, que posteriormente derivó en una crisis mundial, a la contabilidad conforme al valor razonable en base a la NIC 39. Según su opinión, cuando los mercados caen, la metodologías “mark to market” (de ajuste a valor de mercado) constituyen un indicador instantáneo del empeoramiento de la situación en los estados financieros, que por supuesto tiene un efecto dominó en los mercados de valores. Esto puede convertirse con gran rapidez en un círculo vicioso. Aquellos que respaldan la contabilidad conforme al valor razonable han rebatido con fuerza este argumento al afirmar que los problemas subyacentes a la crisis no se habrían identificado igual de rápido de no haber sido por la atención prestada a la contabilidad del valor razonable. La reacción de los organismos responsables de la creación de las normas Sin embargo, quizá la cuestión más importante sea: “¿Qué esperamos de nuestras normas de contabilidad?”.

Gráfico 43: ¿Contribuyeron las normas de contabilidad a la crisis?

20%

80%

  Sí   No

Actualmente, la mayoría no echan la culpa de la crisis a las normas de contabilidad. Algunos de ellos, incluidos los organismos responsables de su creación, aducen que esto no tiene ningún sentido, ya que la intención de toda contabilidad a valor razonable fue proporcionar una mayor visibilidad y transparencia de lo que en ocasiones han sido operaciones temerariamente arriesgadas.

El 80% de los participantes creen que las normas de contabilidad no tienen parte de culpa en la crisis, si bien alguno de ellos considera que no ayudan.

Se espera que se produzcan una gran cantidad de cambios en la información financiera a medida que el IASB y el FASB aborden una serie de cuestiones de las normas actuales en relación con la contabilidad de los instrumentos financieros.

La crisis financiera ha puesto de manifiesto las ventajas de dar a conocer el valor razonable de los instrumentos financieros y también ha expuesto sus limitaciones. La presentación de información teniendo en cuenta el valor razonable, aunque no sea perfecto, sigue siendo el mejor método disponible para la mayoría de los instrumentos financieros. Sin embargo, el deseo de ampliar el uso del valor razonable ha de ser moderado hasta que se comprendan plenamente las limitaciones de dicho método.



Respuesta de la función de tesorería a la crisis     45

Una proporción de encuestados sorprendentemente elevada no ha reflejado los cambios de los tipos de interés en sus políticas de precios de transferencia y, por tanto, podría tener problemas con las autoridades fiscales.

Implicaciones fiscales En parte como resultado de la crisis financiera, los grupos de empresas tienden a supervisar y gestionar sus necesidades de efectivo de una manera más centralizada que antes. Esto puede que conlleve unas transacciones financieras significativas entre filiales del grupo y la matriz, u otras contrapartes financieras internas. La fijación de los precios en estas transacciones afecta directamente a beneficios gravables a nivel de entidad filial. En consecuencia, las autoridades fiscales a menudo cuestionan los precios de transferencia aplicados entre entidades de un mismo grupo. Teniendo en cuenta el elevado interés de muchos gobiernos por obtener una recaudación mayor a través de sus ingresos fiscales, es posible que se generalice la aplicación de actividades tributarias más agresivas. Las operaciones financieras entre entidades de un mismo grupo deben cumplir el principio de independencia mutua en base al cual los precios de transferencia deben reflejar las normas del mercado y actuar como si las entidades fueran partes independientes. Las principales transacciones en la que los precios de transferencia suelen tener un impacto son los préstamos intragrupo, los esquemas de cash pooling, las actividades de factoring, y las garantías financieras. A través de dos preguntas planteadas en el estudio hemos podido valorar la forma en que los tesoreros han reaccionado ante estas dificultades antes, durante y después de la crisis financiera.

46      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gestión de las prácticas de precios entre entidades del grupo La crisis ha afectado a la fijación de precios entre partes independientes. En particular, los tipos de interés han cambiado en gran medida. Por un lado, hemos observado que han bajado los tipos exentos de riesgos a corto plazo, mientras que por otro lado, han aumentado las primas de riesgo. Los grupos empresariales deberían haber reflejado esta situación en los precios entre sus entidades. Sin embargo, tal y como muestra el gráfico 1, más del 45% de los participantes no ajustó los tipos de interés aplicables entre entidades del grupo antes o durante la crisis.

Gráfico 44: Ajuste de tipos de interés aplicables entre entidades del grupo (%)

16%

46% 38%

  Si   Sí, pero como parte de un proceso de ajuste continuado   No

Esto implica que no se han tenido en cuenta las cambiantes condiciones del mercado a la hora de fijar los precios de transferencia. Como resultado de ello, es probable que al menos parte de las operaciones realizadas entre entidades del grupo no estén alineadas con el principio de independencia mutua anteriormente citado. No es de sorprender además que los grupos de mayores dimensiones tiendan a gestionar sus políticas de precios intragrupo de manera más activa que las entidades con dimensiones más reducidas. En este sentido, cabe destacar que el 32% de los participantes con una facturación de 10.000 millones de euros no actualizaron los tipos de interés aplicables a este tipo de operaciones, en comparación con el 54% de participantes con una facturación inferior a los 1.000 millones de euros.

Perfil de riesgo de las entidades prestatarias pertenecientes a un mismo grupo Un elemento importante que se ha de tener en cuenta a la hora de determinar los márgenes de crédito en condiciones de independencia mutua es el perfil de riesgo de crédito de la entidad prestataria. Podemos observar tres planteamientos generales que se aplican para determinar el perfil de riesgo de crédito de una filial. El gráfico 2 indica que la crisis financiera no ha afectado de forma significativa al enfoque adoptado. Posteriormente, el estudio también revela que aproximadamente el 20% de los participantes evalúa los perfiles de riesgo de las entidades de forma individual.

Algunos grupos consideran que todas las filiales tienen un perfil de riesgo similar (por ejemplo, al determinar los tipos aplicables al hacer referencia al coste de financiación del grupo). Otros grupos determinan una calificación de crédito de las distintas filiales como si fueran entidades independientes, sin prestar atención a la estructura general del grupo. El tercer enfoque adoptado consiste en que los grupos determinen el perfil de riesgo de la filial como si fuera una entidad independiente, pero teniendo en cuenta un cierto grado de apoyo por parte del grupo (en ocasiones denominado como “garantía implícita de la holding” o “respaldo pasivo del grupo”). Por el momento, no hay consenso entre las diversas jurisdicciones sobre cuál de los tres planteamientos refleja mejor el principio de independencia mutua anteriormente citado.

Gráfico 45: Perfil de riesgo de filiales para determinar el tipo de interés aplicable a operaciones intragrupo Después de la crisis

Durante la crisis

Antes de la crisis

0

20

  A nivel regional   A nivel nacional   Unidades de negocio/ tipos de actividades

40

60

80

100%

  E  valuación individual por filial   N/A

Por desgracia, el ámbito de los precios de transferencia es considerado a menudo por los gobiernos como un objetivo fácil para solucionar problemas presupuestarios y, por tanto, es una cuestión fundamental para las compañías, sobre todo en la actualidad. La crisis financiera propició unas drásticas fluctuaciones de los tipos de interés y, sin embargo, un número de participantes sorprendentemente elevado no ha reflejado estos cambios en los precios aplicados a sus operaciones intragrupo. Existe un debate continuo sobre las hipótesis que deben asumirse a la hora de determinar el perfil de riesgo de una entidad filial a efectos de los precios de transferencia. El estudio confirma que por el momento no hay un enfoque dominante al respecto. Por tanto, sería deseable que las distintas autoridades tributarias adoptaran una posición común para establecer un enfoque generalmente aceptado.



Respuesta de la función de tesorería a la crisis     47

4. P  rioridades para la inversión

48      ¿Puede la función de tesorería salir reforzada de la crisis?

Las nuevas herramientas y tecnologías son fundamentales a la hora de apoyar el resto de áreas de mejora. El estudio destaca la importancia de establecer unas claras prioridades y una gestión inteligente de los recursos. Estas dos cuestiones serán igualmente importantes para que los tesoreros puedan aprovechar al máximo el papel preponderante que ahora ocupan dentro del negocio y el aumento de la atención prestada por el Consejo de Administración hoy en día. Financiación La financiación sigue siendo la principal prioridad de las funciones de tesorería (véase el gráfico 1). Es evidente que seguirá siendo fundamental destinar a esta cuestión el mayor tiempo posible. Ello incluye analizar cómo gestionar la financiación según a una amplia gama de escenarios diferentes. Tal y como confirma el estudio, los tesoreros también analizarán cómo gestionar las relaciones existentes de forma más efectiva, al tiempo que diversifican sus opciones y oportunidades de financiación. Sin embargo, será necesario que también aborden las prioridades que se sitúan en puestos inferiores de la lista para poder conseguir estos objetivos. Gestión de la posición Las inversiones realizadas en rediseñar e implantar estructuras de gestión de la posición que sean más eficientes y eficaces, pueden resultar muy positivas, ya que permiten liberar fuentes de efectivo que se pueden destinar al negocio o servir para reducir las necesidades de endeudamiento. Esto implica una combinación de sistemas, mejoras organizacionales y reestructuraciones de cuentas bancarias. Las soluciones de gestión de la posición se están haciendo cada vez más sofisticadas y operativas a nivel internacional (junto con la implantación de las factorías de pago y estructuras de banca interna contribuyen a realizar un uso más eficiente de los recursos disponibles).



Gráfico 1: Principales prioridades de los tesoreros en la actualidad Financiación

Gestión de la posición

Nuevas tecnologías/sistemas

Liquidez

Gestión del riesgo financiero

Gestión del riesgo de divisas

Mejoras de las políticas de gestión de riesgos

Previsión de flujos de efectivo

Contabilidad

Banca global 0

Nuevas tecnologías Las nuevas herramientas y tecnologías no proporcionan unas ventajas claras por sí solas y, de hecho, su implantación suele ser compleja y costosa. Sin embargo, resultan esenciales para respaldar eficientemente las demás áreas de mejora en la empresa: - Acceso más rápido a los datos a través de plataformas integradas: mejora la precisión y puntualidad de las previsiones de tesorería. - Capacidad para desarrollar múltiples escenarios de manera eficiente: incluidos “los peores escenarios” (como el que acabamos de experimentar). - Capacidad para cargar datos de mercado en tiempo real para valorar las exposiciones de forma efectiva. - Capacidad para calcular potenciales exposiciones futuras (especialmente para valorar el riesgo de contraparte).

20

40

60

80%

- Automatizar el aumento de la visibilidad y control sobre la posición, las factorías de pago y las estructuras de banca interna contribuyen a mantener los recursos en efectivo de manera centralizada y dentro de la compañía.

Tal y como confirma nuestro estudio, los tesoreros han afrontado una vorágine de problemas y dificultades como resultado de la crisis financiera y económica. Sin embargo, la mayor parte de las medidas necesarias para proteger a las firmas frente a riesgos y pérdidas son características que ya figuraban dentro de las mejores prácticas existentes y, por tanto, realmente tienen muy poco de innovador. La pregunta, pues, es: ¿Por qué no se han implantado estas medidas?

Prioridades para la inversión     49

Gráfico 2: Principales cuestiones afrontadas durante la crisis Liquidez

Financiación

Contraparte

Gestión del capital circulante

Gestión del riesgo de divisas

Gestión de riesgos Precios de los servicios bancarios Previsiones

Diversificación

Otros 0

5

10

15

20

25

30

35%

Añadiendo valor: parches a corto plazo frente a lecciones aprendidas que perduran El ranking de las principales cuestiones afrontadas durante la crisis está encabezado, como no podía ser de otra manera, por los desafíos inmediatos de la gestión de la posición, la financiación y la gestión de la liquidez (véase el gráfico 2). Sin embargo, ante la pregunta de qué lecciones se han extraído de la crisis, las respuestas son ligeramente diferentes y aportan indicaciones interesantes sobre hacia dónde se dirige la profesión de la tesorería (véase el gráfico 3).

La gestión de riesgos está destinada a convertirse en un ámbito más proactivo y sofisticado como resultado de la crisis.

50      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gestión de riesgos La crisis ha actuado como un claro toque de atención sobre la gestión de riesgos, en particular del riesgo de liquidez. Si bien no fueron los únicos que se confiaron en exceso con respecto a la ilimitada disponibilidad del crédito, quizá los tesoreros deberían haber sido más conscientes de la amenaza subyacente, y por eso actualmente están decididos a no caer de nuevo en el mismo error. En líneas generales, la gestión de riesgos está destinada a convertirse en un ámbito más proactivo y sofisticado como resultado de la crisis. En concreto, la crisis ha demostrado que los planteamientos mecánicos que siguen los mercados no siempre funcionan, especialmente en mercados ilíquidos o poco equilibrados como el de algunas materias primas. Por el contrario, una gestión de riesgos efectiva requiere el conocimiento pormenorizado de las dinámicas de un mercado en particular, y no sólo de la exposición subyacente. La crisis también ha demostrado que el pasado rara vez es una guía adecuada de cara al futuro y la planificación de escenarios deberá ser más rigurosa y más extensa a la hora de analizar las probabilidades de los “peores escenarios” posibles y cómo podrían interactuar. La velocidad a la que los mercados financieros entraron en caída libre, especialmente tras la quiebra de Lehmans, pone de relieve que es demasiado lento basarse únicamente en las calificaciones de crédito como base para la gestión del riesgo de contraparte. Por tanto, resulta fundamental el uso de otros indicadores que aporten perspectiva a largo plazo, tales como los diferenciales de los CDS y los cálculos de una potencial exposición futura. Sin embargo, los CDS por sí solos pueden representar una herramienta de cobertura ilíquida, y por tanto, las empresas deberán adoptar un enfoque estructural mejor planificado con respecto a la diversificación de riesgos.

Gráfico 3: Las principales lecciones aprendidas a raíz de la crisis hacen referencia a… Gestión de riesgos financieros

Contraparte

Financiación

Mejora de la relación con los bancos

Mejora de las políticas de gestión de riesgos

Liquidez

Gestión de la posición

Gestión del capital circulante

Riesgo de crédito

Previsiones 0

20

Relación con los bancos La repentina restricción de la financiación muestra que el riesgo de contraparte va más allá de la mera amenaza de quiebra, y que también hace referencia a la posibilidad de que le sea denegada o retirada la financiación y el apoyo financiero a la compañía. Muchos tesoreros han aprendido “a las malas” que las relaciones personales más cómodas que funcionan en los buenos tiempos, pueden resquebrajarse cuando las condiciones del mercado se deterioran. La relación con el banco es un acuerdo de negocio, no un matrimonio, y requiere una mayor transparencia y un seguimiento detallado para asegurarse de que sigue siendo mutuamente beneficioso. Recursos La lección que subyace es que no hay sustituto que valga para las habilidades y los recursos adecuados. Los equipos de tesorería tienden a ser departamentos comparativamente pequeños. Esto significa que muchos de ellos no tenían



40

60

80

100

120

140

160%

el tiempo suficiente o el personal adecuado para aplicar las mejores prácticas cuando más se necesitaban. Anteriormente, las compañías querían una función de tesorería de pequeñas dimensiones y orientada hacia el control de costes, en la que la eficiencia se medía mediante la supervisión de potenciales errores, fraudes o excesos en áreas tales como las operaciones con derivados. Como resultado de la crisis, los Consejos de Administración se han dado cuenta ahora de que el verdadero riesgo reside en lo que los tesoreros no están haciendo, posiblemente por la falta de recursos, en lugar de fallos en las tareas que realizan. La atención debe centrarse, por tanto, en los riesgos que no son visibles y los principales impactos en el negocio que se puedan mejorar. Asimismo, el uso de instrumentos de cobertura como los derivados no elimina la necesidad de tener un buen entendimiento de los mercados y de la capacidad de gestionar los riesgos financieros.

El foco de atención parece alejarse de los recortes de costes y los riesgos de la función de tesorería, se orienta más hacia las inversiones para obtener un mayor entendimiento de los riesgos existentes en el negocio.

Prioridades para la inversión     51

¿Dónde aportarán más valor los equipos de tesorería en los próximos cinco años? Una vez que la crisis remita, ¿cuál será el principal ámbito de atención de los equipos de tesorería? Parece ser que, si bien la financiación es la prioridad en este momento, se considera que es temporal (véase el gráfico 4). Presumiblemente, una vez que los tesoreros hayan asimilado las lecciones aprendidas durante la crisis en cuestión de financiación, estos seguirán centrándose en las actividades principales, tales como la gestión de la posición y del riesgo. Resulta igualmente interesante la elevada puntuación asignada a “convertirse en aliado del negocio”. Los Consejos de Administración y los tesoreros se dan cuenta ahora de que la función necesita integrarse mucho más con el negocio para entender realmente, y poder gestionar, las dinámicas de los riesgos financieros que afectan a la entidad. Esto sucede en un momento en el que los Consejos de Administración y los distintos equipos del negocio han empezado a reconocer el verdadero valor que puede aportar la función de tesorería, lo cual puede representar una oportunidad única para que la profesión progrese. Sin embargo, para poder afrontar de lleno esta cuestión se necesitarán recursos adicionales, sistemas integrados, y un enfoque de mayor colaboración y más orientado a los aspectos comerciales del negocio. El futuro: los avances más prometedores La crisis ha abierto el debate sobre las oportunidades adicionales de ahorro de costes y sobre un control de riesgos más efectivo en la función de tesorería.

Gráfico 4: ¿Dónde pueden aportar más valor los equipos de tesorería en los próximos cinco años?

Gestión de riesgos

Gestión de la posición

Convertirse en aliado del negocio

Financiación

Gestión del capital circulante

Gestión del riesgo de divisas

Nuevas tecnologías y sistemas Revisión y mejora de las políticas de gestión de riesgos Previsión de flujos de efectivo

Liquidez 0

10

20

30

40

50%

Gráfico 5: Los avances más prometedores

Previsión de flujos de efectivo Gestión de la relación con los bancos Gestión del capital circulante Revisión y mejora de las políticas de gestión de riesgos In-house banking Conectividad SWIFT Factorías de pago Nuevas tecnologías y sistemas Herramientas para la gestión del riesgo de crédito SEPA Centros de servicios compartidos Banca global Convertirse en aliado del negocio Gestión del riesgo de materias primas Financiación de la cadena de valor

Las áreas en las que los participantes observan el mayor margen de mejora y de desarrollo se puede dividir en dos grandes ámbitos: la gestión de la posición y la gestión de riesgos. Los participantes esperan mejoras en las previsiones de los flujos de efectivo, en la gestión del capital circulante y en la gestión de la relación con los bancos, los cuales a su vez guardan relación con una segunda oleada de mejoras previstas en tecnologías de apoyo y estructuras 52      La gestión de la liquidez durante de la crisis

Gestión del riesgo a todos los niveles de la empresa Consolidación de la industria de la banca Soluciones de financiación estructurada/ instrumentos financieros innovadores Convergencia NIIF–US GAAP Servicios web Regulación adicional a raíz de la crisis financiera Externalización Otros (especifíquese) Derivados climáticos 0

10

20

30

40

50

60 %

La tecnología y los procesos –fundamentalmente a través de los bancos internos, las factorías de pago y la conectividad SWIFT– se consideran áreas prometedoras que deberían conllevar un aumento del control, de la visibilidad y de las previsiones de efectivo organizacionales. Las tecnologías y los procesos (a través de los bancos internos, las factorías de pagos y la conectividad SWIFT) también se consideran como áreas prometedoras que deberían conllevar un aumento del control, de la visibilidad y de las previsiones de efectivo. Los participantes prevén además una evolución de las políticas de gestión de riesgos, las cuales podrían reflejar el enfoque mucho más activo indicado anteriormente en el presente informe. De nuevo, este enfoque se apoya en la implantación de avances importantes en materia de herramientas y tecnologías de gestión de riesgos. La crisis es la principal oportunidad de la función de tesorería Tal y como muestra el gráfico 6, la crisis ha conseguido que los departamentos de tesorería consigan acaparar un nivel de atención sin precedentes por parte de los Consejos de Administración y del resto de los equipos de la compañía. La valiosa aportación que realiza la función de tesorería se comprende mejor ahora, al igual que sucede con las terribles consecuencias que se pueden derivar si esta falla. En cualquier caso, esta nueva situación debe traducirse en un aumento de las inversiones. El renovado interés en la función de tesorería y en el valor que aportan a la entidad parece ser generalizado. Es evidente que existe una correlación entre aquellas funciones que reciben una mayor atención a nivel de Consejo de Administración y aquellas funciones que consiguen un mayor aumento de sus presupuestos en comparación con otras funciones. En cualquier caso, analizando todos los participantes del estudio a nivel mundial, los aumentos de presupuestos han sido relativamente escasos (véase el gráfico 7). Los equipos de tesorería



Gráfico 6: Impacto de la crisis en los equipos de tesorería Atención del Consejo de Administración

Percepción del valor añadido por la función de tesorería

Interés prestado por las unidades de negocio

Presupuesto de tesorería

0

20

40

60

80

100%

  Aumenta      Permanece igual      Disminuye

Gráfico 7: Impacto de la crisis en los equipos de tesorería por país participante 100%

80

60

40

20

0 Bélgica

Alemania

Italia

España

Suiza

Reino Unido

EEUU

  Aumento de la atención prestada por el Consejo   Percepción del valor añadido por la función de tesorería Nivel de aumento de presupuesto

deben aprovechar la oportunidad que tienen ante sí y que podría disiparse muy pronto. En particular, deberían presentar sus argumentos en favor de un aumento de sus presupuestos en materia de tecnologías adecuadas y profesionales en el momento en el que las limitaciones presupuestarias comiencen a mejorar. Ahora es el momento, ya que el dolor ocasionado por la crisis está latente y, por tanto, la lógica de dicha inversión está presente en las mentes de los miembros del Consejo. De este modo, al salir de la crisis con mejores recursos, las funciones de tesorería estarán mejor posicionadas para implantar las prácticas más adecuadas antes de que se avecine la próxima crisis.

Las valiosas aportaciones de la función de tesorería se entienden ahora mejor, al igual que sucede con las desastrosas consecuencias si esta falla –ahora es el momento de asegurar un aumento de la inversión en esta función. Prioridades para la inversión     53

Anexo Información detallada sobre los participantes del estudio El informe se basa en un total de 585 cuestionarios completados por participantes que operan en 26 países de todo el mundo. La población del estudio abarca todos los grupos sectoriales e incluye una muestra representativa de cada categoría de firma en términos de tamaño, con una proporción casi idéntica de compañías de menor tamaño con facturaciones inferiores a los 1.000 millones de euros, y compañías de mayor tamaño con una facturación de entre 1.000 y 10.000 millones de euros. Tal y como cabría esperar, la proporción de grandes compañías con una facturación superior a los 10.000 millones de euros es algo inferior aunque sigue siendo un número significativo.

Gráfico 1: Contestaciones por sector Alojamiento y servicios alimentarios

Utilities Transporte y logística Telecomunicaciones Tecnología Servicios Distribución

Automoción Construcción Productos de consumo Energía y minería Servicios financieros Salud

Inmobiliario

Productos industriales Fabricación

Medios

Gráfico 2: Actividades en número de países (%) Afganistán Bélgica Brasil Canadá República Checa El Salvador Finlandia Francia Alemania Grecia Irlanda Italia Japón Luxemburgo Holanda

Estados Unidos Reino Unido Emiratos Árabes Unidos Suiza

Suecia España Sudáfrica Federación rusa Portugal Noruega Nueva Zelanda

Gráfico 3: Contestaciones por facturación (%)

20% 35%

45%

54      La gestión de la liquidez durante de la crisis

  Menos de 1.000 millones de euros   Entre 1.000 y 10.000 millones de euros   Más de 10.000 millones de euros

Contactos César Calleja Socio Tel.: 915 684 400 E-mail: [email protected] Belén Diaz Tel.: 915 684 797 E-mail: [email protected] Javier Oliva Tel.: 915 684 140 E-mail: [email protected] José Arostegui Tel.: 915 684 676 E-mail: [email protected] Pedro Olmedilla Tel.: 915 685 506 E-mail: [email protected]



Anexo     55

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